农牧渔（930910.CSI）

对于畜牧业，我们有如下观点：

畜牧业板块总营收7532亿，行业整体净亏损154亿，整体毛利率5.3%，整体净资产收益率-5.7%。过去3年行业营业收入复合增长率11.3%！

这个板块的重点是养猪、养鸡以及饲料加工。养殖是典型的周期性行业，通常3-4年一个周期。因为中国人不会突然变得更爱吃肉，所以其实养殖板块整体是没有成长的，从而这个板块的投资逻辑来自行业龙头市场份额的增加。然而，即使集中度增加到一定程度，牧原和温氏的毛利率也都只有10个点，还需要承受不可预测的周期性波动。所以，我们不认为畜牧业板块有很好的生意模式。当然，在抵御风险方面温氏的模式比牧原好。

关于饲料，可以认为所有的饲料企业生意模式都差，产能过剩，毛利率个位数，受上游原料价格波动影响极大，几乎是不赚钱的生意。

总体上我们不推荐这个板块。

对于种植业，我们有如下观点：

种植业板块总营收899亿，行业整体净利润33.5亿，整体毛利率13.7%，整体净资产收益率7.2%。过去3年行业营业收入复合增长率28.9%！

我们不看好种植业的投资前景。种业虽然被国家大力扶持，但并不是好生意。一个国家可耕种土地面积是固定的，如果多种水稻就得少种玉米大豆，所以种业的市场空间总体看是没成长性的，而如果提升已有品种的品质，又要投入很长时间很大资源，而且有很大不确定性。同时，种业经营受政策、气候、瘟疫等不可控影响很大。

A股种植板块有两个典型生意模式：一个是北大荒，本质是一个劳务承包代理公司，指导家庭农场进行播种、施肥、施药、病虫草防治等，它赚的是咨询的钱。一个是在专业领域的自营种植，比如海南橡胶，自己种自己卖。北大荒的生意模式比海南橡胶稍微好些。

总体上我们不推荐这个板块。

对于其他化学制品Ⅱ，我们有如下观点：

其他化学制品板块总营收10492亿，行业整体净利润670亿，整体毛利率19.1%，整体净资产收益率7.2%。过去3年行业营业收入复合增长率26.2%！这个板块涵盖12个细分品类，比较典型的是聚氨酯（万华化学）、有机硅（合盛硅业）、锂电化学品（恩捷股份、天赐材料）、氟化工（巨化股份）、日用化学品（珀莱雅）、食品及饲料添加剂（梅花生物）等。

总体上我们认为这个板块的成长性在基础化工行业是靠前的。

这个板块弹性很大，很多企业所在的细分市场龙头。为什么“龙头地位”在化工行业很重要？因为绝大多数化工企业都是B2B的生意，品牌、规模、成本是客户选择的关键因素。比如都是做有机硅或无机硅的，同样的产品卖相同的价格，合盛硅业因为规模大，上游资源掌握更充沛，上下游产业链钩稽更紧密，单位生产成本更低，因此产品毛利率更高。同时在客户的选择中，龙头企业的品质更稳定，服务更有保障。类似的逻辑也存在万华化学和天赐材料这类企业中。这个板块比较特别的是珀莱雅，他们针对年轻白领女性群体，主打价格在200-500 元的护肤品。作为化妆品，他们虽然可以有接近70%的高毛利率，但是销售费用率也很高。因为时尚多变，女性护肤品可选择的产品几乎无限，每年新的品牌也层出不穷。因此作为个股，我们很难判断其长期投资价值。