誉衡药业-002437-机构调研汇总

• 业绩展望（问题1：请问公司对明、后年业绩展望如何?）：公司明、后年整体经营业绩受行业政策、市场环境等多种因素影响，目前尚不能给出准确数据；公司始终秉承“追求卓越”的管理理念，将在保持核心产品稳定的基础上，着力推动二线品种以及新获批产品如预充式甲氨蝶呤注射液等的医院开发和上量工作，努力作出业绩增量。
• 集采情况（问题2：公司主要产品集采情况?未来是否会有集采压力?）：公司核心产品基本都已进入国家/省级联盟集采目录（安脑丸/片除外）；集采有一定周期，未来集采产品销量有望保持稳定或增长，目前集采政策对公司整体业绩的影响已相对有限。
• 安脑丸/片发展前景（问题3：请问公司为什么看好安脑丸/片的发展前景?未来增量空间来自哪里?）：该产品资质较好，安脑丸为中药独家基药产品，无直接竞品；目前该产品已覆盖4600余家医院、基层医疗机构，还有大量医院未开发；未来将通过完善产品资质、增加临床用药指南、专业学术推广等方式持续增强竞争力，并增加电商渠道，提高患者可及性。

• 销售费用（问题4：公司销售费用持续下降,后续继续优化的空间如何?）：公司销售费用率目前为20%左右，已经降至低位水平，预计未来继续优化的空间不大。
• 创新项目背景（问题5：请问公司布局两项创新项目的背景?）：公司希望通过源头创新，布局具有FirstinClass级别竞争力的产品；公司与首都医科大学科研团队建立了良好的互信基础，选择的两个产品都符合公司对高壁垒、差异化且具备临床治疗价值立项的要求，因此今年与首都医科大学签署了Pgk1及TLK2两项创新项目的技术转让合同。
• 研发阶段/研发模式（问题6：请问公司两个在研创新药项目所处的研发阶段?研发模式如何?）：公司Pgk1及TLK2项目目前均处于临床前阶段；研发通过自研团队+外招人才，并借助外部CRO及原开发人员力量的方式共同推进。

• 研发投入（问题7：请问公司目前研发投入情况?未来创新药研发投入规划?）：公司此前主要以高壁垒仿制药研发为主，2025年公司研发投入8,013万元；对于Pgk1及TLK2两项创新项目，具体研发投入将视研发进度而定，在产品IND前，公司预计不会有太大投入。
• 并购和BD（问题8：请问公司未来是否会考虑并购和BD?考虑的话,方向如何?）：并购和BD是公司获取产品的重要路径之一；对于并购项目，公司更关注标的资产的价值和与公司的协同性；对于BD项目，公司聚焦早期潜在FIC、BIC级别的产品以及进入到II期后期、III期阶段的产品，重点关注与公司业务的匹配性。
• BD团队（问题9：公司BD团队的人员构成?）：现有人员覆盖3个方面：高端壁垒仿制药侧重与现有产能、产线及团队等形成协同，负责人员具有工厂、市场等方面经验；中药、创新药负责人员均是专业博士背景。

• 现金分红（问题10：请问公司未来现金分红的考量?）：公司此前年度累计未配利润为负，不满足分红条件；截至当前，分红条件已满足；公司高度重视投资者回报，未来将严格依照相关法律法规及《公司章程》的规定实施现金分红，为股东创造价值。
• 商誉（问题11：目前公司商誉来源?是否有减值压力?）：公司目前的商誉是收购普德药业时产生的；公司每年度会进行商誉减值测试，目前判断不存在减值迹象。
• 出口（问题12：请问公司目前产品出口情况及未来的规划?）：目前公司出口业务体量尚小，出口产品为心脑血管领域的注射用磷酸肌酸钠，2025年海外收入为531万元；未来公司将以这个产品为契机，借助跨境注册与渠道拓展经验，尝试、探索其他成熟产品在“一带一路”国家的出口布局。

• 股权分散/战略投资者（问题13：公司目前股权较为分散,未来是否有引入战略投资者的规划?如果有,希望是哪方面的?）：公司希望也欢迎“认同公司、愿意跟公司一起长期发展的战略投资者”，特别是可以赋能公司发展、促进业务协同的战略投资者。
• 第一大股东（问题14：公司第一大股东是否参与公司的经营管理?）：公司治理架构及管理模式严格遵循《公司法》、《公司章程》的权限规定，日常经营管理事项由经理层及核心管理团队负责；沈臻宇女士作为董事长，参与董事会层面的相关决策，不参与日常经营管理等工作。

机构调研内容总结

问题1：公司未来1-2年哪些产品会有较好的增速？

• 安脑丸：公司独家、基药中药品种，资质较好，预计未来具备较好的增长潜力。
• 预充式甲氨蝶呤注射液：公司将重点推进其在相关省份重点医院的资质准入、医院开发相关工作，预计该产品明后年的销量及收入会有明显提升。
• 集采品种（银杏达莫注射液、注射用盐酸平阳霉素、氟比洛芬酯注射液）：今年纳入集采，预计也会实现增量。

问题2：集采产品带来的销售增量能否弥补集采降价导致的收入下降？

• 注射用多种维生素(12)：占公司收入比例较大，集采后销量实现快速/稳定增长，但未能弥补集采降价带来的收入下降。
• 营业收入：该产品收入的下降也是2025年以来公司营业收入下降的主要原因之一。

问题3：注射用多种维生素(12)价格未来是否会进一步下降及对公司收入的影响？该产品未来增长情况如何？

• 集采周期：集采有一定周期，预计该产品终端价格将趋于平稳，对收入的影响也将变小。
• 销量：该产品未来的销量有望保持平稳。

问题4：安脑丸/片是否面临集采风险？

• 集采风险：目前，安脑丸/片集采的风险较小。

问题5：此前引进的兴和制药产品目前情况如何？

• 佩玛贝特片：截至目前，公司与兴和制药合作的产品佩玛贝特片尚未贡献收入，也未列入今年的销售计划中。
• 国谈目录：该产品在2025年底未进入国谈目录，双方签署协议的背景发生了变化。
• 后续合作：双方尚在沟通、确认后续合作方案。

问题6：公司与第一三共业务终止的原因？

• 普伐他汀钠片：公司与第一三共终止产品推广合作，主要原因为合作的核心产品普伐他汀钠片未进入第11批集采，双方合作场景发生变化。
• 其他产品：双方合作的其他部分产品的合作协议已到期。

问题7：公司CSO业务目前占比情况及未来是否会继续收缩？

• 收入占比：截至2026年三季度，公司CSO业务收入占比已降到较低比例，现有CSO业务较为稳定，预计不会继续收缩。
• MNC产品推广：公司在MNC产品推广领域积累了十余年经验，后续如果有匹配的产品合作机会，仍会开展相关合作。

问题8：目前公司商誉是否有减值压力？

• 商誉：公司的商誉为收购普德药业时产生的，公司每年度会进行商誉减值测试，目前判断，不存在减值迹象。

问题9：受让首都医科大学2个创新产品的专利，后续研发投入安排情况？

• 专利受让：今年，公司与首都医科大学签署了两份技术转让合同，分别取得了Pgk1及TLK2两项创新项目的专利权，具体研发投入将视研发进度而定。
• IND前投入：在产品IND前，预计不会有太大投入，公司现金流及账面资金充裕，能够有效保障创新产品的研发。
• 临床阶段：未来，若产品进入临床阶段需要大量资金，也可考虑通过引入外部投资人等方式推进研发进程。

机构调研总结

一、公司管理层介绍公司整体经营情况

㈠盈利能力持续提升

• 归母净利润：2026年1-9月2.48亿，同比增长1.8%；扣非后归母净利润1.99亿，同比增长11.74%；加权平均净资产收益率提升到10.28%。分季度看，公司第三季度归母净利润8,916万元，环比增长39.18%，主要是因为持有的毓承资本等非流动金融资产的估值增长、费用节降等。

㈡资产质量持续改善

• 归母净资产：截至9月底，公司归母净资产25.61亿，较年初增长11.64%；货币资金+交易性金融资产11.2亿，较年初增加20.42%；资产负债率降到23.63%。

㈢管理成效明显

• 销售费用率：降到20%，同比下降了4.68个百分点；管理费用率也进一步下降，由去年同期的5.16%降到5.09%。

㈣创新转型取得阶段性成果

• 与首都医科大学再次合作：公司在推进稳健经营的基础上，与首都医科大学再次合作，以1,115万元的价格受让取得《一种钙超载介导神经元死亡的标志物及应用》的专利权；该专利是拟开发用于靶向TLK2的基因治疗疗法，有望切入“独立于降眼压的RGC神经保护”这一未满足的临床需求；该项目涉及到的TLK2青光眼轴机制为全球首创，区别于现有在研神经保护路线，具备较强的机制差异化，且在理论上具备一次性给药、长期表达的潜力，具有一定研发价值和潜在的商业化前景。

二、问答环节

问题1:剔除第一三共业务的影响,公司核心品种前三季度的收入分拆情况?注射用多种维生素(12)集采落地后的量价影响以及对于2027年的预期?

• 剔除第一三共业务终止：公司2026年1-9月整体营业收入同比下降6.39%；前三季度核心产品收入结构与半年度差异不大，可直接参考半年报披露的营收结构：中药行业数据基本为安脑丸/片；维生素类数据基本是注射用多种维生素(12)；心脑血管类药物数据除安脑丸/片外，其他主要产品为银杏达摩注射液、注射用磷酸肌酸钠、注射用盐酸罂粟碱；骨科药物数据是鹿瓜多肽注射液、玻璃酸钠注射液；电解质类药物数据基本是氯化钾缓释片；除核心产品外，二线品种如注射用盐酸罂粟碱、注射用环磷酰胺、氟比洛芬酯注射液等销量实现较快增长。前三季度，注射用多种维生素(12)销量实现略微增长，但受价格下降影响，产品营收有所下降；预计该产品在2027年有望保持平稳。

问题2:公司明、后年营业收入及利润展望?以及利润端有哪些影响因素?

• 公司明、后年整体经营业绩：受行业政策、市场环境等多种因素影响，目前尚不能给出准确数据；公司始终秉承“追求卓越”的管理理念，将在保持核心产品稳定的基础上，着力推动二线品种以及新获批产品如预充式甲氨蝶呤注射液等的医院开发和上量工作，努力作出业绩增量；公司参投的毓承资本及原点基金采用公允价值计量，会对公司非经常性损益带来一定的波动影响，目前无法具体预测；政府补助金额具有不确定性，一定程度上影响公司净利润。

问题3:请问营业收入下降的原因?公司营业收入下降趋势何时结束?

• 公司今年营业收入下降：主要受第一三共业务终止及注射用多种维生素(12)等产品终端价格下降所致；集采有一定周期，预计相关产品终端价格将趋于平稳，对收入的影响也将变小；公司将努力提升集采产品销量，推进非集采产品开发、上量力度，并寻求CMO、CSO等合作产品的可能性，努力实现营业收入的企稳。

问题4:请问公司现金分红及研发投入规划?

• 现金分红及研发投入规划：公司在今年实施了资本公积金弥补亏损方案，目前已恢复分红能力，公司高度重视投资者回报，未来将严格依照相关法律法规及《公司章程》的规定实施现金分红；公司此前年度主要以高壁垒仿制药研发为主，2025年研发投入8,013万元；2026年布局了创新药项目，但目前尚处于临床前阶段，研发投入金额还较小，后续研发投入将视研发进度而定。

问题5:公司营销体系改革推进情况,目前创新医疗事业部团队规模?预充式甲氨蝶呤注射液销售情况?

• 销售团队已调整为基础医疗、创新医疗、商销、电商四条线：销售团队调整完成后，各团队的优势与产品匹配度更高；目前创新医疗事业部的自营团队已初建规模，近20名专业人员，明年预计将达到50人左右的规模；预充式甲氨蝶呤注射液截至目前在部分省份已完成挂网及准入，收入规模还比较小，后续将重点推进该产品在相关省份重点医院的资质准入、医院开发相关工作，预计今年11-12月份以及明年，该产品的销量及收入会有明显提升。

问题6:目前,公司环磷酰胺销量及产能情况如何?未来市场份额是否会有提升?

• 环磷酰胺：今年上半年销量同比增长133.15%，通过米内网上半年数据，市占率达到14.97%，较今年一季度提升了10个百分点；今年1-9月销量100万支左右，同比增长近2倍，预计市占率较上半年会再提升一些，后续会跟进该产品的米内网数据；得益于销量增长，1-9月该产品收入超过2000万元，同比增长2倍以上；公司在按最大产能进行排产。

问题7:医疗反腐等行业事件对公司的影响是否趋缓?后续公司销售策略是否会调整?

• 医疗反腐事件对公司整体生产、经营的影响不大：从长远看，相关法规的落地执行，有助于推动整体市场环境更加规范有序，也有利于坚持合规营销的公司；公司与日本明治等跨国药企已开展超过十年的合作，在市场推广及产品销售等环节均严格遵循跨国企业的合规标准；目前销售团队已调整为基础医疗、创新医疗、商销、电商四条线：创新医疗团队主要负责预充式甲氨蝶呤、甲氨蝶呤注射剂的销售，以自营为主；商销团队主要负责氯化钾缓释片、西格列汀二甲双胍缓释片等产品的销售，直接对接商业；电商团队正在搭建拓展中，后续将负责安脑丸/片等产品的线上销售；其他产品的线下销售统一归属到了基础医疗团队；销售团队调整完成后，各团队的优势与产品匹配度更高，后续会结合市场情况、产品属性，再对个别产品做细微调整。

问题8:公司销售费用率持续下降,请问后续继续优化的空间如何?

• 销售费用率目前为20%：已经降至较低位的水平，未来预计继续优化的空间不太大。

问题9:公司创新药项目进度预期情况以及未来研发时间节点如何?

• 公司希望通过源头创新：布局具有FirstinClass级别竞争力的产品；今年与首都医科大学签署了两份技术转让合同，分别取得了Pgk1及TLK2两项创新项目的专利权；Pgk1项目正通过PCT途径推进美国、日本、欧洲、新加坡、澳大利亚5个国家的发明专利申请，目前处于初审阶段，该项目处于临床前研究，已阶段性完成工艺优化，候选化合物API已实现公斤级生产，正推进相关制剂的研究工作，计划在明年下半年递交IND申请；TLK2项目计划在明年开展青光眼的IIT（研究者发起的临床研究）。

问题10:公司引进靶向TLK2青光眼基因疗法,目前青光眼神经保护领域竞争格局如何?公司引进的疗法的差异化定位如何,给药方式如何?后续开发节奏如何?

• 全球青光眼治疗至今以降眼压为唯一获批路径：神经保护是青光眼领域最大的空白赛道；公司引进的是全球首创TLK2机制，有望切入“独立于降眼压的RGC神经保护”这一未满足的临床需求；给药方式为玻璃体腔一次性注射，具备一次性给药、长期表达的潜力；目前该项目尚处研发早期，公司计划明年开展青光眼的IIT（研究者发起的临床研究）。

问题11:公司并购和产品BD的方向和预期?

• 并购是公司获取产品的重要途径之一：公司更关注标的资产的价值和与公司的协同性，将综合实际情况，遴选适宜的标的；BD方面，公司聚焦早期潜在FIC、BIC级别的产品以及进入到II期后期、III期阶段的产品，重点关注与公司业务的匹配性。

一、公司董事会秘书刘月寅女士介绍公司整体经营情况

• 公司董事会秘书刘月寅女士介绍公司整体经营情况。

二、问答环节

（一）产品与经营情况（对应问题1-3）

• 问题1·市场占有率：核心产品竞争力较好。注射用多种维生素(12)处于细分市场第一位；安脑丸/片为中药独家品种；氯化钾缓释片医院端占比29.2%、处于第二位，药店零售端占比61.8%、处于第一位；鹿瓜多肽注射液占比约65%、处于第一位；银杏达莫注射液占比30.16%、处于第二位。
• 问题2·未来产品增量：核心产品除安脑丸/片外已基本纳入集采，未来有望保持稳定或实现稳定增长；注射用盐酸罂粟碱、注射用环磷酰胺等二线产品2026年上半年销量较快增长，下半年有望保持快速增长；预充式甲氨蝶呤注射液等新产品将积极开展推广，尽早实现业绩贡献。
• 问题3·营业收入下降原因：过去几年下降主要因产品进入集采；2026年上半年下滑主要因与第一三共合作业务终止，剔除该因素后，上半年营业收入基本持平。

（二）重点产品与集采（对应问题4-6）

• 问题4·安脑丸/片销售预测：安脑丸为国家医保、中药独家基药产品，资质较好，近两年销量保持较好增长；正在推进专业化学术推广，目标未来做到终端收入10亿元规模。
• 问题5·安脑丸/片集采影响：安脑丸/片为中药独家产品，截至目前没有纳入集采；若后期纳入，预计降价幅度会相对温和。
• 问题6·鹿瓜多肽注射液竞争壁垒：该产品上市近三十年，有较好学术推广基础和客户粘性，细分市场占有率常年首位；2024年起多次中选带量采购项目，2026年上半年销量同比增长约15%。

（三）专利转让与研发投入（对应问题7-8）

• 问题7·专利转让及研发进展：公司以1,415万元受让首都医科大学《一种异喹啉类衍生物及其合成方法和应用》专利权，将按里程碑分期支付；专利已变更至公司名下，正通过PCT在美国、日本、欧洲、新加坡、澳大利亚申请发明专利；项目处于临床前研究阶段，候选化合物已实现原料药公斤级生产，预计明年下半年提交IND申请。
• 问题8·研发投入：2025年研发投入8,013万元，占营收比例3.75%；2026年布局的创新药项目尚处于临床前阶段，研发投入金额较小，后续将视研发进度确定。

（四）合规与数字化管理（对应问题9-10）

• 问题9·医疗反腐合规风险：公司始终坚持严格合规管理，相关法规落地有积极影响；与日本明治等跨国药企合作超十年，市场推广及销售环节均遵循跨国企业合规标准。
• 问题10·数字化协同管理：总部与各子机构在财务、采购、营销体系等方面均已建立统一的数字化管理体系。

（五）分红与股权激励（对应问题11-12）

• 问题11·未来分红：公司高度重视投资者回报，将严格依照法律法规及《公司章程》实施现金分红，具体以董事会及股东会审批为准。
• 问题12·股权激励解锁条件：以2023年业绩为基数，2024-2026年归母扣非净利润增长率分别不低于60%、80%、100%；目前首次授予部分第一、二个限售期及预留授予部分第一个限售期解除限售条件已成就，预计明年四季度方案全部实施完毕。

（六）资金储备与并购策略（对应问题13-14）

• 问题13·资本运作与创新药投资：截至2026年6月底账面资金10.25亿元，基本盘及经营性现金流稳定，可为创新转型提供较充足资金；与多家银行保持良好授信，必要时会借助资本市场工具融资。
• 问题14·并购计划及AI医疗：并购是公司获取产品的重要途径之一，更关注标的资产价值及与公司的协同性，不设路径限制；公司将专注医药赛道，不考虑医疗领域。

（七）股东结构与股价表现（对应问题15-17）

• 问题15·第一大股东及与上海方圆达创关系：第一大股东为沈臻宇，初期股份通过司法拍卖获得，后续基于看好医药赛道及信任经理层，通过上海方圆达创几个主体多次增持；沈臻宇女士及其一致行动人合计持股比例约10.2%。
• 问题16·司法拍卖股票流通：2025年四季度司法拍卖的股票目前已可自由流通。
• 问题17·近期股价涨幅较好原因：可能与2026版基药目录出台等行业政策有关，也可能与板块轮动及资金情绪有关，还与公司经营业绩保持增长有关。

• 仿制药业务为主：公司现阶段以仿制药业务为主，未来逐步向创新发展转型；2023年以来夯实核心业务、提升运营效率、剥离不良资产并加强资金储备；2026年4月与首都医科大学签署《技术转让合同》，聚焦中枢神经系统，针对神经退行性疾病开展药物研发；未来通过自研、合作研发、购买批件等方式进行创新布局。

• 异喹啉类衍生物：拟用于糖代谢障碍相关神经退行性疾病治疗的临床前候选化合物，后续优先针对肌萎缩侧索硬化症和帕金森病研究，如进展顺利，预计明年下半年提交IND申请。
• 主要产品增长预期：安脑丸/片作为国家医保、中药独家基药产品，近两年保持较好销量增长，未来有望继续快速增长；银杏达莫注射液进入集采后销量有望快速增长；注射用多种维生素(12)、鹿瓜多肽注射液等有望稳定增长；西格列汀二甲双胍缓释片、氟比洛芬酯注射液、注射用盐酸罂粟碱等有望实现增量。

• 投资并购与产品布局考量：围绕核心治疗领域和现有产能、产线进行布局，形成优势互补；关注申报家数少且具有高研发/技术壁垒的差异化产品；创新药注重源头创新或已进入临床Ⅱ-Ⅲ期的产品；4月份新获批的预充式甲氨蝶呤注射液（国产首家获批）为结合市场需求、临床价值并利用预充针产线布局。
• 海外市场拓展：海外业务主要为注射用磷酸肌酸钠产品出口至乌兹别克斯坦，2025年收入530余万元，占整体营业收入比例较低；未来开展现有产品出口业务将参考该模式，主要围绕一带一路国家。
• A+H股融资计划：截至2026年3月底，公司账面可用资金为9.48亿元，且经营净现金流水平较好，没有相关计划。

• 创新药布局：公司在创新药领域进行了尝试布局，4月与首都医科大学在CNS（中枢神经系统）领域开展合作，后续创新药规划标准更高、锚定高度创新性机会，科学推进、精细管理。
• 业绩与集采：公司核心产品基本已进入国家/省级联盟集采目录（安脑丸/片除外），集采政策对整体业绩影响已相对有限，核心产品实现销量的大幅/稳定增长；二季度业绩情况以半年度报告为准。
• 投资并购与股东：公司聚焦医药主业，不考虑其他领域并购方向，未来投资并购重点关注创新、国际化及有收入、利润、现金流的标的；原境外股东誉衡国际及健康科技持有的股份已于2026年1月完成司法拍卖过户，第三大股东厦门熙泽通过司法拍卖获得股份；公司暂无重组计划。
• 市值管理与经营：公司持续做好经营，努力做出业绩增长曲线；拟使用资本公积金弥补亏损（待2025年度股东会批准），完成后可恢复分红能力；加大与投资者沟通力度；生产经营正常，不存在应披露未披露事项。