恒生电子-600570-机构调研汇总

一、业务表现、AI商业模式与订单转化

• Q1 财富科技业务：资管科技业务收益恢复平稳，财富科技业务仍有20%下滑；差异来源于券商经纪与面向金融机构的财富管理两大板块。经纪业务收入下滑幅度小于营业总收入，收入确认节奏受项目周期影响，但合同负债显著增长，后续业绩有望回升；UF3.0累计签约客户已达25家，累计上线迁移超5000万户，国金证券完成千万客户平稳上线，方正证券上线1600万级客户，进入规模化上线阶段。财富管理业务下滑较多，主因是综合理财系统业务缩减及主动优化银行收入结构，理财中心改造项目多处于建设期，业绩将在后续季度逐步释放；从今年订单看，订单增速开始回升，后续需求较乐观。

• Q2 AI生态与商业模式：公司发布6.0版本AI生态架构，为AI原生产品布局做准备。AI商业模式分为卖Token的算力模式、应用使用Token并进一步调用相关数据的模式，公司在两类模式上均有布局；聚源已发布AIDB等AI友好型数据库产品，2026年聚源AIDB相关数据收入增长良好，后续将持续与金融机构探索AI商业模式创新。

• Q3 订单转收入周期：上半年订单实现两位数增长；订单转收入周期拉长原因有三：一是自主可控项目中芯片、数据库、中间件等软硬件采购周期拉长且硬件价格上涨；二是核心系统需对接几十套周边系统，适配与验证工作量提升；三是自主可控软硬件上线后需更长的精细验收和稳定期。公司正通过强化项目精细化管理、细化项目排期及客户协同流程，推动订单尽快转化为收入。

二、自主可控节奏、IT预算与研发投入

• Q4 自主可控推进：金融机构自主可控需求已从逐步试点准备转向全面加速，从周边系统改造到核心系统改造全面展开，2026年到2027年进入大规模落地的关键窗口期。资管系统O45正从标杆示范转向批量交付，已覆盖基金、保险、资管、证券、银行理财子、信托、银行等领域，有十来家客户完成上线；中邮证券完成权益自主可控底座切换，长盛基金为基金行业首个自主可控全栈切换案例。核心系统切换方案已得到成熟验证，核心系统将在未来两年内进一步达成交付目标。

• Q5 IT预算趋势：目前整体市场IT预算相比前两年更充足，近年招标数量有一定增长，金融机构IT投入整体趋于乐观；近两年自主可控、AI相关IT投入会保持相对增长，后续整体IT投入将根据行业发展和宏观环境变化动态调整。

• Q6 研发投入：2026年收入下滑但公司仍保持高强度研发投入；投入方向主要为新一代全栈自主可控业务系统、AI及AI原生产品，并重点投入AI提效相关算力资源。未来公司仍会保持较高的研发投入，并根据市场和业务变化调整投入结构。

三、毛利率、订阅收入与AI原生增量

• Q7 毛利率：公司当前核心业务形态为产品加订阅模式，毛利率约70%，处于行业较高水平；公司以提升可持续性收入占比为核心目标，2026年上半年订阅收入同比增长14.57%。随着未来订阅收入比重持续提升，公司毛利率将呈现向好提升趋势。

• Q8 订阅收入：订阅收入分为产品订阅、SaaS订阅（云毅、云纪、恒云）和数据订阅（聚源）；广义可持续收入还包括长期持续的维护费收入，维护费收入保持稳定发展。公司目标是订阅收入占比尽快达到50%以上，以提升收入的可预测性与稳定性。

• Q9 AI原生业务：传统业务系统分IT原生和外挂AI两种模式，外挂AI仅能做部分能力支撑；AI原生系统的全部功能调度管理基于AI Agent，业务应用系统围绕AI与Agent开展。国泰海通AI原生柜面上线后，开户等业务环节的效率、流程优化和统计环节均有较大提升；公司正与很多客户交流AI原生业务，相关业务机会逐步显现，推广工作进一步推进。

风险提示：烦请投资者理性判断市场热点，注意风险，谨慎投资。

• 2026年行业景气度：整体机遇与挑战并存。积极面：金融机构IT投入预计保持增长。挑战：金融机构合并调整影响市场空间；预算更多聚焦“自主可控”和“AI”领域。
• AI带来的挑战与机遇及核心竞争力提升：
  • 业务技术架构：针对金融IT强监管、高业务复杂度赛道，AI落地需在安全稳定红线内。将业务系统分三层进行AI进化：1. 核心交易处理层：以AI提升产能，固守安全壁垒。2. 流程与业务编排层：利用AI实现架构重塑，尝试“AI原生友好型”方法论。3. 数据分析与投研层：深度赋能大模型落地，提供高质量、可合规使用的垂直行业数据应用。
  • 行业竞争格局：分三层辩证看待：1. 纯工具型与技术含量较低的外包型软件：受AI影响相对较大。2. 深耕垂直领域的复杂系统软件供应商（如金融软件）：行业仍需第三方供应商，但需向“AI原生友好”演进。3. AI原生型大模型公司：在金融等垂直领域，通常倾向于与拥有场景和数据的公司合作。
• 资管领域业绩下滑原因：主要诱因是行业“降费降佣”政策调整，抑制了金融机构在相关IT系统与业务扩展上的投入动力。2026年景气度取决于大环境的边际改善。
• 提高可持续性收入的原因：基于对行业大趋势及AI带来的产品形态变革的洞察。AI时代的软件需要持续迭代、模型升级，向持续赋能转变；客户倾向于将IT投入转变为“可预见性的支出”。
• 金融机构“自主可控”需求及产品准备：
  • 行业节奏：从“试点准备”迈向“全面加速”，2026和2027年进入大规模落地关键窗口期。
  • 产品落地：主要产品线具备成熟自主可控切换案例。资产管理系统O45在国寿资产、华福证券等实现全自主可控环境切换；财富管理系统在招商证券、东方证券等有成熟案例。
• 香港业务收入下滑原因及后续：原因：香港券商整体数量缩减及市场环境波动。后续：2025年恒云新增订单量同比有所增长，收入体现在2026年，预计2026年收入恢复增长。
• AI是否会挤占传统软件预算：AI预算包含在IT总预算中。短期内，部分预算会向AI相关软、硬件设施倾斜。公司高度重视向AI友好型转型。
• 产品工程分离原因：产品和工程是两个不同概念，需要采用不同核算方式。目标：继续做好产品，同时做好客户个性化服务。公司提出深化项目管理体系建设，试点项目“四算”（概算、预算、核算、决算）。
• 提高分红比例以提振信心：公司2003年上市以来每年现金分红，累计分红+注销+回购超过40亿。今年首次启动中期分红计划。
• 人员规划：与业务发展状况相关，保持公司柔韧性和灵活性。坚持稳健现金流和利润策略，动态匹配收入与费用，提高人均销售收入和人均利润。