#养猪成本#

养猪的生意模式很不好，拼成本、重资本、强周期。猪肉没什么差异化，所以就只能比谁的成本控制好。现在一生猪成本大概是7块左右，包括猪苗、饲料、药物等。如果都折算到斤，按照温氏的数据，大概是猪苗1.6元，饲料3.6元，药物0.15元，养护费0.9元。这是大致的数据，不一定准确。任何投资，如果只是比谁能扛过周期，谁的成本更低，这种生意长期投资收益不会很大，当然如果踩准了周期也可能不错。

#动物疫苗#

最好远离动物疫苗类公司。他们的下游只有养殖大户，没有太多选择。如果下游日子不好过，他们就必须接受大量的坏账拖欠款。有一家上市公司上半年利润5.3亿，累计的坏账就有3.8亿，所谓的利润就是一堆“应收帐款”。这是很糟糕的生意。

#黄金#

全球央行在持续买进黄金。22 年买了 1135 吨，23 年超过了 1000 吨，今年整体的量还没有减少。中国央行也一直在买进黄金，22年以前平均大概300多吨，从 2022 年开始每年是 1000 多吨。然后大概每年新挖出来3600多吨，加上二手金800-900吨，大概是这样的供求量。 关键是央行为什么会一直买进黄金，这个反映了全球主要央行对美元体系、对真实利率、对风险、对通胀的预期一个综合的看法。普通投资者或家庭是否能跟进，我们觉得需要打问号。 现在都是实物黄金，没有杠杆，而且黄金波动大多数时间比股票小很多，比债券大一的，所以黄金作为一个投资品看起来比较慢。 黄金还有一个重要特征，它和股票、债券的相关性比较低，所以是很多机构作为多元资源配置组合的一个特殊品种。

#金属#

金属是典型的周期行业，核心是供给和需求。需要提醒大家关注一个数据，如果按三年平均资本投入为周期测算，近三年全球矿山领域的年均勘探投入其实已经升到了123.2亿美元，这个数据是创了历史前九个周期中的第二高位。这意味着，可能很快金属整个板块的供给变得相对宽松。

#铬#

铬的生产过程中会产生剧毒致癌物，所以铬的供给在全球都卡得比较严。之前的下游需求主要是电镀颜料，但现在发现航空航天、新能源领域都有很大需求。比如含铬的高温合金是航空发动机的重要材料，商用航空和军用航空产业链在23年以来快速提升，未来有很大的需求空间。

#铝#

铝的上游是铝土矿，中国的铝土矿储量占全球只有2%（主要分布在山西、河南、广西、贵州），但中国铝土矿产量是全球第三，第一是几内亚，第二是澳大利亚，基本上这三家占了全球铝土矿产量的60%到70%！2023年中国铝土矿60%都是依赖进口。但地球有充足的铝元素，铝土矿长期的供应是充分的。

#电解铝#

中国占全球电解铝产能60%左右，其次是印尼，欧洲占10%左右。中国对电解铝有一个红线产能，大概是在4500万吨左右，截止到这个今年的6月底，目前电解铝运行产能已经达到了4300多万吨，已经接近产能红线。因为电解铝是高耗能行业，政府对于电解铝产能的控制相对严格。山东、新疆、内蒙古三省就已经占了超过我国电解铝产能的50%了（这些地方有水、电成本优势）。

#铜和铝#

铜和铝这种工业金属的需求，主要取决于中美两大国的工业制造业复苏情况，特别是中国。中国经济是工业或者制造为主，美国经济是消费和服务为主，美国经济 GDP 的70%- 80% 都源自它的消费和服务。

#运营商降费空间不大#

虽然最近有降费的利空，但其实运营商降费空间不大，而且因为运营商资本开支高峰期已经过了，所以即使降费也不会太影响现金流和利润。基本的数据是，中国三大运营商人均ARPU是7美金，而全球平均水平是12-13美金，所以我们国家的通信费用并不高。其次，5G过后未来10年应该不会有大的资本开支，本身5G技术就是领先的，所以未来运营商的现金流和利润前景应该是有稳定预期的。

#三大运营商#

2023年三大运营商总营收突破了1.6万亿元，移动的收入增速是7.7%，电信增速是6.7%，联通是5%；三大运营商合计的净利润是超 过1700 亿，其中移动的净利润增速5%，电信是10.3%，联通是12.9%；因为目前国内 5G 网络的基础建设和广覆盖已基本完成，所以未来运营商资本开支将明显下降，其中24年移动预计他们的资本开支要同比下降4%，电信要同比下降2.9%，联通要同比下降12%。这意味着，未来运营商红利股属性越来越明显。移动在2023年的分红比例是71%，并且他们承诺 3 年内将提升至75%，电信23年的分红比例也超过了70%，同样也承诺3年内将分红比率提升到75%。联通体量相对小，23年他们的分红比例大概55%，但是这个分红增长率是高于联通自己的利润增速的。

#三大运营商#

23年中国移动首次突破了万亿的收入，同比增长7.7%，电信跟联通的增速分别是 6.9%和5.0%； 23 年电信和移动的分红率达到70%，联通55%，移动承诺未来三年要逐步提升到 75% 以上； 三大运营商的一个共性是C端收入（也就是套餐话费这方面收入）基本上没有增长，就是零点几到一两个点的增长。所以他们的业务增长主要来自ToB端，而这里大概50%-70%来自云服务； 在没有更大的技术迭代之前（比如6G），运营商的资本支出会逐年放缓，所以未来主要关注成本。运营商主要成本是网络运营支撑、折旧、人工。这里值得提的是人工，比如话务中心和网络排障两块以前需要大量员工，以后AI技术可能会替代一部分人工，减少成本。 我们综合整理了三大运营的年报数据，三家总投资额度没有增加，但投资领域有明显变好，传统基于 5G 的资本开支有减少，但是算力，还有智算中心的投入在明显增加。中国移动还有两云融合，就是它IT云和应用云的融合会带来数据中心的一些架构的变化。华为的“全家桶”（计算、存储、交换机）在政府端的纯国产化的数据中心方面推广很快，占比也较高。 政企市场更多的靠财政投入来带来需求的增长，所以很难提前预判增长率。

#卫星#

卫星这个领域除了传统的科研以及气象卫星以外，大体上分成三种：通信卫星、导航卫星以及遥感卫星。大家熟悉的北斗就是导航卫星的商用化产品，现在国内汽车已经全部用北斗导航了，民用精度可以达到厘米。

#三大运营商#

1、竞争格局稳定，三大运营商的格局可见的未来看不到有啥变化，国家也不可能在多建一家，要重复建那么多基站网络。民营的或国外资本不太可能做电信运营商。

2、市场空间一直稳步增长，未来增速肯定会放缓，因为人口在减少，5G渗透率现在整体7-8成了，但是未来谁不用电话、流量、网络呢？所以这个生意抗通胀的能力是有的；

3、现金流好，未来资本开支会大幅减少，今年一季度联通的资本开支下降了超过50%，未来这是趋势。剩余的钱基本都会分掉，当然代价是增速会放缓，所以很可能估值要降低。  

#存储行业#

存储行业周期性波动很大，2023年全行业平均价格大概跌了50%，2022年大概跌了20%以上； 1、存储主要看三星、美光、海力士这三大家公司。三星做存储二三十年，历史上只有3 年亏钱，其中就包括2023年； 2、服务器、笔记本电脑和智能手机是存储的三大需求（ PC 大概280 亿的gb，服务器800亿的gb，手机大概是850亿的gb），全球的市场空间应该是在4000 亿人民币以上，中国国产前三大公司的份额大概5%左右，所以很多分析师认为国产替代空间很大，问题是存储产品差异化是不太够的； 3、全球AI 芯片，如果把训练和推理加在一起大概是900多万颗，其中训练芯片大概是500-600万颗的样子。这是目前的情况，海力士是预测说大概2030年会到一亿颗。

#算力采购#

算力采购主要来源其实不是互联网公司，而是运营商。2月初中国移动PC 服务器26.45 万台，移动之前在 21 年，包括 22 年两次招标加起来不到 20 万台。运营商建设这些计算中心之后是出租给企业去使用变现。

#手机的制造成本#

手机的制造成本中，占比大头的是内存，然后是基带芯片、显示模组（触摸屏）以及摄像头模组、电池，再加上一些外观件和配件。去年涨价比例最高的是内存，电池价格有下跌；

#公用事业#

近几年公用事业板块的收入主要与电量挂钩，利润主要与煤价挂钩。版块内部，火电和水电是利润主要贡献者，核电相对稳定，今年上半年公用事业的整体业绩增速在全行业 29 个一级行业里排第四，绿电营收和利润都不及预期（主要还是消纳率上不去，然后电价有下降）。

#长江电力#

实际上过去20年长江电力相对市场指数都没有超额收益。他们市场表现最好的时候是三次资产注入的时候（包括23年1月白鹤滩电站的资产注入）。平时主导长江电力的因素就是国债利率、来水的多寡等等。从投资的角度，水电的生意模式是非常好的，现金流充沛，不需要研发。只是作为公用事业的定位，整体还是跟随市场指数的。

#电力改革#

政府下大决心提升清洁能源占比，未来绿电（光伏、水电、风电、核电）将成为主要电力来源。但这些能源不稳定，需要煤电来调峰调频。这种情况下如是我们是业主，会投资煤电吗？会很谨慎。因为政府定调以后煤电只是辅助能源，一座火电站投资下来回本要10-30年。这就是21年“缺电”的主要原因。政府为了解决这个问题，推出容量电价，就是按照你发电产能给补助，以鼓励煤电投资。这个钱不是财政出，是包含在电费里面，通过电网收然后直接给到煤电企业。这个就不太存在拖欠的问题。另外一块就是因为煤电的调峰调频功能，所以对新能源发电企业也有辅助作用，所以将来也能给他们提供辅助服务而收费。最终格局看，所有的电力企业都会回归到公用事业行业的属性来。政府做的改革是让上下游更加平滑稳定可持续。

#电力调度体系#

目前的我国电力调度体系主要分为三层：国家层面的调度是国网和南网，然后是每个省都有一个调度，然后是地市的调度，现在慢慢往四级去延伸，在县域增加一个小调度系统。因为新能源车普及率越来越高，县域的调控难度越来越大，可能需要新增一个级别的调度系统。这方面可能一些电力设备公司比较利好。

#电网投资#

今年上半年电源端投资增速6%左右，电网投资增速20%左右。去年电源投资增速是60%左右，去年电网投资增速10%；逻辑容易理解，前期的风光电源的大规模投资之后，需要电网端和储能端去消纳和外运。

#国家电网#

国家电网今年的投资额超过 6000 亿元，比年初计划超过了300 亿。这个超预期的上调主要用于特高压交直流的建设，电网智能化的升级改造，还有农网配网的改造等。特别加上目前设备更新的背景之下，农网和配网是值得我们重点关注的。

#容量电价#

容量电价顾名思义是按容量给的，只要发电机组体量不变，每个月获得的容量电费是一样的。这个电费是包含在电费里面，直接由电网代收所以不存在拖欠。这个政策主要是当时“电荒”的时候为了激励火电机组投资的积极性。

#火电#

政策在引导火电朝着调峰电源的定位走。政府已经推出了针对火电站的容量电价补贴模式，以及与之匹配的辅助服务业务。现在碳价越来越高，2023内蒙华电仅支付碳配额的成本就有5个亿，他们当年的利润也只有20多亿，所以这些制度性安排都是鼓励火电朝着调峰电源的方向发展。未来火电公用事业属性越来越强。

#民用燃气#

我们不认为民用燃气有很大的成长空间。这个渗透率已经到天花板了，又不能太大幅度随意提价，总量也不会有增长，是很典型的公用事业属性的生意，但是模式稳定现金流好，没有坏账，不需要很高的资本支出。

#智能电网#

智能电网是国家要大力发展的新型电力系统的重要部分，它是通过自动化、编程化的电网设备和智能传感器，实现对电力系统的实时监控、故障检测以及提升电网自愈能力。

#白酒#9月6号江浙区域有位白酒经销商说了一句很重要的话，他说现在各大白酒龙头释放出来的增长信息，未来可能都需要下调，因为他们都没有反应真实的市场需求的下滑程度。有些公司意识到了这点，但他们希望抢占市场份额，所以仍然坚持之前制定的增长目标。他认为明年很可能会看到各大白酒龙头下调增长目标的情况。

#调味品#很多朋友在讨论调味品的周期。其实餐饮周期就是调味品的周期。中国调味品的下游消费场景中，50%在餐饮，30%在家庭，剩下的在零食、预制菜这些场景中。家庭消费是不可能有周期的，所有现在调味品行业的低迷其实就是餐饮市场低迷的直接反应。没有很复杂的东西。

#茅台#茅台其实一切正常，没什么大事发生。很多研究者看得比较细，比如把产品分为茅台和系列酒，把渠道分为自营和非自营（流通）。这么看的话，茅台今年二季度系列酒增长更快，但是系列酒毛利率低于茅台，且系列酒主要通过非自营渠道卖，所以最新的数据显示整体毛利率和净利率有些下降，同时自营收入占比有些下滑，之前接近50%，今年差不多45%左右。基本没什么事。 另外，茅台今后两年的业绩不太可能差。因为23年底公司已经明确提到24年投放量（不包括系列酒）要到4.5万吨，同时23年11月飞天已经提价了200块，所以量和价都没有利空。

#啤酒#整个一季度青岛啤酒的吨价提升了2.5 个点，珠江啤酒的吨价提升6.2 个点，重庆啤酒吨价提升1.8个点。销量方面，青岛啤酒一季度销量下滑了 7 个多点，重庆啤酒一季度销量大概是有 5 个点的增长，整体来看，一季度啤酒的收入增速看起来相对稳定。

#贵州茅台#2021年之前茅台的收藏回报大概是15%，所以一直有大量的资金进入到茅台的收藏市场里。很多机构说茅台的价格和房地产的走势很一致，因为房地产在 20 年间经历了快速的增长，茅台也有类似曲线；还有的说和宏观经济增速、中间产品价格指数都有高相关性。我们不认为这里有很强的逻辑基础。因为房地产和茅台都分别有它们自己的逻辑，数据上的拟合没有很强的解释性。

#宠物食品#中国宠物食品行业目前的市场规模是位居全球第三， 2023 年达到533 亿元，近十年复合增速是22%。那从产业链的视角来看，鸡肉、谷物等成本占比超过了50%。 2022 年中国宠物食品品牌的 CR 10 是24%美国是47%，日本是50%。国内品牌差异化很小，大部分品牌没有什么粘性，品牌价值也低，当前增长主要就是靠广告投放。 a 股目前三家宠物食品的业务模式都是海外代工，加上自有品牌。海外代工的毛利区间大概在 17%- 27% 左右，自有品牌毛利率在 25% 到45%，但整体综合的净率都是低于 10% 的，并且自有品牌也只有乖宝实现了盈利。

#调味品#过去十来年大家都在增长，但大家抢的是中小品牌份额，这几年竞争开始出现在龙头之间，有此消彼长的情况，调味品竞争在加剧； 渠道方面，居民渠道竞争可能更激烈，因为居民渠道的推广难度小于餐饮渠道； 零添加概念的在持续深入，千和在这方面的影响力在进一步加大。之前大家都可能认为是一个概念，但是零添加的技术确实也取得了一定的突破。 调味品整体上去年四季度营收下降了6.8，今年一季度增长了1.7，利润去年四季度下滑了快 20 个点，2024年一季度大概是增长了14 个点。

#白酒#白酒的竞争要素还是产品和营销体系； 过去10-20年，白酒整体营收还是围绕名义GDP上下波动的； 白酒销量在下滑，从整个价位带来看只有 100- 300元的还有些增量； 高端白酒有品牌力，区域性白酒渠道基础比较牢固。另外，区域性白酒价位比较低，有可能迎合了去库存大趋势，所以短期来看有些区域酒的业绩稳定性还是不错的。 2024年一季度A股白酒上市公司整体收入大概是 1500 亿，同比增长 15% ，利润大概是619 亿，同比增长 16% ；一季度白酒上市公司毛利率（剔除茅台和五粮液）大概是 77.6% 左右，同比去年有 0.4 个百分点的提升；净利率大概是36%，比去年提升了0.8 个百分点。

#伊利#听了前几天的管理层电话会，我最大的关注点是伊利股份的渠道优势，未来是否可能被削弱？伊利的渠道主要在传统零售，大型超市、小卖部。现在很多消费者开始习惯在网上团购，还有社区团购之类的模式。不知道伊利未来这块准备怎么弄，这个很重要。至于原奶价格波动，其实原奶就是一个周期性行业，本质上养奶牛和养猪一样，这个对所有同行都一样。牛奶本身是肯定有需求的，而且是刚需，你看今年白奶的销量还有不少增长。关键是产品和渠道。

#九毛九#九毛九的管理层还是很可靠的，太二的模式在餐饮中算很优秀，做出了大单品。可惜餐饮确实不算很好的生意模式。即便只看太二酸菜鱼，他们的成长空间还是有的。目前全国有600家太二，平均每个店有20名员工。他的成长空间在于，一般每40万人可以开一家店，找这样算大中型城市开到1000家问题不大。太二的客单价有下降，目前是人均66块左右，但是下调客单价并没有影响毛利率，因为原材料也在降价。

#乳制品#最近原奶价格下降了很多，有20%-30%的降幅，所以接下来牛奶的促销力度会很大； 一般春节后牛奶经销商的库存通常最健康的情况是 20 天以下，现在有接近30天； 今年伊利乳制品这块要求增长9%，但分到每个区域都不一样，华东是要求增长12%，但可行性不高，因为去年华东区域就没有达成； 今年植物蛋白饮料的爆款超出大家预期，比如核桃乳和杏仁露这些，很多区域的经销商、渠道、零售店的库存都清光了。

#奶酪#奶酪这个赛道，虽然有空间，但我疑虑的是妙可蓝多还有多大成长潜力。因为现在奶酪CR10已经超过80%了，妙可自己的市场占有率是20%-30%了，如果奶酪整体市场不增长，妙可市场占有率能翻倍到40%吗？似乎有点难。

#城乡消费#城市消费比较一般，乡村消费整体增速还保持平稳。可是为什么从上市公司纬度看消费非常低迷呢？因为我国上市的消费类公司主要偏向一二三线或中高端消费的。

#白酒#今年白酒比预期的更弱。经济形势不好，商务宴请市场在萎缩。婚宴市场随着结婚人数下降也在减弱。甚至从最近的浙江、江苏草根调研看，升学宴用酒市场也不如往年。人们对未来收入预期不强，缩减了非必需消费。现在很多茅台经销商都不报价了，报高了怕客户流失，报低了怕赚少，干脆囤着等升值或者年底市场起价。

#啤酒#8 到10块钱是国内啤酒增长最快的价格带。 提高价格带的有两个办法一个是提高低端啤酒的价格，因为基数低所以数据上看提价幅度高，另外一个就是营销费用投放到高端上，促进高端啤酒的增长。

#宠物食品#中国宠物食品行业目前的市场规模是位居全球第三， 2023 年达到533 亿元，近十年复合增速是22%。那从产业链的视角来看，鸡肉、谷物等成本占比超过了50%。2022 年中国宠物食品品牌的 CR 10 是24%美国是47%，日本是50%。国内品牌差异化很小，大部分品牌没有什么粘性，品牌价值也低，当前增长主要就是靠广告投放。a 股目前三家宠物食品的业务模式都是海外代工，加上自有品牌。海外代工的毛利区间大概在 17%- 27% 左右，自有品牌毛利率在 25% 到45%，但整体综合的净率都是低于 10% 的，并且自有品牌也只有乖宝实现了盈利。

#百果园#水果行业近十年复合增长率大概是在 5.1% ，高品质的水果复合增长率大概在 8.2%- 8.3%，从这个角度，百果园认为消费不是在降级，而是在分化。

#连锁化率#如果有人提到连锁化率，一定要问哪个赛道的连锁化。有些赛道连锁化空间已经不大了，比如我们的咖啡、茶饮、酒吧连锁化率是42.7%，日本是47.9%，这已经很接近了。快餐连锁化率44%，美国是 75.7% ，日本85.2%，这个看起来还有空间。酒店连锁化率31%，全球平均41.1%，看起来空间也不够大了。值得一提的是正餐连锁化率6.3%，远低于美国的 36.9% 和日本的28.8%，但是他们这个统计口径“正餐”的定义和我们是否一样也存疑。

#消费能量#以前张五常教授说，餐饮能看出消费能量。根据wind提供的统计口径，今年二季度大概净退出了5万多家餐饮企业。一般对于餐饮企业来说，上半年开店，下半年撑不住了才会倒掉，但今年二季度就出现了状况，说明餐饮需求非常疲软。总之，食品板块我们是不要抱有太高预期。

#天目湖#说起来有趣，最早关注天目湖是因为当时他们是唯一一家民企上市旅游景区公司，比较看好他们的执行力和灵活性。事实上也没错，他们从无到有打造了三个5A景区，经营质量比一般的同行好太多。近年有几个重要变化：一个大家都知道，就是引入国资入股，严格意义上是一家国企了；另外一个是下半年随着沪苏湖高铁的开通，天目湖就算纳入上海1小时生活圈了。分享这个几个事实。

2023年溧阳国资委旗下的溧阳城发成为天目湖实际控制人。紧接着，天目湖和溧阳国资主体合力打造的文旅项目——动物王国以及南山小寨二期项目均入选了 2023 年江苏省重点文化和旅游产业的项目； 在国资背景下，天目湖在2024年可能会陆续在溧阳周边收购文旅项目，发挥自身运营能力提升业绩； 长三角其实已经是一个比较成熟的旅游休闲目的地集群了，长三角区域的消费人群，整体人均收入和 GDP 都显著超过我国平均水平。

#行动教育#行动教育这种客单价比较高针对的人群又高度聚焦的生意，网上投流效率很低。这个还是得靠一个一个开拓。他们的市场开拓策略大致是：从已有的客户中，找到对应的同行和竞争对手企业，然后去公关，说你的竞争对手在学习，你们要不要也参加？这种办法看起来很土，其实是有效的。不过行动教育的护城河到底在哪里？8月份有投资者问到这个问题，他们的管理层回复大致是：有体系，有实效。

#眼科#50 岁以上的老年人白内障的患病率基本上在 65% 左右乃至更高，60 岁以上的患病率应该是 70% -80% ，这两年我们退休人口逐年能加，白内障的需求是会有一个持续的提升的； 最近两年长三角的白内障手术需求在集中爆发，一个趋势是从复明性白内障手术转向屈光性白内障收入； 白内障还是其他眼病一个最重要的入口，跟其他眼底疾病的协同性都比较好； 从行业整体看这两年白内障客单价是在下降的，所以价格战比较激烈，但品牌、口碑和服务还是消费者很在意的因素； 白内障生意提升客单价一般通过推中高端晶体实现。

#宋城演艺#宋城去年业绩表现很好。客流量达到272 万人次，相比2019年增长107%，营业收入比2019 年增长89%； 2023年从四五月份开始，宋城的游客量就在明显恢复； 深交的关注函主要关于宋城更换会计师事务所的； 自驾游、定制化、散客化是一种趋势。散客的客单价更高。24年的春节比 19 年的春节散客比例都有增长，上海整个其实就是散客为主70%左右，佛山散客目前占90%以上，三亚的散客的占比大概占到了75%，张家界和九寨沟是团客为主； 桂林项目宋城刚去的时候占当地演艺份额30%左右，去年占到了当地整个演艺市场份额的75%； 黄总依然是宋城的总导演、总设计师。佛山千古情在推出前每一帧、每一个动作、舞蹈、灯光都还是他自己在把关、在抠的。他热爱这件事； 渠道方面，抖音小红书等新渠道的占比越来越大，老的 OTA 渠道占比是在萎缩； 2024 年宋城应该是不会调整票价。

#企业培训#经济低迷时期，很多企业（特别是上市公司）都有成长焦虑，而他们通常寄希望通过培训提升组织能力实现增长。 企业培训是轻资产业务，所以一般分红率比较高，最大的成本就是营销，而且目前还是低底薪加高提成的人海战术。 行动教育2023 年的营业收入是 6.7 亿，其中培训创收 5.95 亿，培训的毛利率82%，咨询是 7378 万，毛利率是48.3%，然后是卖书卖了207万，毛利率是41.2%。

#服务业#a)从国际经验来看，服务行业能产生大市值公司的赛道主要是酒店、连锁、OTA、餐饮 ； b)酒店国内连锁化率40%左右，酒店线上化率不到40% ； c)美团大众点评上的酒店预订以本地需求为主，而且以低价酒店为主，大概每个间价格就是100 多块钱，携程每间价格在350 以上，并且以异地需求会和商旅需求为主，这是目前的竞争格局。

#猎聘#猎聘的b 端收入贡献占比 90% 左右，他们的B端主要针对是中高端职位的招聘，这两年这块下滑明显。2023 年c 端用户大概 9500万人，同比增长了12.6%，可以理解这些都是找工作的人。付费企业用户有 2% 左右的增长，这主要得益于去年三季度开始推出的总价很低的小套餐。 2023年猎头行业规模有 30% 的下降，然后猎企有10%- 15% 左右的出清。 能源、物流、交通运输、生活服务这些一级行业恢复得是比较好，但地产、互联网这些恢复有点慢，所以整体看中高端的招聘需求恢复的相对来说还是比较缓慢。 2023年从招聘的角度来说是收缩的最厉害的一年。尤其是在白领招聘，而且薪资越高、职级越高的岗位收缩更加明显。这是因为线下开工后很多企业开始了人员优化。

#城市消费#城市消费比较一般，乡村消费整体增速还保持平稳。可是为什么从上市公司纬度看消费非常低迷呢？因为我国上市的消费类公司主要偏向一二三线或中高端消费的。

#消费税#消费税以前全部属于中央，这次改革之后要和地方分成。23年消费税规模1.6万亿，占整个中央财政税收的9%。烟、成品油、汽车和酒类，这四大类目贡献的消费税占总消费税的90%左右。之前消费税是在生产环节就直接收了，之后可能是要分散到消费环节。比如以前白酒的消费税都是在贵州四川，以后可能分散到全国各地。这样以前地方政府会看重招商引资，之后为了收到消费税就要注意提升本地消费能力和增加居民的可支配收入。

#酒店#酒店的逻辑有两个：一是连锁化率的提升，二是集中度的提升。其实疫情期间酒店行业发生最大的变化就是连锁化率急速提升。19年是20%，23年底是40%，提升了一倍。这个和欧美50%-70%的连锁化率已经很接近了。另外就是集中度的提升，酒店是有强者恒强的逻辑，因为加盟商都会倾向于与已经有规模、品牌、地域优势的龙头合作。

#深度老龄化#当65岁及以上人口比重超过 14% 的时候就是深度老龄化社会。2022年我国这个比例已经超过了14%，而且人口老龄化的速度非常快，老龄化人口比例从10%到14%只用了8年，远短于日本和美国的。这导致养老金支付压力不断增加，延迟退休是自然之举。发达国家的退休年龄普遍高，意大利、丹麦、澳大利亚、荷兰的退休年龄是67岁，美国、英国、德国也超过了 65岁。

#长白山#虽然说区位优势是景区的核心优势，但长白山反而是靠交通不便利赚钱的。这就是做投资有趣的地方之一。长白山是中国和朝鲜的界山，北京坐高铁到长白山那边要7个小时，很不方便。然而，长白山上市公司70%以上的营收就来自景区内和周边的交通运输。因为要到长白山或天池，自驾游是不现实的，必须通过大巴或者租车公司。长白山剩下的20%-30%营收来自温泉和酒店。

#门票#我们国家规定门票资产不能上市，目前上市公司中其实只有黄山旅游和峨眉山是有景区门票的，其他公司都没有景区门票。所以A股景区类公司主要通过缆车，旅行社、酒店、餐饮、客运这些来实现营收。我之前认为决定景区投资价值的是区位，现在觉得宗教文化属性反而是长期刚需。比如九华山、普陀山、五台山等，背后都有文化因素在支撑。

#教育信息化#全国每年教育经费高达6.4万亿，其中教育信息化占8%以上。不过这些预算并不好拿，要通过很多教育专项评估，主管部门越来越看重质量和效果，其中很重要的就是和新兴产业结合的信息化实验室建设。这些产品技术门槛很低，更多的是人脉关系和资源导向。很多投资者认为人工智能与教育教学的结合，甚至人工智能本身的教育也许是一个新增长点。我持悲观态度。一方面是这方面的商用都不够成熟，作为教育教学就很难有实际效果，特别是就业方面；另一方面是技术性的，教育行业很特殊的一点就是它的数据都是私有化的，不允许传到互联网、公网云上，所以不论是设备商、集成商或者是做通用大模型的厂商，都很难获取大量数据做训练，这样你出来的所谓大模型的效果可能很差。

#福昕软件#

目前文档领域的AI功能，坦白说可能只适合普通C端消费者尝鲜或者做一些要求不高的辅助性任务，比如阅读小说，生成结构性文档等。对于B端用户明显能力还不够，企业员工不可能用它来阅读生成合同、发票等文档信息。因此，仅仅靠AI功能给B端用户收费还不现实。

PDF文档这个市场，Adobe是绝对的龙头，对福昕来说，机会在垂直的B端，比如政府、能源、出版、金融、法律、教育、医疗、生产制造、建筑等行业，这些行业对文档办公有自己不同的差异化需求。我觉得C端没有任何机会，普通用户不太会为打开PDF文档付费，除了破解的软件，腾讯文档、金山文档都是免费且好用。

从盈利模式上，福昕从以前的永久免费转变成了订阅付费，也就是按时间收费。目前主要营收还是欧美，北美营收占比56%，欧洲23%，中国10个点左右。订阅收费主要看续费率，从他们23年年报看，主要功能产品续费率都在90%以上。

#AI商用#

AI商用最核心的三要素是：模型、数据和场景。如果是ToB，场景最重要，其次是数据，最后才是模型能力。 ToC的话只有当手机大量集成了 AI 芯片和手机端模型的时候才有机会；

AI并没有人的那种智能，我想每位想了解基础原理的朋友都可以去阅读下相关文献，它是一个超级庞大和精细的统计模型。它训练的数据足够多且都能记住，是一个高度压缩的知识库，能从已有的数据库中根据上下场景生成并输出概率最大的内容。目前学术界基本都认同AI没有人那有的思考推理能力，但从商用的角度，大模型的能力足够替代许多重复低效劳动了；

我们认同李彦宏总的观点，大家都去卷大模型其实是浪费资源。因为如果只是单纯卖一个大模型相关的技术或解决方案，意义不大。从长期发展的角度，还是看这个应用场景下，客户要真正用起来，而且在用的过程中积累数据和反馈，且根据这些去不断优化；

很多投资者或企业担心自己落伍，其实技术本身迭代很快，所以现在看起来“先进”的可能很快“落伍”。其次，从技术到真正落地到应用场景中间的过程可能比大多数人想象的更漫长。分享一个事实，现在世界上最一流的科技企业，在他们的专业领域几乎都不是最先做的。

#芯片#

大陆虽然做出了7纳米的芯片，但良品率和稳定性还差很多，这导致成本很高，且持久性有待观察；

张忠谋说半导体产业最了不起的地方就是它不是只越做越小，而是越做越便宜。只有便宜才能扩散应用，长出新的应用来，所以整个的逻辑背后还是要有成本和规模。美国人很清楚这点，所以用芯片制造设备的禁运围堵中国，即使你能够做出来，可是你成本就是比我贵，良率比我差很多。目前美国的策略还是起作用的；

中芯国际CEO梁孟松是难得的人才，他以前在三星做过14纳米，在中芯国际很短时间做到了7纳米的芯片。如果没有他，大陆可能会一直停留在28纳米；

中国大陆有足够的市场养他们的半导体产业，虽然可能始终与世界最先进产品有差距，但足够去面对他们的市场需求。另一方面，摩尔定律也几乎要碰到底，前面人也跑不快了，他后面跟总会跟到一个程度；

有台湾半导体产业人士担心，随着大陆28纳米制程的成熟，未来会不会像LED面板、光伏那样通过规模经济和成本优势横扫一切。

#存储#

存储行业周期性波动很大，2023年全行业平均价格大概跌了50%，2022年大概跌了20%以上；

存储主要看三星、美光、海力士这三大家公司。三星做存储二三十年，历史上只有3 年亏钱，其中就包括2023年；

服务器、笔记本电脑和智能手机是存储的三大需求（ PC 大概280 亿的gb，服务器800亿的gb，手机大概是850亿的gb），全球的市场空间应该是在4000 亿人民币以上，中国国产前三大公司的份额大概5%左右，所以很多分析师认为国产替代空间很大，问题是存储产品差异化是不太够的；

全球AI 芯片，如果把训练和推理加在一起大概是900多万颗，其中训练芯片大概是500-600万颗的样子。这是目前的情况，海力士是预测说大概2030年会到一亿颗。

#金融IT#

核心交易系统是整个券商 it 业务里面最好的一块业务。虽然从短期看可能是亏欠的。像去年招投标的这个两家券商招投标的价格肯定不足以覆盖成本，但核心交易系统上线后至少有8 到 10年的红利期，之后依附核心系统的产品或者服务都会按市场价去收取；

同样功能，我们估算基金和券商的自研成本大概是外包的3倍左右；

同一类的产品第一家都是要花比较多的精力，到做第二家的时候因为它的整个框架或者整个的绝大部分功能是可以复用的，效益就会好很多。

#算力#

算力采购主要来源其实不是互联网公司，而是运营商。2月初中国移动PC 服务器26.45 万台，移动之前在 21 年，包括 22 年两次招标加起来不到 20 万台。运营商建设这些计算中心之后是出租给企业去使用变现。