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昨日（2026-09-03）的机构调研覆盖 24 个行业、约百家公司。（文中公司名均可点击，登录后跳转生成全面估值报告）

我们偏爱高资本回报、强自由现金流、转换成本高的"收费桥"与现金牛；对依赖商品价格的资源股，只看成本曲线和周期位置、而非利好叙事。故事年年有，护城河不会年年新。过滤掉喧嚣之后，剩下的才是信号。

调研总览

公司	行业	核心信号	关键数据
比亚迪	汽车	规模复利 + 垂直整合（全球龙头）	新能源车保有量超 1700 万辆；5 个月建成 1 万座闪充站
蓝思科技	电子	AI 端侧卡位（真实）+ 算力侧兑现（爬坡中）	汽车座舱毛利率 12.53%（+2.69pct）；TGV 与英特尔战略合作
宇信科技	计算机	金融 IT 收费桥 + 数字人民币新砖（AI 待转化）	参与新增 12 家运营机构中半数建设；数据平台中标近 4000 万
涪陵榨菜	食品饮料	成熟现金牛 + 守份额（克制型增长）	营收 +4% 左右、利润 -7.19%；餐饮渠道增速约 20%
盐津铺子	食品饮料	利润跑赢收入 + 渠道结构优化	营收 30.70 亿（+4.41%）、归母 4.25 亿（+14.10%）
凯莱英	医药	技术壁垒（真实）+ 产能爬坡（待兑现）	制剂 CDMO 在手订单 +30.93%；境外占 33.37%
鄂尔多斯	钢铁	一体化成本曲线 + 品牌现金牛（强周期）	双主业循环产业链；品牌价值连续多年居行业首位
瑞普生物	农林牧渔	出海高增 + 研发管线（细分冠军）	国际业务收入 +45.19%；马立克疫苗市占率超 55%

逐家要点

比亚迪（002594.SZ · 汽车）

• 规模即护城河：2025 年全球新能源乘用车渗透率已达 26%，公司新能源汽车保有量超 1700 万辆、储能系统出货量全球第一；智驾研发团队超 5000 名工程师，覆盖几十款车型、数百万级年销量。车卖得越多、数据越多、训练与推理越强的正循环，是后来者用钱买不到的复利。
• 垂直整合的代价与回报：从电池、电机、电控到电动刹车、电动转向全链条自主可控，半导体从功率芯片扩展到模拟、传感器、数字芯片全品类。我们欣赏这种"把命脉握在自己手里"的做法——代价是资本开支重、组织复杂，回报则是不受制于人；软硬融合的深度，决定系统级优化的上限。
• 我们的取舍：二代刀片电池"5 分钟充好、9 分钟充饱"，仅 5 个月建成 1 万座闪充站，把补能短板变成体系优势；机器人已投资多家公司、内部同步推进。唯一要冷静的是——智能化窗口期只有两三年，最终壁垒落在硬件执行层而非概念。好生意，但要在估值不被故事推高时拥有。

蓝思科技（300433.SZ · 电子）

• 卡位而非概念：UTG 折叠屏、3D 玻璃、AI 眼镜、具身智能、汽车智能驾舱已实现核心卡位，出货与收入体量居行业前列；机器人头部模组、灵巧手、关节模组累计出货居前，北美与国内头部客户已切入。这些是已经落地在客户手里的订单，不是 PPT。
• 算力侧：从储备到兑现：AI 服务器结构件、固态硬盘组装产能爬坡，TGV 玻璃基板与 HDD 玻璃硬盘由技术储备迈入落地；与英特尔以 TGV 先进封装为核心战略合作。公司明确不生产玻璃原片、聚焦中后道精密加工，这是附加值最集中的环节，也是资本开支相对可控的环节——我们认可这种自我定位。
• 我们的判断：半年度智能汽车与座舱业务毛利率 12.53%、同比提升 2.69 个百分点，改善在发生；汇率靠中短期套保对冲，但极端情况下无法完全对冲。今年 4 月已回购 1711 万股、长沙群欣推进不低于 1 亿元增持——管理层用真金白银表态，比任何"第二增长曲线"都实在。AI 叙事要打折，卡位与回购要加权。

宇信科技（300674.SZ · 计算机）

• 收费桥的新砖：央行年初新增 12 家数字人民币业务运营机构，公司参与了其中半数机构的系统建设；与近期扩容的 8 家里大部分进行过多轮沟通、正积极参与招标。已形成涵盖智能合约、数币网关、数币支付、货币桥、反洗钱、测试验收的完整产品矩阵——这是在金融 IT 老护城河上砌的新砖。
• AI 落地：know-how 才是壁垒：FDE 模式把需求沟通、产品配置下沉到交付团队，并参与银行全行级 AI 规划共研共建；2026 上半年数据资产业务线中标某政策性银行三个大型数据平台项目、合同金额近 4000 万元。大模型本身会同质化，真正的壁垒是二十余年的金融 know-how 与"最后一公里"交付能力。
• 我们的取舍：参股爱诗科技（AIGC 视频、多模态与世界模型），并与浙江省数据集团、硅基流动共建金融智算 Token 工厂（浙江），都是在把 AI 变成可交付的产品而非标题。我们盯的是这些合作能否转化为 recurring revenue——护城河在，价格合理就值得跟踪。

涪陵榨菜（002507.SZ · 食品饮料）

• 现金牛的模样：2026 上半年营收增长 4% 左右、利润下滑 7.19%（销售费用投入较多、理财收益同比减少）；核心原料青菜头价格稳定，下半年原料成本预计无大幅波动。一个佐餐小品类能把营收利润大体稳住、市场库存维持在一个半月的合理水位，靠的是品牌与渠道的长期复利。
• 增长在结构里，不在提价里：餐饮渠道上半年增速约 20%（竞品替代、填补空白、拓展品类三线并进），山姆、盒马等会员渠道定制产品持续增长但毛利率偏低；酱类全品类上半年销量接近 4000 万元。新品拉低综合毛利率是阶段性的，规模做大后会缓解——我们更在意"拓品类"能否真正跑出第二个大单品。
• 我们的判断：管理层明确"优先守住市场份额与市占率"、维持利润率基本稳定，并购聚焦佐餐开味菜与复合调味料等关联赛道。这是成熟现金牛该有的克制：不为短期利润牺牲份额，也不为故事跨界。我们喜欢这种清醒，唯一要盯的是销售费用投放的产出效率。

盐津铺子（002847.SZ · 食品饮料）

• 利润跑赢收入：2026 上半年营收 30.70 亿元（+4.41%）、归母净利润 4.25 亿元（+14.10%），利润增速明显高于收入；线下营收同比增长约 17%。利润质量改善来自主动取舍——缩减贴牌、非重点与低毛利产品，电商收入同比下滑约 50%，但调整后利润模型和产品结构更优。
• 渠道与品类双轮：魔芋零食上半年 8.80 亿元（+11.28%，增速放缓系主动优化渠道与品项），海味零食与健康蛋制品增速超 50%，蛋皇鹌鹑蛋销量居行业前列；高势能会员渠道增速超预期，与鸣鸣很忙为战略级合作，核心产品已进入泰国 7-Eleven。长期坚持自主制造＋全渠道，是零食行业少见的"重资产护城河"。
• 我们的取舍：上市至今累计现金分红及回购 23.37 亿元、远超 IPO 募资总额，2025 年度每 10 股派 10 元。一家还在成长的公司愿意把钱还给股东，说明管理层算的是单位资本回报而非规模。我们认可其"中国风味、健康高蛋白、健康甜味"三赛道的聚焦，但电商调整与消费弱复苏仍需两个季度验证。

凯莱英（002821.SZ · 医药）

• 技术是真壁垒：世界上最早将连续生产技术应用于药品生产的公司之一，也是少数成功用于吨级规模化生产的公司之一；在安全性、工艺稳定性、收率、三废处理与成本效益上均有显著优势。CDMO 做了二十余年的 know-how，不是新玩家砸钱能复制的东西。
• 爬坡期的耐心：多肽产能以商业化为主、满产需爬坡，目前仅服务 1 个商业化多肽项目，其余预计 2028 年起陆续上市，PPQ 与商业化备货 2027 年启动；生物大分子基地一期全面投产并进入 PPQ、今年启动二期扩建。小分子业务仍处调整期、2026 年目标稳健增长，新兴业务资本化投入较多、折旧短期压利润。
• 我们的判断：制剂 CDMO 在手订单截至半年报披露日同比增长 30.93%（境外占 33.37%），是最实在的领先指标。我们欣赏"短期解决供给、长期降低成本"的清醒表述，以及每三年滚动制定股东回报规划的连续性。但产能爬坡与汇率（海外收入占比高）是两道未解的计算题——好生意，等盈利拐点坐实再谈加码。

鄂尔多斯（600295.SH · 钢铁）

• 把资源变成成本优势：羊绒服装与电力冶金化工双主业，形成"矿产资源开发—电—硅系合金""矿产资源开发—电—氯碱化工"循环生产线；电力机组以低热值煤为主要燃料，具备天然煤价成本优势，并通过科学配比与优化掺烧压缩消耗。这种一体化不是讲出来的协同，是能穿透周期的成本曲线。
• 品牌是另一条腿：ERDOS、鄂尔多斯 1980、BLUE ERDOS、erdos KIDS 多层次品牌矩阵，线上线下全域营销网络逐步完善，品牌价值连续多年位居国内纺织服装行业首位。羊绒服装是高毛利、强品牌的现金牛，与重资产的冶金化工形成互补——一边提供现金流，一边提供低成本原料与电力。
• 我们的取舍：多晶硅已处停产阶段、未来仍需做减值测试，这是周期留下的疤痕；硅铁毛利率靠技改技革与炉台效率维持稳定，硅锶合金试产试销、硅钙完成论证，40 万千瓦新能源所发绿电全额独立消纳。管理层把"低成本是核心竞争力"写进全价值链，我们认同，但分红要兼顾资本开支——周期股，只在价格被嫌弃时才有安全边际。

瑞普生物（300119.SZ · 农林牧渔）

• 出海是最硬的增长：2026 上半年国际业务收入同比增长 45.19%，产品出口至 50 多个国家和地区；采取"渠道深耕—本地化运营—海外建厂"三步走，目前已实现前两步，待重点国家盈利与渠道成熟后再启动建厂。这种"先验证、再上重资产"的节奏，克制而聪明。
• 研发是真投入：2026 上半年研发投入 1.20 亿元、同比增长 5.54%，规模稳居国内动保行业首位；累计取得新兽药证书 125 项（一类 8 项），第三次荣获国家科学技术进步奖二等奖。已培育 6 个亿级爆品，马立克疫苗市占率超 55%，妙晶宁、唯亮上市即放量双双千万级；猪流行性腹泻 mRNA 疫苗已完成临床试验，猫传染性腹膜炎 mRNA 疫苗处临床阶段。
• 我们的判断：畜禽动保受养殖周期扰动，公司用宠物板块（莫普欣、超比欣等驱虫标杆，自研格拉匹仑填补国产宠物关节抗炎药空白）与新品梯队平滑波动；万吨级菌丝蛋白基地计划年底竣工试生产，80 多款应用配方已定型。我们欣赏"生产一代、储备一代、预研一代"的管线纪律，但菌丝蛋白尚未投产、客户订单体量未披露——新曲线值得等，不该提前定价。

风险提示

需要提醒的是，以上是我们基于管理层自述做的独立判断，而调研纪要普遍附"前瞻性判断不构成承诺"的免责声明——这正是我们要打折对待的地方。两类陷阱尤其要防：一是把管理层展望当承诺（凯莱英多肽其余项目 2028 年起才陆续上市、瑞普菌丝蛋白基地年底才试车且订单体量未披露、宇信的 Token 工厂与爱诗科技合作尚待转化）；二是把单季改善当趋势（蓝思汽车毛利率、盐津电商调整、涪陵新品放量都需连续验证）。此外，比亚迪的智能化窗口期只有两三年且资本开支沉重；鄂尔多斯多晶硅停产仍待减值测试、分红需兼顾资本开支；蓝思、凯莱英海外收入占比高，对汇率敏感。真正的复利，来自少数我们看得懂、且愿意以合理价格长期持有的生意；其余的喧嚣，懂得放过，本身就是一种纪律。

数据来源：appletree.fund《每日调研总结》2026-09-03 当日机构调研纪要原文、各公司 2026 年半年度报告/业绩预告/投资者关系活动记录表等公开信息。