医药行业数据

行业估值与基本数据

行业代码	行业	级别	估值	diff_industry_code	diff_industry_name	ROE%	毛利率%	营收复合增速%	PEG
35	医药	1级	29	35	医药	7.70	33.30	8.20	3.54
3510	化学制药	2级	25	3510	化学制药	7.00	35.30	7.00	3.57
3520	中药生产	2级	23	3520	中药生产	9.40	43.50	2.60	8.85
3530	生物医药Ⅱ	2级	101	3530	生物医药Ⅱ	3.20	57.40	17.30	5.84
3540	其他医药医疗	2级	25	3540	其他医药医疗	9.50	24.50	9.70	2.58

从2026年1月开始，我们人工挑选的行业数据将不再对外公开。

2025年12月29日

资料来源：国金证券《创新药产业链2026年度策略：从本土崛起到全球价值链的重构者》研究报告，发布日期：2025年12月25日。

维度	核心观点/趋势	关键数据/事实支撑	逻辑主线
行业趋势	全球投融资复苏，中国创新药进入全面收获时代	1. 全球投融资：2025年前11个月总额达1921亿美元，海内外市场同步改善。 2. 中国研发产出： – IND批准数量：国产占比从2016年129个增长至2025年(YTD)641个。 – NDA数量：国产从2016年5个增长至2025年(YTD)64个。 – 获批上市数量：国产从2016年2个增长至2025年(YTD)70个。 3. 研发能力：中国FIC分子数量全球占比达24%，位居第二；中美原研药上市时间差从2005年的7年缩短至2024年的0.3年。	全球医药投融资触底复苏，为创新提供资金支持。中国药企研发能力突破，IND/NDA/获批数量持续快速增长，FIC占比提升，与全球上市时间差大幅缩短，标志着从“跟随”到“并跑”甚至“领跑”的转变。
出海交易	License-out成为主线，中国资产价值获全球认可	1. 交易趋势：License-out交易数量已超过License-in，成为跨国交易主线。 2. 交易规模：中国资产在全球新药交易中占比达31%（2024年）。License-out首付款及总金额持续攀升。 3. 2025年案例：列举了启光德健、恒瑞、信达、三生制药等公司的重磅BD交易，首付款达数亿至十亿美元级，总交易金额可达百亿美元级。	中国创新药在全球价值链中的地位提升，从“引进来”转向“走出去”。MNC面临专利悬崖压力，积极寻求外部管线补充，中国在ADC、双抗、细胞疗法等前沿领域的研发优势使其成为核心合作标的。
核心赛道分析	1. 肿瘤免疫（双抗/ADC）：展现迭代PD-1单抗和化疗的潜力。 2. 小核酸药物：处于快速发展阶段，全球BD交易活跃。 3. 慢病领域（AD/银屑病/COPD）：新型疗法（如JAK/IL-4R抑制剂、PDE3/4吸入剂）不断拓展。 4. GLP-1类药物：海外商业化加速，国产药物寻求差异化优势。	1. 双抗/ADC：依沃西头对头研究显示替代PD-1单抗潜力；SKB264在多个瘤种中展现替代化疗潜力。 2. 小核酸：全球BD及收购交易快速增长，MNC加速布局。 3. 慢病：已上市靶向药（如度普利尤单抗）市场潜力巨大；PDE3/4吸入剂恩司芬群1%市占率对应12亿美元销售。 4. GLP-1：替尔泊肽2025Q3单季销售额超100亿美元；口服司美格鲁肽等新型剂型有望2026年上市；多款国产GLP-1药物（如HRS9531、RAY1225）显示出更优疗效及依从性。	中国创新药在多个前沿技术领域已建立局部优势（如ADC、双抗全球在研数量占比领先），并在慢病、代谢等大市场领域紧跟全球研发前沿，通过BD合作快速实现价值。
政策环境	集采影响边际减弱，支付端多元支持创新药	1. 集采：第十一批集采新增“反内卷”措施，生物类似药集采预计2026年启动，预计降幅温和。 2. 医保与商保：医保基金向创新药倾斜，谈判成功率维持70%以上；商业健康保险创新药品目录建立，形成“基本医保+商保”多元支付体系。	政策从价格导向转向质量导向，通过设置锚点价、复活机制等保障合理竞争。支付端改革为创新药快速放量与产业高质量发展保驾护航。
企业财务	Biotech进入收获期，CXO景气度上行	1. Biotech营收：22家代表企业累计营收从2019年77亿元增至2024年668亿元（CAGR 54%），2025H1同比增长29%。百济神州、信达生物等多家公司在2025H1首次扭亏为盈。 2. CXO业绩：药明康德2025Q1-Q3收入同比增长18.61%，扣非净利润同比增长42.51%；在手订单同比增长41.2%。海外CXO企业（如Lonza、三星生物）上调全年收入指引。	Biotech营收持续高增长，费用率优化，盈亏平衡点渐进。CXO行业受益于全球创新药景气度延续及国内投融资回暖，订单与业绩同步复苏，龙头企业增长确定性更强。
投资建议	把握优质赛道与出海主线	制药板块推荐：恒瑞医药、百济神州、翰森制药、信达生物、康方生物、中国生物制药、石药集团、科伦博泰、三生制药、映恩生物、康诺亚、甘李药业、特宝生物。 CXO受益标的：药明合联、康龙化成。	聚焦研发能力强、具备出海潜力或已在全球价值链中占据关键位置的创新药企，以及受益于行业景气度上行的CXO龙头。

2025年12月25日

数据来源：华安基金《创新药行业：跨越拐点，迎接价值兑现新纪元》直播纪要

类别	核心数据/事实	关键逻辑/观点	投资建议/关注点
近期市场表现与调整原因	1. 行情回顾：2025年前三季度，创新药行情以BD（授权合作）为线索持续演绎，H股领先于A股。 2. 近期下跌：12月15日A股和港股创新药板块出现显著下跌，港股已跌至7月初水平。 3. 直接诱因：一品红参股的痛风公司被欧洲药企以15亿美元整体收购，市场认为该交易结构（一次性现金+里程碑付款，无销售分成）透支了长期现金流想象，不及预期。 4. 其他催化： – 复星医药收购存在科学争议的绿谷，被视为“有风险的接盘”。 – 辉瑞在减肥药领域选择与药明合作，而非礼来，被解读为跨国药企偏好从“早期故事”转向“生产落地确定性”。 – 医保谈判中，替尔泊肽等明星药物可能面临超62%的降价传闻，压制短期利润想象。 5. 资金面：年底资金面收紧（TMT资金切换、机构年终结算）。	1. 情绪与预期修正：市场对BD的预期过高，一品红等不及预期的交易结构引发了市场对创新药管线长期价值兑现模式的普遍担忧和估值重估。 2. 挤泡沫过程：当前调整被视为一次必要的“挤泡沫”，市场正从简单的“授权叙事”转向关注真正的全球创新实力、过硬临床数据和清晰商业化路径的公司。 3. 短期催化剂真空：年末跨国药企进入关账期，年内新BD落地希望渺茫，加剧了悲观情绪。	短期调整是情绪、资金和事件共振的结果，并非长期逻辑破坏。调整有助于市场回归理性，聚焦真正有核心竞争力的公司。
长期产业趋势与核心驱动力	1. 政策周期向上： – 集采政策优化（如第十一批集采），从全面降价转向精细化管理，避免恶意竞争。 – 医保基金结余率稳定（2024年约15%）。 – 2025年医保谈判首次引入商业保险，24个高值创新药（如CAR-T、罕见病药）纳入商保目录，构建“基本医保+商保+医疗救助+慈善”多元支付体系。 2. 技术持续突破： – 肿瘤治疗从化疗→靶向治疗→免疫治疗（IO）演进，目前进入以IO为基础、结合双抗、ADC、细胞治疗等技术的融合集成解决方案新阶段。 – AI技术加速新药研发（预测靶点、设计分子、优化临床试验）、赋能疾病诊疗（影像诊断、手术机器人等）。 3. 产业链优势： – 工程师红利：中国理工科博士毕业生数量已反超美国，预计2025年达美国两倍；成本为美国的1/3至1/2；平均年龄更年轻。 – 研发基础：中国生物医学论文数量全球第二；医药企业研发费用从2016年192亿元增至2024年1190亿元（CAGR近30%）。 4. 产业数据： – 中国创新药全球地位：中国企业自研创新药数量自2020年起全球第一（2024年达704款）。中国研发管线全球占比从0提升至约33%，长期有望超50%。 – BD交易活跃：2025年至今，中国创新药BD交易149件（占全球超10%），总金额1244亿美元（占全球近30%）。重磅交易（≥1亿美元）48件，金额超190亿美元。 – CXO渗透率提升：全球医药研发外包率预计从2024年50%+ 提升至2033年65%+。中国临床试验全球占比从2009年1% 提升至2024年30%（近1700项）。 – 专利悬崖驱动：2025-2037年全球将有超200种药物专利到期，涉及超3000亿美元销售额，驱动跨国药企通过BD/并购补充管线。	1. 政策、技术、人才、资本四重驱动，中国创新药产业已从“跟随模仿”（Me-too）进入“源头创新”（First-in-class）和“同类最佳”（Best-in-class）阶段。 2. 产业周期进入BD收获期：过去十年积累的研发管线正进入临床数据读出和商业化兑现期。 3. 全球竞争力凸显：中国创新药凭借工程师红利、完整产业链和临床效率，在全球BD交易中占比和金额显著提升，受到国际资本和跨国药企青睐。 4. 支付环境改善：医保谈判机制优化、商保引入，为创新药支付提供了更可持续的路径。 5. CXO景气拐点明确：国内新订单呈现量价齐升趋势，为利润触底反弹奠定基础。	行业长期成长逻辑坚实：中国创新药正从研发管线优势（占全球33%）向收入和市值份额（目前个位数）传导，未来十年是价值兑现的关键期。
后续展望与催化剂	1. 事件催化：2026年1月的摩根大通医疗健康大会，可能公布新合作/指引。 2. 政策风险出清：美国《生物安全法案》修订版在2025年12月18日已获参议院通过，等待总统签署。修订版限制范围和企业认定程序有所缓和，且未点名中国药企，标志持续一年的重大不确定性风险即将落地。 3. 宏观流动性改善：美联储降息周期开启，将降低全球生物科技行业融资成本，利好创新药等长久期资产。 4. 基本面拐点：创新药产业链（尤其是CXO）景气拐点已较明确。	1. 悲观预期已充分释放：地缘政治及产业政策风险通过下跌得到消化，部分龙头公司股价接近底部。 2. 上行催化剂清晰：行业大会、政策落地、流动性改善三重利好有望在2026年初共振，推动板块情绪回暖。 3. 投资逻辑回归本源：投资者应更关注公司里程碑事件的兑现能力、国际合作实质性进展及支付环境改善。	调整是为下一轮硬核创新驱动的增长周期蓄力。建议关注后续催化剂，并聚焦具备核心竞争力和国际竞争力的龙头公司。
投资方式建议	1. 指数化投资优势：医药行业具备长期增长和防御性，指数化投资有助于分散单一公司或细分领域风险，且成本较低。 2. 产品建议： – 港股：关注港股通生物科技ETF（159102），覆盖创新药、CXO、医疗器械、AI+医疗。恒生生物科技指数期货已推出，有望提升板块流动性和稳定性。 – A股：关注中证细分医药产业主题指数相关产品（如512120/000373/000376），聚焦创新药、CXO、中药；或生物医药ETF（159508），更聚焦生物医药（创新药、疫苗、CXO）。	医药行业投资需耐心和长期视角。通过指数基金进行一揽子投资，是把握行业整体发展、规避个股研发失败等风险的较优方式。	建议通过相关ETF产品进行配置，把握创新药全产业链发展机遇。

2025年12月24日

数据来源：东北证券《CXO近期观点更新》电话会议纪要（2025年12月22日）

类别	核心数据/事实	关键逻辑/观点	投资建议/关注标的
国内CXO整体判断	1. 订单状态：订单量处于快速复苏状态。 2. 价格周期：订单价格调整周期约为半年。 3. 投融资：2025年二、三季度投融资环境逐渐回暖，大额融资案例增多。	1. 复苏路径：复苏从上游（如安全评价）向下游（临床阶段）传导。 2. 价格拐点：上游（安评）已涨价5%-10%，临床阶段（如泰格医药）尚未提价，但供给端已优化。预计2026年Q1-Q2可能看到业绩拐点。 3. 增长动力：上游公司（如百普赛斯）国内增长快于海外，业绩指引强劲（如百普赛斯2025年收入增速约25%）。	对国内CXO公司整体偏乐观。
海外CXO重点公司观点	1. 凯莱英： – 订单：2025年获得礼来等客户订单，包括二期转三期项目。 – 增长点：大分子、小核酸、多肽业务是核心增长点。 – 业绩指引：2025年增速13%-15%；预期2026年增速15%-20%。 2. 康龙化成： – 核心进展：商业化工厂获得GMP级别的GMP认证。 – 业务转型：处于从早期研发（CRO）向后期生产（CDMO）业务拓展阶段。 3. 药明生物： – 爱尔兰基地：2025年下半年已实现盈亏平衡。 – 石家庄工厂：产能利用率约30%-40%。 – 内部管理：WBS管理体系持续优化。 4. 药明康德： – 业绩：整体业绩强劲，但盘子大，高速增长有难度。 – 新业务：新业务（如寡核苷酸及多肽）随大客户产品上市（如司美格鲁肽）有望商业化放量。 – 业绩指引：2025年利润增速超45%；预期2026年增速约20%。 5. 皓元医药： – 新业务：新业务（M业务）处于不断减亏状态。	1. 凯莱英：多肽等新业务占比提升驱动增速加速。 2. 康龙化成：GMP认证将推动商业化订单加速，进而提升产能利用率，预期2026年增速加速。 3. 药明生物：海外基地扭亏及国内产能利用率提升，叠加管理优化，驱动利润提升和业绩加速。 4. 药明康德：盘子大，增速或略有降速，但新业务商业化提供增量，仍能保持较快增长。 5. 皓元医药：新业务减亏，改善盈利结构。	推荐关注： 1. 凯莱英（预期加速） 2. 康龙化成（预期加速） 3. 药明生物（预期加速）维持关注： 1. 药明康德（增速稳健） 2. 皓元医药（新业务减亏）其他提及： – 昭衍新药（国内安评龙头，已提价） – 百普赛斯（上游生物试剂，国内高增长）
核心结论与预期	1. 国内CXO：处于快速复苏通道，上游先行，临床后动，预计2026年上半年迎来业绩拐点。 2. 海外CXO：部分公司（凯莱英、康龙化成、药明生物）在新业务、产能利用率和商业化进展驱动下，2026年业绩有望加速；龙头公司（药明康德）因基数大增速或略有放缓，但仍保持较快增长。	行业整体回暖，但内部分化。投资应聚焦于有新业务放量、产能利用率提升、商业化订单落地等明确增长催化剂的标的。	建议沿 “复苏传导” 和 “个股加速” 两条主线布局。

类别

核心数据/事实

关键逻辑/观点

投资建议/关注标的

国内CXO整体判断

1. 订单状态：订单量处于快速复苏状态。
2. 价格周期：订单价格调整周期约为半年。
3. 投融资：2025年二、三季度投融资环境逐渐回暖，大额融资案例增多。

1. 复苏路径：复苏从上游（如安全评价）向下游（临床阶段）传导。
2. 价格拐点：上游（安评）已涨价5%-10%，临床阶段（如泰格医药）尚未提价，但供给端已优化。预计2026年Q1-Q2可能看到业绩拐点。
3. 增长动力：上游公司（如百普赛斯）国内增长快于海外，业绩指引强劲（如百普赛斯2025年收入增速约25%）。

对国内CXO公司整体偏乐观。

海外CXO重点公司观点

1. 凯莱英：
– 订单：2025年获得礼来等客户订单，包括二期转三期项目。
– 增长点：大分子、小核酸、多肽业务是核心增长点。
– 业绩指引：2025年增速13%-15%；预期2026年增速15%-20%。

2. 康龙化成：
– 核心进展：商业化工厂获得GMP级别的GMP认证。
– 业务转型：处于从早期研发（CRO）向后期生产（CDMO）业务拓展阶段。

3. 药明生物：
– 爱尔兰基地：2025年下半年已实现盈亏平衡。
– 石家庄工厂：产能利用率约30%-40%。
– 内部管理：WBS管理体系持续优化。

4. 药明康德：
– 业绩：整体业绩强劲，但盘子大，高速增长有难度。
– 新业务：新业务（如寡核苷酸及多肽）随大客户产品上市（如司美格鲁肽）有望商业化放量。
– 业绩指引：2025年利润增速超45%；预期2026年增速约20%。

5. 皓元医药：
– 新业务：新业务（M业务）处于不断减亏状态。

1. 凯莱英：多肽等新业务占比提升驱动增速加速。

2. 康龙化成：GMP认证将推动商业化订单加速，进而提升产能利用率，预期2026年增速加速。

3. 药明生物：海外基地扭亏及国内产能利用率提升，叠加管理优化，驱动利润提升和业绩加速。

4. 药明康德：盘子大，增速或略有降速，但新业务商业化提供增量，仍能保持较快增长。

5. 皓元医药：新业务减亏，改善盈利结构。

推荐关注：
1. 凯莱英（预期加速）
2. 康龙化成（预期加速）
3. 药明生物（预期加速）

维持关注：
1. 药明康德（增速稳健）
2. 皓元医药（新业务减亏）

其他提及：
– 昭衍新药（国内安评龙头，已提价）
– 百普赛斯（上游生物试剂，国内高增长）

核心结论与预期

1. 国内CXO：处于快速复苏通道，上游先行，临床后动，预计2026年上半年迎来业绩拐点。
2. 海外CXO：部分公司（凯莱英、康龙化成、药明生物）在新业务、产能利用率和商业化进展驱动下，2026年业绩有望加速；龙头公司（药明康德）因基数大增速或略有放缓，但仍保持较快增长。

行业整体回暖，但内部分化。投资应聚焦于有新业务放量、产能利用率提升、商业化订单落地等明确增长催化剂的标的。

建议沿 “复苏传导” 和 “个股加速” 两条主线布局。

2025年12月24日

数据来源：中金公司《宠物医疗行业趋势展望》电话会议纪要

类别	核心数据/事实	关键逻辑/观点	投资含义/关注点
行业定位与阶段	1. 全球定位：宠物医疗是成熟宠物经济的第二增长曲线（食品为第一浪）。 2. 中国阶段：经历了资本高歌猛进后，正回归内功打磨（技术、分级诊疗、商业模式）。 3. 市场规模：2022年中国宠物医疗市场规模1062亿元，2015-2022年CAGR为18%，增速快于食品。	1. 节奏判断：宠物食品竞争加剧，而宠物医疗在资本退潮后，龙头正迎来跑出来的好时机。 2. 产业阶段：中国宠物医疗比食品更早期，增速贝塔更强，正从“量增价稳”向“量稳价增”切换。	宠物医疗是宠物经济中更具成长性和确定性的子赛道，当前是关注龙头的较好时点。
赛道特征（全球）	1. 高壁垒：宠物医师培养周期长（美国专科兽医培养超10年），设备昂贵（如核磁设备100-200万元）。 2. 高盈利：美国龙头VCA平均EBITDA利润率约17%；日本龙头利润率也在15%以上。 3. 可加密：2024年中国单家医院平均覆盖猫狗数约6800+只，远高于美国、日本（日本约1000+只），显示加密空间大。	1. 好生意模型：医疗属性带来高壁垒和信任溢价，市场化程度高于人医。 2. 增长空间：中国在单店覆盖密度、盈利水平上均有巨大提升空间。	行业具备长坡厚雪特征，龙头有望通过提升市占率和单店盈利实现高成长。
增长驱动（中国）	1. 加密驱动：单家医院覆盖宠物数量有数倍提升空间。 2. 老龄化：2024年中国38%的宠物狗已进入中老年（猫约5%）。老龄宠物（6岁以上）年均医疗支出是幼年的2.6倍。 3. 消费升级：宠物拟人化趋势下，体检等进阶服务渗透率（中国约63%）远低于北美（约96%）。 4. 单宠支出：2023年中国单宠医疗消费442元，约为美、日的三分之一。	1. 需求刚性：疫苗、疾病治疗受经济周期影响小。 2. 量价齐升：宠物数量增长（量）叠加老龄化、消费理念升级（价）共同驱动市场扩容。 3. 结构变化：“新猫老狗”结构下，狗医疗需求已进入释放期，猫需求后续将跟上。	行业增长具备强确定性，驱动力来自人口结构（宠物老龄化）和消费升级，并非单纯周期波动。
竞争格局与集中度	1. 连锁化率：中国约20%+，美国超30%。 2. 市场集中度：中国CR10为17.6%（2022年），美国CR10为33.1%（2021年），龙头马氏市占率19.8%。 3. 门店结构：中国以社区医院为主，中心医院少，导致同质化竞争激烈、后端盈利挖潜难。	1. 格局分散：中国行业集中度低，龙头市占率有巨大提升空间。 2. 整合路径：需依靠供应链、人才、诊疗技术三大能力提升集中度。 3. 出海启示：美国通过资本并购（如VCA）和渠道协同（如Banfield与PetSmart合作）快速扩张。	行业处于整合初期，具备资本、人才和体系化运营能力的龙头有望胜出，集中度提升是长期趋势。
成功关键与商业模式	1. 分级诊疗体系：建立“社区医院引流+转诊中心承接+中心医院做高难度手术”的闭环。 2. 医师培养与绑定：兽医稀缺，连锁平台对人才吸引力强。关键在于与医师/院长设计合理的利益绑定机制（如少数股权、保留经营灰度）。 3. 高毛利业务：实验室诊断等业务毛利率高（VCA诊断业务平均毛利率46%），是重要盈利引擎。 4. 单店模型差距：中国社区/专科医院单日问诊数分别为美国的67%/20%，客单价为美国的43%/42%，EBITDA利润率低约10个百分点。	1. 当下胜负手：合理的商业模式和利益机制是整合行业、提升盈利的核心。全部收购（医师变打工人）可能不如保留经营灰度有效。 2. 盈利提升路径：通过提升问诊数、客单价（尤其是高毛利检测和专科服务占比）来优化单店模型。 3. 资本角色：早期资本驱动并购扩张（如VCA），后期依靠自身现金流。	投资应聚焦于已跑通分级诊疗体系、拥有优秀医师绑定模式、并能在高毛利业务上发力的公司。商业模式的合理性比单纯规模扩张更重要。
核心结论与投资展望	1. 行业判断：宠物医疗正开启宠物经济第二浪，增长确定性强。 2. 公司阶段：资本热潮退去后，经营稳健、内功扎实的龙头进入份额收割和内生增长阶段。 3. 估值机会：当前处于龙头低估值阶段，是二级市场早期介入的时机。	经历了资本洗礼，行业正从“资本催化”转向“内功打磨”。具备清晰战略（分级诊疗）、合理利益机制（绑定医师）和精细化运营能力的龙头，将引领行业格局优化，并享受行业成长红利。	建议关注已证明其单店盈利模型、拥有可复制的扩张模式（特别是与核心资源医师的绑定方式）、并积极布局高价值业务的宠物医疗连锁龙头。

2025年12月11日

数据来源：国信证券《2025年三季报总结：医疗服务、中药及医药商业》

分析维度	核心观点	关键数据与逻辑
一、医疗服务板块	1. 整体业绩：前三季度收入微增，利润承压；盈利能力环比略有下滑。未来需寻找个股阿尔法机会。	• 整体数据：选取13家上市公司。前三季度收入总额436亿元，同比增长0.4%；归母净利润57.3亿元，同比下降13.8%；扣非归母净利润55.1亿元，同比下降10.9%。 • 分季度收入：Q1: 141.3亿，Q2: 141.7亿，Q3: 152.6亿。 • 分季度利润：归母净利润：Q1: 18.3亿，Q2: 18.0亿，Q3: 20.9亿；扣非归母净利润：Q1: 17.5亿，Q2: 17.8亿，Q3: 19.4亿。 • 盈利能力：毛利率环比有所改善，但扣费净利率环比略有下滑。
	2. 公司表现：收入增长公司较少，利润下滑公司较多；龙头公司贡献了大部分收入和利润。	• 收入增长：13家公司中，有6家实现收入正增长。 • 利润下滑：有7家公司归母净利润下滑。 • 收入集中度：爱尔眼科、美年健康、华夏眼科、普瑞眼科、通策医疗收入合计占比73.8%。 • 利润集中度：前五大（爱尔眼科、爱美客、通策医疗、华夏眼科、昊海生科）利润合计贡献95.3%。
	3. 行业政策：政策支持社会办医与AI医疗发展，但集采等政策压缩毛利空间，倒逼效率提升，利好龙头。	• 政策方向：支持社会办医，促进医疗服务供给；医药反腐推动行业高质量发展。 • 控费压力：高值耗材集采、DRG/DIP支付改革、口腔种植集采等政策压缩毛利空间，倒逼机构提升运营效率、加强成本控制。 • 集中度提升：龙头企业依托供应链与技术优势展现更强韧性，成本控制不佳的企业退出，行业集中度提升。 • AI医疗赋能：政策鼓励AI与医疗深度融合，在辅助诊断、慢性病筛查、基层医疗普及等方面提供支持。
	4. 建议关注标的：爱尔眼科、华夏眼科、普瑞眼科、通策医疗、瑞尔集团、国际医学、信邦制药等。
二、药店板块	1. 整体业绩：前三季度收入小幅提升，利润增速高于营收；但单三季度营收和利润环比均下滑，板块略有承压。	• 整体数据：选取8家上市公司。前三季度累计收入同比小幅提升，归母净利润增速高于营收。 • 分季度趋势：Q3收入环比Q2下滑；Q3归母净利润环比Q2下滑。 • 盈利能力：Q3毛利率环比Q2下滑，费用率有所提升。
	2. 公司表现：过半公司收入正增长，但过半公司利润下滑；行业集中度较高。	• 收入增长：8家公司中，有5家实现收入正增长。 • 利润下滑：有5家公司归母净利润下滑。 • 收入集中度：大参林、益丰药房、老百姓、健之家收入合计占比62.2%。 • 利润集中度：前几大公司利润合计占比80.5%。
	3. 未来展望：看好头部药店、互联网+医药模式、以及积极探索多元化及新业态的公司。	• 建议关注标的：国药一致、大参林、益丰药房、一心堂、老百姓、健之家等。
	4. 风险提示：门店扩张不及预期、政策变动、药品降价。
三、分销（医药商业）板块	1. 整体业绩：前三季度收入小幅提升，利润增速高于营收；单三季度环比有所提升，行业在政策出清与结构调整中逐步企稳。	• 整体数据：选取19家上市公司。前三季度收入同比增长1.44%；归母净利润同比增长5.53%。 • 分季度趋势：Q3收入环比有所提升。 • 行业趋势：在带量采购扩面、医保支付改革深化背景下，渠道整合加速，中小分销商面临退出，行业集中度有望提升。
	2. 公司表现：过半公司收入正增长，少数公司利润高增长；行业集中度高。	• 收入增长：19家公司中，有11家实现收入正增长。 • 利润增长：有5家公司归母净利润实现增长，其中1家增长超过30%。 • 收入集中度：上海医药、九州通收入合计占比54.9%。 • 利润集中度：上海医药、九州通利润合计占比61%。
	3. 建议关注标的：发展空间大的公司（如上海医药、重药控股）及区域性流通企业（如柳药集团）。
	4. 风险提示：行业政策波动、药品降价、项目不及预期。
四、中药板块	1. 整体业绩：前三季度收入、利润同比均下滑，利润下滑幅度小于收入；单三季度收入、利润环比继续下滑。	• 整体数据：选取63家上市公司。前三季度累计收入2506亿元，同比下滑3.6%；归母净利润292.7亿元，同比下滑0.5%；扣非归母净利润248.2亿元，同比下滑8.3%。 • 分季度收入（同比）：Q1: 897亿（-8.7%），Q2: 830亿（-3.4%），Q3: 779.3亿（-1.0%）。 • 分季度归母净利润（同比）：Q1: 120.1亿（-4.4%），Q2: 100.9亿（+7.9%），Q3: 71.7亿（-4.6%）。 • 分季度扣非归母净利润：Q1: 112.9亿，Q2: 77.4亿，Q3: 58.0亿。
	2. 盈利能力：毛利率逐季微降，销售费用率逐季提升。	• 毛利率：Q1: 42%， Q2: 41%， Q3: 40%。原因：产品结构变化及中药材价格虽回落但整体仍处高位。 • 费用率：Q1: 26.1%， Q2: 29.4%， Q3: 30.4%。其中销售费用率分别为：Q1: 18.8%， Q2: 20.9%， Q3: 21.1%。
	3. 公司表现：约三分之一公司收入正增长，约半数公司利润正增长，且部分公司利润增长显著。	• 收入增长：63家公司中，有22家实现收入正增长，其中增速超50%的仅1家。 • 利润增长：有32家公司归母净利润实现增长，其中增长超50%的有13家；有31家公司利润下滑。
	4. 行业集中度：头部公司收入和利润贡献占比较高。	• 收入集中度：前十大公司（白云山、云南白药等）收入合计占比76.7%。 • 利润集中度：前十大公司（云南白药、白云山等）归母净利润合计占比87.6%。
	5. 行业展望：看好品牌中药、国企混改高股息标的、基药目录调整受益公司、以及有中药创新管线的公司。	• 建议关注标的： – 品牌中药/OTC：太极集团、华润三九、达仁堂、云南白药、马应龙、佐力药业等。 – 中药创新药：以岭药业、康缘药业等。 – 中药配方颗粒/饮片：华润三九、中国中药等。 • 行业背景：政策支持中药产业高质量发展，加强资源保护与科技创新。中药材价格今年虽有回落，但受宏观条件影响，降价较难。

2025年12月11日

数据来源《减肥行业近期重磅数据解读》

分析维度	核心观点	关键数据与逻辑
一、行业整体展望	千亿美金减肥赛道，格局远未固化，新技术迭代与重大BD交易将持续涌现，2026年各细分方向催化密集。	• 史诗级赛道：司美格鲁肽与替尔泊肽先后成为“药王”，见证千亿美金赛道崛起。 • 格局未定：第二梯队MNC（如辉瑞、AZ等）正加速布局，以期弯道超车。 • 技术迭代方向：针对现有产品（司美、替尔泊肽）的不足，从 1) 提升依从性（口服、月度给药）、2) 解决肌肉流失（减脂增肌）、3) 提升疗效（多靶点）、4) 优化安全性（消化道不良反应）四个维度进行创新。 • 2026年催化：上半年各细分赛道将有密集数据读出。
二、细分方向一：口服GLP-1	口服赛道是MNC实现弯道超车的关键领域；国内企业在该领域走在全球前列，具备显著出海BD价值。	• BD事件：辉瑞与复星医药（药友制药）达成口服GLP-1合作，总包约21亿美金。AZ、辉瑞、默克等MNC均从中国药企获取口服分子。 • 近期数据解读（2025年12月8日）： – 歌礼制药 (ASC30)：13周美国IIa期数据。60mg剂量组减重7.7% (扣除安慰剂)，优于礼来Orforglipron同阶段数据（6.4%）。安全性更优（恶心40%，呕吐30% vs. 礼来同方案恶心~78%，呕吐~56%），为同类最优(BIC) 潜力分子。 – 硕迪生物：36周IIb期数据。120mg剂量组减重11.3%，与礼来Orforglipron(11.2%)相当。不良反应较高（恶心65%）。探索性试验中，240mg剂量组疗效提升至15.2%。 • 国内推荐标的：歌礼制药、信达生物（一期临床）、联邦制药（临床前）。其管线均有显著出海机会。
三、细分方向二：减脂增肌赛道	以解决GLP-1肌肉流失问题为核心，分为小核酸和单抗两条路径。小核酸数据惊艳，赛道刚兴起，催化密集。	• 技术路径：1）小核酸（侧重减脂）；2）单抗（侧重增肌）。 • 小核酸近期数据解读（Wave公司，2025年12月8日）： – 内脏脂肪减少：9.2%，优于司美(5.7%)和比马(6.4%)。 – 总体脂肪减少：4%，与司美(4.2%)相当。 – 瘦体重保留：增加0.9% (司美减少3.5%)，实现“减脂不减肌”。 – 药效维持：单针效果维持12周，有开发年1-2针潜力。 – 安全性：非常干净，无SAE及因TAE停药。 • 未来催化：Wave、Arrowhead明年初更多剂量及随访数据；Arrowhead L7靶点联用数据明年中读出。 • 国内格局：进度最快为大睿生物(进入I/II期)、圣因生物(刚报IND)。另有石药、信立泰、信达、博奥信等在布局。 • 单抗领域：海外最快为礼来比马(二期数据已读)、再生元等。国内最快为莱凯医药(LE102，已完成PoC) 与石药集团(同靶点IND获批)。
四、细分方向三：多靶点激动剂	旨在进一步提升疗效，2026年催化将非常密集，尤其关注礼来三靶点Retatrutide的三期数据。	• 核心催化： – 礼来Retatrutide：多项肥胖三期临床数据预计在2026年二季度/年中集中读出，样本量超4000人，将验证三靶点价值。 – 诺和诺德：从联邦制药BD的UBT251预计2026年Q1开启海外临床；其国内三期临床也将启动。 • BD预期：若Retatrutide数据优异，其他未布局三靶点的MNC（辉瑞、AZ、罗氏、默沙东）可能寻求BD，带来交易机会。 • 国内推荐标的：联邦制药（已BD）、迈威生物(109)（乐普医疗子公司，进度第二，已进二期）。另有康宁杰瑞、华东医药、恒瑞、东阳光等布局。
五、细分方向四：Amylin（胰淀素类似物）	作为GLP-1的协同靶点，安全性优异，疗效匹配，半衰期长，有月度制剂潜力，明年催化剂多。	• 近期数据解读（礼来Basmitide，2025年Obesity Week）： – 安全性：低剂量组（1mg/3mg）消化道不良反应约10%，呕吐为0。高剂量组（6-9mg）通过8周滴定，不良反应控制在10-20%，优于替尔泊肽。 – 疗效：3mg组48周减重~10%；高剂量组~15%，匹配替尔泊肽。 – 其他优势：半衰期约2周（司美/替尔泊肽<1周），有开发月度制剂潜力；瘦体重保留比例优于GLP-1（约3:1 vs. GLP-1约2:1）。 • 定位：礼来预计12月启动单药三期。既可单药（安全性好），也可与GLP-1联用加强疗效。 • 未来催化：Macera（辉瑞收购）的Amylin联用数据2025年底读出；罗氏、AC等多项数据2026年读出。 • 国内格局：最快为博瑞医药（中美一期临床，数据预计2026年Q2/Q3读出）。九源基因有两款预计2025年底/2026年初报IND。另有恒瑞、星奕达布局。硕迪与众生药业在开发小分子Amylin。
六、细分方向五：月度给药（超长效制剂）	延长给药周期、提升依从性是重要方向，MNC重点布局，国内已有产品进入三期。	• MNC布局：辉瑞收购Macera看中其平台；礼来/诺和诺德分别与Cambrex、Aridis合作开发超长效制剂。 • 国内格局： – 进度最快：甘李药业（派格鲁肽）、智翔金泰(GR2002)已开启月度给药三期临床。 – 后续梯队：众生药业预计2026年Q1开启；歌礼制药皮下储库平台数据预计2026年Q1读出，其月度给药双靶、Amylin等管线预计2026年Q2报IND。
七、产业链（多肽原料药/CDMO/上游试剂）	下游需求强劲，量增逻辑明确，降价压力对上游影响有限，2026年产业链需求旺盛。	• 下游需求：诺和诺德/礼来与特朗普政府达成降价换医保准入协议，将以价换量，肥胖适应症进入美国医保将极大促进销量。 • 降价影响分析： – 降价主要为终端价，对出厂价影响有限。 – 原料药及上游试剂在终端成本占比不大，价格压力传导有限。 – 核心逻辑是量的快速增长能快速传导至上游需求。 • 优先审评券效应：礼来将券用于口服药Orforglipron，其NDA审批及上市进度有望加快半年，相关CDMO商业化兑现周期相应提前。 • 推荐标的及逻辑： – 药明康德、凯莱英：受益于多肽/CDMO订单增长，口服药上市提前利好。 – 昊帆生物（多肽缩合试剂）：1) 下游需求旺；2) 产能节奏好（杭州产能爬坡，淮安产能2026下半年投产）；3) 竞争格局优（国内离子型试剂市占率>60%，全球~25%），毛利率稳定在~40%。2025年为业绩低点，2026年收入利润弹性大。
八、总结	2026年减肥赛道五大创新方向（口服、减脂增肌、多靶点、Amylin、月度给药）及产业链均存在明确机会，上半年催化剂密集。

2025年12月8日

数据来源：银河证券

类别	核心逻辑	关键数据/信息
2025年医药走势复盘	1. 创新药大涨：2025年3月至9月，创新药板块表现强势，主要因估值处于历史低点、政策转向（如商保创效目录）、及产业层面海外BD交易和重磅数据推动。 2. 板块分化：除创新药外，其他子板块如医疗服务（不含CXO）、生物制品、医疗器械、中药走势相对较弱，呈现“一升五平”状态。	1. 指数涨幅：港股创新药指数最高涨幅达110%（约4个月时间）。 2. 估值低点：2024年7-8月，创新药估值处于历史绝对黄金低点，大量biotech公司市值低于账面现金。 3. 政策进展：商保创效目录于2024年7月发布征求意见稿，11月随国家医保谈判推进，预计近期发布第一期目录。 4. BD交易案例：包括汉森、三三制药（5月）、恒瑞（8月）、信达（11月）等重磅交易。
2026年政策展望	1. 医改深化：DIP/DRG改革持续推进，可能向门诊APG拓展；整体控费压力持续，但创新增量市场受支持。 2. 创新药产业支持：创新药产业链政策落地，科创板第五套标准重启，助力创新药上市。 3. 集采规则优化：药品集采价格极端情况减少，但药价仍低；器械耗材和诊断集采推进，倒逼国产出海。 4. 海外政策影响：特朗普政府政策（BD交易审查、临床数据核查、制造业回流）中前两者近期缓和，制造业回流影响有限但趋势持续。	1. 科创板第五套标准：河源生物已过会上市，预计2026年更多创新药公司通过此标准上市。 2. 集采规则：第十一批药品集采对最低价入围标准放缓，价格不再出现极端低价（如一分钱）。 3. 政策缓和：BD交易审查和临床数据核查随中美政府前端缓和而情绪好转。
创新药	1. 长期竞争力：中国创新药具备成本优势（研发人工成本低、临床成本低）和效率优势（审批效率高），在全球竞争中展示核心竞争力。 2. 细分方向关注：双抗、ADC、小核酸药物、细胞与基因治疗（CGT）预计在2026年持续有数据突破和交易机会。 3. BD交易主旋律：BD交易帮助实现药品全球市场价值，预计2026年持续，催化点包括JPMorgan大会等。	1. 成本优势：中国研发人员工资人民币计价 vs. 美国美元计价；临床研究单个患者成本及对照药采购成本更低。 2. 关键时间点：2026年1月JPMorgan大会，随后2-3个月BD交易可能密集。 3. 细分品类：双抗（康方、三生）、ADC（HER2、TROP2、Claudin18.2等靶点）、小核酸药物（诺华新品获批后关注代谢、罕见病、肿瘤领域）、CGT（从体外CAR-T向体内/非CAR-T及通用疗法发展）。
CXO及生命科学上游	1. CXO行业复苏：订单增速环比加速，业绩上调；国内创新药大涨尚未明显带动早期biotech融资，但科创板第五套标准重启可能激活一级市场，二次助力CXO。 2. 生命科学上游增长：国产化率低，库存消耗周期结束，重回增长轨道；设备及原料公司表现良好。	1. 业绩上调：龙头如药明康德、康龙化成盈利预测从半年报到三季报持续上调。 2. 国产化率：生命科学上游国产化率较低，国产龙头如奥普曼、纳微、巴普赛斯等增长确定。 3. 合成生物学：在“十五五”规划中为重点方向，标的如川林生物、华东医药的工业微生物板块。
医疗器械	1. 国内招投标恢复：2024年医疗设备招投标同比两位数下降，2025年前三季度恢复，但预计2026年持平或保持现有规模。 2. 结构性机会：高端影像、高值耗材国产替代率提升；集采推进倒逼出海，海外收入成为增量。 3. 海外市场强劲：龙头公司海外收入占比高、增速快，支撑行业增长。	1. 招投标数据：2024年医疗设备招投标同比两位数下降；2025年前三季度明显恢复，预计回到2023年水位。 2. 海外收入：迈瑞、联影、新产业、南威等龙头海外收入占比超50%，增速约20%。 3. 集采影响：诊断集采预计2026年进一步推动，国产份额提升。
中药	1. 供给端修复：中药临床再评价（尤其中药注射剂）推进，可能清退安全性不过关产品，优化供给，利好老字号。 2. 需求稳定：中医文化支撑需求，估值低、现金流好、股息率具吸引力。	1. 再评价重点：中药注射剂再评价，注册证到期后可能停止上市部分产品。 2. 业绩改善：2025年业绩和毛利率有压力，2026年有望改善；估值较低。
血制品	1. 行业集中度提高：龙头市占率提升，竞争格局优化，中长期价格可能上涨。 2. 供需调整：2024年采浆量增长，但医院需求受经济环境和DIP/DRG改革放缓；重组血制品（如重组八因子、白蛋白）为未来增量。	1. 采浆量：2024年国内采浆量预计超13,400吨。 2. 龙头市占率：天坛、泰邦、莱士、华南等龙头合计市占率超60%。 3. 需求数据：2025年前三个月医院出院人次数下降，影响血制品需求。
疫苗	1. 一类苗受新生儿下降影响：规划免疫接种量下降。 2. 二类苗关注新品种：消费苗受经济环境影响，需关注流感、13价肺炎、HPV等新品种上市。	1. 新生儿下降：影响一类苗接种。 2. 新品种案例：欧林生物、康泰生物、成大生物等有新二类疫苗推进。
医疗服务	1. 长期需求确定：老龄化带动眼科、牙科、健康体检、中医门诊等需求。 2. 短期压力：受医保控费、医院账期影响，业绩放缓；但龙头地位稳固，估值低估，适合长期布局。	1. 推荐标的：爱尔眼科、美年健康等行业地位突出的龙头。 2. 估值状态：当前估值非常低估。
医美美妆	1. 产品端崛起：国产械字号医美产品（透明质酸、胶原蛋白、肉毒素）从跟跑到领跑；PDO预计2026年首家上市。 2. 消费趋势：医美产品扩容确定，但美妆消费与互联网消费相关，需关注2026年消费大势。	1. PDO上市：预计2026年第一家PDO产品上市。 2. 消费数据：2025年双十一美妆表现扣除时间因素预计与去年同期持平。
医药商业	1. 应收账款压力：账期延长导致应收账款减值，利润下滑；但估值极低，部分龙头破净，适合稳健投资者。 2. 增量看点：部分公司有特色业务（如上海医药、九通百洋）。	1. 财务数据：2025年三季度行业营收稳定但利润下滑，因应收账款减值。 2. 估值：市盈率低，部分公司破净。
医疗AI	1. AI制药：提高研发成功率、降本增效，已实现BD交易（如金泰控股），平台化数据公司有优势。 2. AI医疗器械：设备端AI应用提升性能；诊断AI融合电子病历，提供精准方案；预计2026年持续突破，强化龙头竞争力。	1. AI制药案例：金泰控股2025年实现两笔AI药物设计的BD交易（首付款不多）。 2. AI诊断应用：金域、迪安、润达等公司通过AI融合数据优化检验和治疗方案。
总体投资思路	寻找业绩确定性增长的细分方向，聚焦创新药、创新器械、出海等；关注消费复苏下的医药消费、医美品牌中药、眼科及独立第三方医学实验室（ICL）等中长期价值方向。	1. 细分方向列举：创新药（best-in-class/first-in-class管线龙头）、创新器械（影像类、高值耗材、消费器械）、AI（诊断）、医药消费（医美、品牌中药、眼科）、ICL（第三方医学实验室）。 2. 策略依据：报告列八个方向标的，建议参考详细报告。

2025年12月8日

数据来源：摩根斯坦利

公司	核心逻辑	关键数据/信息
恒瑞医药 (1276.HK/600276.SS)	1. 医保谈判与创新药销售：今年医保谈判（NRDL）结果基本符合预期；关键药物（尤其是自免药物）纳入医保后，管理层对2026年创新药销售增长加速有信心，认为员工持股计划（ESOP）中设定的25%以上年复合增长率（CAGR）目标相对保守。 2. 商业策略：销售队伍仅会小幅增长，资源将重新分配到新的增长领域（如心脑血管代谢、皮肤病），以扩展非肿瘤管线。 3. 研发管线：GLP-1/GIP注射剂HRS-9531预计2026年获批，定价策略取决于替尔泊肽的医保谈判结果；正在推进针对乙肝、心血管和肥胖适应症的siRNA平台及其他研发平台。 4. BD与全球化：预计2026年及以后来自新BD交易的许可收入将实现健康的同比增长，并实现里程碑付款。	1. 医保谈判：今年参与了10个新药和5个新适应症的谈判。 2. BD收入：2025年前三季度确认约21亿元人民币；预计在2025年第四季度将确认来自GSK交易的部分预付款以及来自Kailera B轮融资的公允价值收益。 3. 研发活动：计划在12月5日的研发日活动上分享更多研发细节和候选药物信息。
翰森制药 (3692.HK)	1. 核心产品与医保：阿美乐、圣罗莱和恒沐预计已通过自动流程以预期降价完成医保续约/适应症扩展。阿美乐是核心产品，与c-MET/EGFR双抗或ADC的联用方案有望提升其峰值销售。 2. 研发管线与上市预期：拥有清晰的关键产品上市/标签扩展时间表，涵盖肿瘤、自免、代谢等领域。其GLP-1/GIP产品预计将成为国内该靶点第三款上市药物。 3. 重点在研产品：B7H3 ADC（HS-20093）在非小细胞肺癌（NSCLC）的早期临床数据展现出有竞争力的疗效和可管理的安全性，有望成为肿瘤管线的中期驱动力及BD收入来源。	1. 峰值销售：预计阿美乐2030年峰值销售额约80亿元人民币。 2. 关键时间点： – 阿美乐+化疗一线NSCLC：2026年第一季度。 – GLP-1/GIP注射剂、B7H3 ADC：2027年。 – B7H4 ADC、口服TYK2、IL-23p19：2028年。 3. B7H3 ADC数据：在腺癌非小细胞肺癌（AGA-）患者中，8mg/kg Q3W剂量组的客观缓解率（ORR）为33.3%，中位无进展生存期（mPFS）为7.0个月；≥3级治疗相关不良事件（TRAEs）发生率为51.6%。 4. BD预期：预计2026年及以后将确认更多来自合作伙伴的里程碑付款以及潜在新交易的预付款。
复宏汉霖 (2696.HK，复星医药子公司)	1. 核心ADC进展：PD-L1 ADC HLX43全球入组超400例，计划在2026年ASCO更新非小细胞肺癌数据，食管鳞癌数据预计2026年1月。正与美国FDA讨论在晚期鳞状非小细胞肺癌中采用单臂试验的美国批准路径。 2. HER2单抗与PD-1进展：HLX22（HER2 mAb）一线胃癌III期试验按计划推进；HLX10（PD-1）计划于2026年在美国提交一线小细胞肺癌的上市申请。 3. BD与海外商业化：继续与潜在跨国药企合作伙伴讨论，不排除共同开发。目标利用监管优势加速海外生物类似药增长。 4. 其他动态：正在积极向中国证监会（CSRC）申请全流通方案，以增强股票流动性。	1. 临床数据澄清：管理层解释，安全性和有效性分析的样本量差异是由于许多患者疗效分析的随访时间不足。 2. 美国批准预期：若与FDA达成一致，HLX43可能在2027-2028年获得FDA批准。 3. 销售目标：管理层目标是到2030年实现全球生物类似药销售额1亿美元，到2032年达到2亿美元。 4. 研发费用：预计未来每年研发成本保持在10亿元人民币以上。
华东医药 (000963.SZ)	1. 财务指引：管理层重申2025年收入个位数增长、净利润约10%增长，鉴于持续的研发投入以推进创新管线，预计2026年收入和利润将实现正增长。 2. 创新药销售：预计2025年创新药销售额贡献22亿元以上，2026年医保纳入和更多药物上市后将带来10亿元以上的增量销售。 3. 代谢领域管线：口服GLP-1、GLP-1/GIP双靶点、FGF21R/GCGR/GLP-1R三靶点激动剂等产品进展迅速，并探索差异化开发路径。 4. 肿瘤领域管线：ROR1 ADC、其他早期ADC及多特异性抗体等项目持续推进。	1. 2026年关键获批：包括CD19 CART、胰岛素德谷胰岛素、雷珠单抗、以及用于EGFR+非小细胞肺癌的米法替尼。 2. 口服GLP-1 (HDM1002)：自2025年中以来已入组约800例患者，脱落率极低（约1%）；预计中国III期试验于2026年6月完成，数据于2026年下半年发布，NDA于2026年第四季度提交；其与恩格列净的复方制剂已获美国FDA IND批准。 3. GLP-1/GIP (HDM1005)：II期试验已完成，疗效与替尔泊肽相当；作为后来者，考虑开展与替尔泊肽的头对头III期试验以寻求差异化。 4. 三靶点激动剂 (DR10624)：在严重高甘油三酯血症（sHTG）中准备于2025年底前启动中国III期试验；在MASH中预计2026年上半年读出中国II期数据。

2025年12月5日

数据来源：国泰证券

类别	内容
产业前沿	1. 前沿动向：借助名为 Crispr – GPT 的新型 AI 工具，本科生首次尝试成功关闭了肺癌细胞中的目标基因。CRISPR – GPT 代表了人工智能与基因编辑交叉领域的新兴趋势。
	2. 监管动态：美国公布了第二轮 15 款处方药降价方案，总体将降价 44%。
	3. 产业链：美国加关税压力下，到 2025 年，主要制药商已宣布未来五年将在美国投资超过 3700 亿美元用于相关项目。
资本风向	1. 核酸惊艳：小核酸领域领军公司 Arrowhead 制药，上周市值上涨 16.6 亿美元。其第一款小核酸产品 Plozasiran 于 2025 年 11 月 18 日获 FDA 批准上市。公司在研产品正在慢病与中枢神经系统领域推进。
	2. 格局重塑：截至 2025 年前三个季度，人工智能药物研发领域的风险投资总额达 27 亿美元。新兴的 AI 原生药物开发公司吸引了大部分资金。
	3. 专利悬崖：2025 年到 2030 年，即将专利到期且年销售额超过 10 亿美元的重磅药，每年产生的销售额约达 2300 亿美元。
本周观点	1. 未来 5 – 10 年，全球生物医药将由于 AI 等科技的进步、生物数据的爆发增长以及交叉学科的研究与药物转化飞速进步而创新涌现。
	2. 继肿瘤领域之后，心脑血管、代谢类慢病和中枢神经系统疾病，是药企与资本值得参与的即将迎来收获的领域。
	3. 细胞基因疗法、AI 制药以及小核酸领域，可能是明年新热点之地。

2025年11月24日

类别	内容
报告来源	东吴证券
报告标题	医药生物行业跟踪周报：药店现金流稳健、估值低，重点推荐益丰药房、大参林等
连锁药房分析：行业供给变化	全国药店数量2024Q4单季度净减少4000家
连锁药房分析：上市公司业绩-2025年前三季度收入增速	7家药房上市公司2025Q1-3收入增速0.6%
连锁药房分析：上市公司业绩-2025年前三季度归母净利润增速	归母净利润增速12.4%
连锁药房分析：上市公司业绩-2025年第三季度单季度归母净利润增速	单Q3归母净利润增速35.6%
连锁药房分析：板块估值水平	SW药房板块PE-TTM约21.5倍，位于2025全年37%估值分位数
投资建议：重点推荐标的	重点推荐益丰药房、大参林等

根据东吴证券近期的其他报告，其在医药板块的子行业排序中通常将药店排在创新药、科研服务、CXO、中药之后。报告发布于2025年11月，指出药店行业在供给净减少的背景下，上市公司盈利能力显著改善，且当前估值处于历史较低水平。

2025年11月19日

类别	内容
报告来源	国金证券
报告标题	医药行业研究：GLP-1专题，产品迭代驱动市场扩容，关注靶点、剂型及联合疗法研发进展
投资逻辑：GLP-1市场规模增长	GLP-1市场规模仍处于快速增长阶段。诺和诺德及礼来占据全球GLP-1领域绝大多数份额。2015年至2024年其GLP-1板块收入从约29亿美元增长至约494亿美元。2024年上述四款药物全球合计销售额增长47%。
投资逻辑：肥胖适应症渗透空间	GLP-1类药物T2DM渗透率约7%，肥胖症不足1%。美国1.15亿肥胖患者中剔除掉2型糖尿病、ASCVD、CKD后，仍有8400万的肥胖患者。司美格鲁肽、替尔泊肽23Q1-25Q2减重适应症销售额占比从14%提升至37%。现有GLP-1减重药物患者持续使用率低，药物不良反应率、给药依从性仍有较大的改善空间。
投资逻辑：药物迭代路径	在研GLP-1类药物的临床价值主要从疗效及依从性两方面体现。靶点协同：通过叠加GLP-1R之外的靶点产生协同效应。Amylin：安全性改善为潜在看点。口服剂型：无需注射及冷链运输，有望加速GLP-1药物渗透率提升。
投资逻辑：早期临床方向	早期临床建议关注增肌减脂/靶向脂肪基因等方向。Bimagrumab联合司美格鲁肽使92.8%的总减重来自脂肪。Arrowhead ARO-ALK7为全球首个进入临床研究的靶向脂肪组织表达基因的RNAi疗法。动物模型数据良好，且具备实现超长效体重管理潜力。
投资建议与估值	GLP-1领域top2药物2024年销售收入接近500亿美元。目前仍处于高速增长阶段，且BD事件频繁、研发布局及催化密集。现有GLP-1药物患者用药粘性、渗透率仍有较大提升空间。靶点协同、口服剂型等为现阶段重点研发方向。
风险提示	研发进度不及预期的风险，商业化进度不及预期的风险，竞争加剧的风险。

💡 报告延伸信息

这份报告发布于2025年11月18日。报告还指出，国内Pharma及Biotech企业（如恒瑞医药、博瑞生物等）已深度参与全球GLP-1领域的研发，其研发进展紧追全球龙头，后续的商业化进程和潜在的BD（业务发展）合作值得持续关注。

2025年11月18日

类别	内容
报告来源	东吴证券
报告标题	医药行业2025Q3总结报告：CXO及科研服务收入持续高增长，有望延续
行业整体表现	405家医药上市公司2025Q3销售收入同比-0.1%，归母净利润同比+3.0%，扣非归母净利润同比-3.9%。收入增长最快细分领域：CXO、科研服务、制药。扣非净利润增长最快细分领域：科研服务、CXO、药店。
细分领域分析：创新药（58家样本）	2025前三季度：收入+1.4%，归母净利润-4.5%。2025Q3单季度：收入+3.3%，归母净利润-15.0%。建议关注：恒瑞医药、热景生物、千红制药、泽璟制药。
细分领域分析：中药（62家）	2025Q1-Q3：收入-3.09%，归母净利润+0.25%，扣非净利润-7.64%。2025Q3单季度：收入-1.1%，归母净利润-4.7%，扣非净利润-7.7%。建议关注：佐力药业、羚锐制药、方盛制药、马应龙。
细分领域分析：制药（88家）	2025Q1-Q3：收入-0.8%，归母净利润-18.8%，扣非净利润-22.7%。2025Q3单季度：收入+5.6%，归母净利润+12.5%，扣非净利润+10.6%。建议关注：百利天恒、迈威生物。
细分领域分析：科研服务（16家）	2025Q1-Q3：收入+7.00%，归母净利润+15.21%，扣非净利润+25.00%。2025Q3单季度：收入+10.48%，归母净利润+49.57%，扣非净利润+86.72%。建议关注：皓元医药、百奥赛图-B、药康生物、奥浦迈。
细分领域分析：医疗服务（11家）	2025Q1-Q3：收入+1.08%，归母净利润-9.28%，扣非净利润-12.54%。2025Q3单季度：收入-0.29%，归母净利润-18.57%，扣非净利润-13.98%。建议关注：通策医疗、爱尔眼科、普瑞眼科、固生堂。
细分领域分析：医疗器械（99家）	2025Q1-Q3：收入-1.93%，归母净利润-17.38%，扣非净利润-18.71%。2025Q3单季度：收入+3.30%，归母净利润-8.55%，扣非净利润-9.02%。建议关注：迈瑞医疗、联影医疗、惠泰医疗。
细分领域分析：生物制品（17家）	2025Q1-Q3：收入-28.4%，归母净利润-51.0%，扣非净利润-54.4%。2025Q3单季度：收入-14.5%，归母净利润-46.2%，扣非净利润-53.1%。建议关注：天坛生物、欧林生物、华兰生物。
细分领域分析：CXO（22家）	2025Q1-Q3：收入+13.29%，归母净利润+59.25%，扣非净利润+33.59%。2025Q3单季度：收入+11.74%，归母净利润+47.47%，扣非净利润+50.53%。建议关注：泰格医药、药明合联、药明康德。
细分领域分析：原料药（50家）	2025前三季度：收入-4.7%，归母净利润+5.65%，扣非净利润+1.61%。2025Q3单季度：收入-8.2%，归母净利润-26.2%，扣非净利润-25.96%。短期承压，预计2026年盈利能力提升。
细分领域分析：药店（7家）	2025Q1-Q3：收入+0.6%，归母净利润+12.4%，扣非净利润+6.2%。2025Q3单季度：收入+1.9%，归母净利润+35.6%，扣非净利润+15.7%。建议关注：益丰药房、大参林。
细分领域分析：医药流通（22家）	2025Q1-Q3：收入+0.6%，归母净利润+3.1%，扣非净利润-19.1%。2025Q3单季度：收入+1.7%，归母净利润-10.3%，扣非净利润-11.9%。建议关注：九州通、上海医药。
风险提示	药品和耗材降价超预期风险、新产品研发不及预期、市场竞争加剧、政策性风险。

2025年11月6日

【国元证券】AI医疗行业研究报告：AI医疗前景广阔，政策助推应用落地

类别	具体内容
行业前景与规模	AI 医疗是通过机器学习､自然语言处理､计算机视觉等先进技术,对复杂的医疗数据进行深度分析,辅助临床决策､优化诊疗流程､提升医疗效率的新型医疗体系,具备智能化､高效化､便捷化的特征,应用前景广阔｡根据甲子光年《2024 年中国AI 医疗产业研究报告》,2023 年中国AI 医疗行业规模为973 亿元,预计将在2028 年达到1598 亿元,2022-2028 年间的年复合增长率为10.5%｡细分市场中,AI 医学影像和AI 制药增长较快｡
政策支持	近年来,国家已陆续出台多项政策支持AI 医疗发展,2024 年国家卫生健康委等三部委联合发布《卫生健康行业人工智能应用场景参考指引》,为医疗机构中的人工智能应用提供了众多具体的场景指导,加速了AI 技术的落地实施｡2025 年8 月,国务院发布《关于深入实施“人工智能”行动的意见》,提出探索推广人人可享的高水平居民健康助手,有序推动人工智能在辅助诊疗､健康管理､医保服务等场景的应用｡
应用场景与成熟度	随着生成式大模型等AI 技术的不断发展,AI 医疗逐步融入覆盖医疗产业各环节,但不同场景的应用成熟度存在显著差异｡影像智能分析､蛋白质结构生成与预测､健康数据监测与解读等场景应用较为成熟,而临床试验设计与执行等场景成熟度相对更低｡从商业化角度来看,行业龙头厂商对于AI医疗投入力度持续加大,截止2024 年底,能够对外提供医疗领域AI 应用的产品和服务且已备案的模型和算法数量已达101 个,呈逐步上升态势｡从医院端来看,以头部三甲医院为代表,国内各医院正加快对AI 大模型的部署及应用,并基于通用大模型推出各类专病专科大模型,更贴近临床实践,标志着国内医疗大模型的应用进入深化阶段｡
风险提示	人工智能大模型技术在软件及服务领域的落地节奏低于预期的风险;AI 医疗相关政策落地进度不及预期的风险;AI 医疗产业发展不及预期的风险;行业竞争加剧的风险;宏观经济环境变动的风险｡

2025年10月20日

数据来源：天风证券

类别	具体内容
一、2025Q2板块收入和净利润同比下滑	2025H1医疗设备板块整体营业收入同比-7.3% 归母净利润同比-27.0%，扣非归母净利润同比-27.7% 2025Q2板块整体营业收入同比-8.89% 归母净利润同比-34.9%，扣非归母净利润同比-36.8%
二、毛利率同比下降，费用率同比持平	2025H1板块毛利率为50.5% 2025Q2板块毛利率为49.7%，同比小幅下降毛利率下降主因：医疗器械集采和设备更新招采对价格压力较大费用率同比持平
三、招投标持续恢复，数据改善或将迎来拐点	去年12月以来医疗设备月度招标数据持续改善 2025H1国内医疗设备中标总金额838亿元，同比增长64% CT整机和磁共振整体同比增速分别达106%和103% 招标到收入确认周期拉长，导致上半年收入对应去年招标下滑
四、出海趋势方兴未艾，全球化布局加速	联影医疗：海外收入同比增长22.5%，营收占比18.99% 迈瑞医疗：海外收入同比增长5.39%，营收占比约50% 鱼跃医疗：海外收入同比增长26.63%，营收占比13.03% 各公司预计下半年海外业务增速将进一步加快

2025年10月15日

数据来源：天风证券，《疫苗行业调研分析总结》

分析维度	具体内容
一、2025Q2板块收入环比修复，费用相对刚性导致利润承压	– 疫苗板块合计11家上市公司，2025H1板块整体营业收入同比-57.97% – 归母净利润同比-116.00%；扣非归母净利润同比-128.59% – 2025Q2板块整体营业收入同比-46.32%；归母净利润同比-118.75%；扣非归母净利润同比-134.00% – 2025Q2板块收入环比+20%，有所改善
二、库存和应收账款有所下降，周转效率得到提升	– 2025H1，疫苗行业企业存货250.75亿元，较2024年底的260.38亿元有所下降 – 2025H1行业企业应收账款264.53亿元，较2024年底的301.47亿元下降较为明显 – 随着疫苗企业对存货与应收账款管理力度加大，中期看存货与应收账款有望持续下降 – 周转效率有望进一步提高
三、未来趋势：布局新兴市场，产品出海是新的增长点	– 疫苗企业出海趋势有所加强，海外收入增长较为明显 – 2025H1，沃森生物海外收入2.14亿元，占当期收入比例达18.54%，2024年海外收入占比20.21%，出海收入居于行业前列 – 中国疫苗企业在满足新兴市场需求方面也具有生产成本低、产能布局及合作方式灵活等独特优势 – 中长期看中国疫苗在新兴市场的渗透潜力有望持续释放，成为行业增长的重要引擎

2025年10月14日

数据来源：【艾昆纬】中东&非洲医药行业洞察

分析维度	具体内容
1. 区域市场表现	– 阿联酋销售额达48.7亿美元，PPG增长10.8%（MEA地区第三快） – 沙特阿拉伯销售额达146亿美元，PPG增长24.41%（MEA地区最快）
2. 产品类别分析	– 前十名治疗领域占总销售额49.1% – 新一代II型抗糖尿病药TA以15.9% PPG速度增长
3. 企业竞争格局	– 前十名企业占据总销售额47.3% – 辉瑞以20.5% PPG成为增长最快企业 – 主要增长驱动品牌：Nuret(49.5% PPG)、Prevnar(117.8% PPG)、Eliquis(17.1% PPG)
4. 渠道分布特征	– 医院渠道（医院+LPO）PPG增长33.19% – 医院渠道占总销售额51.2%
5. 区域企业表现	– 前十名公司占据销售额43.8%份额 – 希克玛制药以6.8%市场份额领先 – 希克玛药业以40.5% PPG成为增长最快区域公司 – 主要增长驱动品牌：美格慕(46.4% PPG)、瑞美昔(133.3% PPG)、奥美拉(25% PPG)、托尔瓦斯特(20.5% PPG)

2025年10月9日

医药行业2025年核心观点与数据总览

领域	核心观点	关键数据/案例
行业周期特征	经历医保扩容（2009-2019）、疫情需求激增（2020-2022）、需求回落（2023-2024）三阶段	2025年创新药出海+BD驱动牛市，中国双抗/ADC研发成本比欧美低30%-50%
创新药投资逻辑	管线丰富度、临床进展、国际化潜力为核心指标	2024年中国创新药BD交易总额519亿美元（ADC占54.7%），特宝生物新品放量预期+180%
政策支持方向	全产业链鼓励创新药，医保占比目标从5%-11%提升至20%	创新药纳入医保时间从7.9年（2018）缩短至1.1年（2024）
医疗器械机会	高端国产替代（机器人内镜等）和出海是主线	超声/监护仪国产化率>80%，电生理/核磁共振<30%
消费医疗策略	选择市占率稳定+品牌壁垒企业	爱尔眼科新诊疗项目收入占比35%，时代天使海外营收增速+45%
CXO板块复苏	GLP-1订单带动业绩超预期，资金回笼推动估值修复	药明康德2025H1净利润+52%，凯莱英GLP-1订单占比40%
中药转型路径	向创新药转型突破集采压力	一品红参股海外痛风药公司股价+90%，众生药业阿尔茨海默药进入III期
全球竞争格局	中国在双抗/ADC领域快速跟进，生产端优势显著	中国创新药临床数量全球占比24%（2015年仅9%），生产环节成本比欧美低60%

细分领域热点与标的推荐

细分赛道	技术趋势	代表企业	催化剂
肿瘤治疗	IO双抗/ADC替代PD-1	信达生物、康方生物	AK112头对头K药临床数据读出
自免疾病	银屑病/皮炎生物制剂	康诺亚、瑞石生物	CM310上市申请提交
糖尿病减重	无针剂化/肝脏代谢改善	众生药业、乐普医疗	口服GLP-1受体激动剂II期结果
神经退行性疾病	阿尔茨海默症靶向治疗	绿谷制药、先声药业	甘露特钠胶囊海外III期
高端器械国产化	手术机器人/血管介入	微创医疗、启明医疗	图迈腔镜机器人欧盟CE认证

注：数据源自2025年10月中金公司医药专场线上培训材料，分析师团队未具名。

2025年10月9日

以下是长江证券《创新药投资手册-2025Q4投资策略》的核心观点与关键数据：

类别	核心观点与关键数据
行业人才基础	– 中国生物医药研发人员从2015年15万人增至2023年45万人 – 康方生物（市值1100亿元）研发人员1029人 vs 美国Incyte（同市值）896人
研发成果突破	– 2025年AACR大会：126家中国药企参展（2022年仅40家），展示近300项成果（含80项ADC、40项双抗） – 2015-2024年中国原研创新药临床阶段数量全球第一，FIC新药全球占比24%（美国43%）
代表性创新药	– FIC：信达IBI363（PD-1/IL-2）、奥赛康ASKG315（IL-15前药）、泽璟ZG006（DLL3/CD3双抗） – BIC：康诺亚CM313（CD38单抗）、基石药业CS5001（ROR1 ADC）
BD交易表现	– 2024年中国创新药BD交易总额519亿美元，2025H1达484亿美元 – 大额案例：三生制药SSGJ-707授权辉瑞（61.5亿美元）、荣昌生物泰它西普授权Vor BioPharma（42.3亿美元） – 技术分布：ADC占交易总额54.7%（2024年）
全球市场地位	– IO疗法：2024年全球PD-1/L1市场规模562.7亿美元（默沙东K药294.8亿） – 自免药物：2024年全球靶向药市场规模超2000亿美元，度普利尤单抗年销141.8亿美元
估值体系重构	– 关键因子：利润率（p）、风险调整因子（f）、达峰速度（k）、折现率（r）、永续增长率（g） – 合理估值：P/Peak sales=5.0倍（假设p=40%、r=8%、g=3%、8年达峰）
出海模式对比	– 造船出海：百济神州泽布替尼（2024年全球销售26亿美元）、传奇生物西达基奥仑赛（2024年销售9.6亿美元） – 借船出海：2025H1 NewCo模式案例超10起（如康诺亚CM313授权Timberlye，首付款3000万美元）
风险提示	新药研发失败、行业竞争加剧、医保政策变化、资金压力

细分领域数据对比表

指标	2025年数据	对比基准（2015年）	增长率/变化
中国在研FIC新药占比	24%	9%	+15pct
全球ADC交易额占比	54.7%（546.9亿美元）	12.7%（2019年）	+42pct
国产双抗交易总额	140亿美元（2024年）	1.9亿美元（2019年）	73倍增长
医保谈判新药入院时间	1.1年（2024年）	7.9年（2018年）	缩短6.8年

注：数据源自长江证券2025年9月29日报告

2025年9月24日

注：数据来源为深圳汉鼎智库咨询服务报告《中国检验检测行业市场：量减质升，迈向高质量发展新阶段》，部分同步引用市场监管总局2024年统计公报。

板块	核心数据/观点	变化趋势
总体格局	– 机构总数53,057家 – 从业人员155万人 – 行业营收4,875.97亿元	机构数↓1.44% 从业人员↓0.76% 营收↑4.41% 户均/人均营收分别↑5.94%/5.20%
市场化结构	– 民营机构33,892家（占63.88%） – 企业制机构41,280家（占77.80%）	市场化占比持续提升
报告类型	– 全年报告量5.51亿份 – 行政执法类占5.52% – 社会委托类占90.75%	报告总量↓8.66% 社会委托占比超九成
区域分布	– 东部地区机构占42.29%（营收占61.86%） – 长三角营收1,393.83亿元（占28.59%）	东部集聚效应显著长三角为最大经济圈
头部效应	– 规模以上机构7,972家（占15.03%） – 贡献营收3,968.81亿元（占81.44%）	头部机构以15%数量贡献超80%营收
技术能力	– 仪器设备1,067.01万台套（↑3.87%） – 国产设备替代率93% – 高新技术企业6,025家	技术自主化加速高新技术企业占比达11.36%（全国平均14.95倍）
新兴领域	– 新能源/新材料机构数量↑2.05% – 传统领域（建筑工程等）机构数量↓0.44%	结构性调整明显

2025年9月15日

注：以下内容来源于信达证券《医药生物行业周报：器械接棒创新药行情，医药板块低位布局正当时》研究报告。

类别	内容
市场表现	– 医药生物板块收益率为-0.36%，相对沪深300收益率为-1.75%，在31个一级子行业指数中排名第28 – 医疗器械板块周收益率排名第一，涨跌幅为2.23%（相对沪深300收益率为0.85%） – 化学制药板块收益率排名第六，涨跌幅为-2.57%（相对沪深300收益率为-3.95%）
行业动态	– 国家高性能医疗器械创新中心启动“2025年度医疗器械行业创新生态洞察评估” – 洞察评估聚焦AI医疗、精准治疗等前沿领域，发掘医疗器械创新新生力量
周观点	– 医药生物行业跑输沪深300约1.75个百分点，主要受创新药赛道回调影响 – 医疗器械板块本周涨幅领先，涨幅为2.23%，主要因投资创新药的科创资金外溢至创新器械 – 展望下半年，创新药赛道开始分化，需精选α个股；其他赛道处于历史偏低估值水平 – 医药企业业绩整体呈现边际改善趋势，持续看好高端医疗器械、AI医疗、创新药、CXO及生命科学上游产业链
高端医疗器械	– 院内招采恢复驱动业务增长，建议关注开立医疗、联影医疗、华康洁净、新华医疗等 – 内需驱动的消费医疗器械需求逐步修复，建议关注鱼跃医疗、可孚医疗、三诺生物等 – 出海订单修复的企业，建议关注美好医疗、海泰新光、瑞迈特、振德医疗等 – 高端器械耗材市场渗透率持续提升，建议关注迈普医疗、三友医疗、心脉医疗、微创医疗等
AI医疗	– AI+医疗大模型：建议关注医渡健康、讯飞医疗科技、卫宁健康、智云健康等 – AI+影像：建议关注联影医疗、东软集团、迈瑞医疗、开立医疗等 – AI+医检：建议关注金域医学、迪安诊断、美年健康、润达医疗 – AI+医药电商/精准营销：建议关注京东健康、阿里健康、药师帮、医脉通
CXO及生命科学上游产业链	– 具备全球影响力的CXO龙头企业，建议关注药明康德、药明生物、药明合联、康龙化成等 – 以国内业务为主的临床CRO龙头，建议关注泰格医药、普蕊斯、诺思格、阳光诺和等 – 以安评和模式动物为代表的资源型CXO，建议关注昭衍新药、百奥赛图、药康生物、南模生物等 – 生命科学上游产业链，建议关注百普赛斯、皓元医药、毕得医药、纳微科技等
创新药	– 降糖减重领域，细分方向不断催化创新，建议关注信达生物、恒瑞医药、联邦制药、翰森制药等 – 小核酸领域，细分方向百花齐放，递送技术不断突破，建议关注悦康药业、福元医药、成都先导、丽珠集团等 – 以PD-1/L1为基础构建的双抗及多抗分子有望成为新一代免疫治疗基石，建议关注康方生物、三生制药、荣昌生物、神州细胞等

2025年9月14日

注：以下内容来源于国金证券《医药健康行业研究：政策支持加强基层医疗建设，国产设备采购需求有望受益》研究报告。

类别	内容
投资逻辑	– 医疗器械板块表现亮眼，创新药板块资金轮动加大波动，行业向上趋势不变 – 院内设备采购及诊疗需求呈现复苏趋势，医疗耗材、设备及体外诊断各赛道将陆续进入拐点期 – 政策端支持企业创新，医保政策改革”反内卷”原则提出，研发及创新能力较强的公司优势更高 – 龙头企业海外市场拓展加速，渠道及产品并购速度增加，国际化拓展迎来收获期
药品板块	– A股创新药整体景气度维持高景气，中证创新药产业指数本周下跌-2.6%，申万医药生物指数本周下跌-1.8% – 科济药业官网发布双靶通用型CAR-T疗法临床数据，在北京举行的中华医学会第十九次血液学学术会议上以专题报告发布
医疗器械	– 政策支持加强基层医疗建设，国产设备采购需求有望受益 – 国务院发布关于《医疗卫生强基工程实施方案》的批复，优化升级县区医疗卫生设施设备，提高县区医疗卫生数智化服务水平 – 政策预计带动基层医疗机构对影像、检验、ICU设备的采购
生物制品	– 长春高新GS3-007a干混悬剂IND获得受理，适应症为因内源性生长激素缺乏所引起的儿童生长缓慢 – GS3-007a是金赛药业自主研发的口服小分子生长激素促分泌药物，同类药物LUM-201临床结果显示患者的年化身高增长速度较基线显著增加 – 中国身高位于第三百分位数以下的矮小症患者人数为510万左右，GS3-007a可为有促生长需求的矮小儿童提供更多治疗选择
医疗服务及消费医疗	– 阿里巴巴发布超万亿参数大模型Qwen3-Max-Preview，该模型在多项主流权威基准测试中展现出领先性能 – AI大模型陆续发布有望加速推动产业变革
药店	– 新的处方药网络零售合规要求出台，线上平台大规模促销活动优势可能缩小，线下药店处方药销售竞争力有望提升 – 加强处方来源审核、线上平台合规成本可能会提升，小型电商企业面临压力更大，行业集中度有望进一步提升
投资建议	– 创新药依然为投资主线，创新器械同样值得重点关注 – 医疗器械板块政策端利好频现，医疗设备招标同比恢复趋势显著，各设备厂商渠道库存压力缓解 – 头部企业份额持续提升，下半年有望迎来确定性较强的业绩拐点 – 建议关注创新研发管线丰富、海外市场拓展较快的头部医疗器械公司

2025年9月3日

数据来源：中邮证券《医药2025中报总结：创新药先行，静待普涨》

数据项	数值/描述
投资要点
医药板块表现	2025H1指数震荡上行，4月创新药BD行情带动快速上涨
估值溢价率	275.19%（历史76.69%分位，高于平均235.14%）
公募基金持仓	持续加码创新药/医疗器械/CXO
行业分析
医保支撑	基本医保基金收支稳健增长提供支付端支撑
创新药优势	资产储备丰富+临床效率高+产业链优势，出海BD持续
器械板块机会	招采回暖带来确定性机会
细分板块观点
1. 创新药
产业趋势	长期全球化竞争力显著，BD交易持续
受益标的	信达生物/康方生物/迈威生物/君实生物/基石药业等
2. CXO
行业现状	景气度见底，研发需求将传导至CRO业绩
受益标的	药明康德/康龙化成/泰格医药
3. 化学制剂
投资逻辑	研发效率高+细分赛道突破企业
受益标的	恒瑞医药/科伦药业/丽珠集团等
4. 生物制品
关注方向	核心产品放量+数据/BD驱动的估值重估
受益标的	天坛生物/欧林生物/神州细胞等
其他板块观点
5. 医疗器械
复苏信号	反腐改善+集采/设备采购资金落地
受益标的	惠泰医疗/迈瑞医疗/奕瑞科技等
6. 医疗服务
增长逻辑	市占率提升+消费复苏（眼科/口腔）
受益标的	爱尔眼科/固生堂
7. 中药
政策催化	集采以价换量+基药目录调整
受益标的	佐力药业/以岭药业/贵州三力等

2025年9月2日

数据来源：国金证券《制药板块中报总结：赛道分化，创新药迎来收获期》

数据项	数值/描述
行业调研分析总结
药品板块
2025上半年整体营业收入增速	-2%
2025上半年归母净利润增速	-4%
2025Q2营业收入增速	+1%
2025Q2归母净利润增速	+20%
销售费用率2025H1增速	-1%
管理费用率2025H1增速	+1%
研发费用2025H1增速	+5%
研发费用2025Q2增速	+3%
Pharma重点个股
22家代表企业2025上半年营业收入增速	-0.7%
22家代表企业2025上半年归母净利润增速	+7.3%
6家收入百亿元以上企业净利润增速	+11.5%
6家收入百亿元以上企业平均净利润率	15%
16家收入不足百亿元企业利润增速	+2.2%
16家收入不足百亿元企业平均净利润率	20%
Biotech重点个股
22家代表企业2025H1累计营收同比增速	近30%
百济神州25H1产品收入	173.6亿元
百悦泽收入	125.3亿元
艾力斯伏美替尼总产品收入增速	51%
诺诚健华奥布替尼25H1收入	6.39亿元（+53%）
生物制品
14家代表企业2025年上半年营业收入增速	-31%
14家代表企业2025年上半年归母净利润增速	-52%
2025Q1收入增速	-41%
2025Q1归母净利润增速	-57%
2025Q2收入增速	-18%
2025Q2归母净利润增速	-45%
投资建议与估值
创新药主线	2025年医药板块最大投资机会
关注领域	泛癌种潜力的双/多抗药物
关注领域	解决未满足临床需求的慢病药
关注领域	ADC、双抗/多抗、小核酸赛道投资机会

2025年9月1日

数据来源：信达证券

类别	细分领域	企业名称
CXO及生命科学上游产业链	全球影响力CXO企业	药明康德、药明生物、药明合联、康龙化成、凯莱英
	国内业务临床CRO龙头	泰格医药、普蕊斯、诺思格、阳光诺和
	资源型CXO	昭衍新药、美迪西、百奥赛图、药康生物、南模生物
	生命科学上游产业链	百普赛斯、皓元医药、毕得医药、纳微科技、奥浦迈、海尔生物、阿拉丁、泰坦科技
高端医疗器械	院内招采恢复驱动	联影医疗、开立医疗、新华医疗、迈瑞医疗、澳华内镜
	内需驱动消费医疗器械	鱼跃医疗、可孚医疗、三诺生物
	出海订单修复	美好医疗、海泰新光、瑞迈特、振德医疗
	高端器械耗材渗透率提升	心脉医疗、微创医疗、威高股份、微创脑科学、爱康医疗、爱博医疗、春立医疗、赛诺医疗
AI医疗条线	AI+医疗大模型	智云健康、医渡健康、讯飞医疗科技、卫宁健康、平安好医生
	AI+影像	联影医疗、东软集团、迈瑞医疗、开立医疗、祥生医疗
	AI+医检	金域医学、迪安诊断、美年健康、润达医疗
	AI+医药电商/精准营销	京东健康、阿里健康、药师帮、医脉通
创新药	降糖减重领域	恒瑞医药、信达生物、翰森医药、博瑞医药、众生药业、联邦药业、华东医药、康缘药业、乐普医疗
	小核酸领域	悦康药业、前沿生物、福元医药、成都先导（先衍生物）、丽珠集团、阳光诺和
	双抗及多抗分子	康方生物、三生制药、荣昌生物、神州细胞、君实生物、华海药业、信达生物、奥赛康、汇宇制药、上海谊众、基石药业

2025年8月18日

数据来源：华源证券2025年8月17日发布的医药行业周报

标题	内容
医药行业周度分析总结（8.11-8.15）
一、市场表现	1. 指数表现：医药指数上涨3.08%，超额收益0.7%（vs沪深300）。 2. 领涨领域：医疗服务、化学制剂涨幅靠前；赛诺医疗（+69.13%）、创新医疗（+51.53%）等个股领涨。 3. 涨跌分布：上涨个股279家，下跌200家，行情扩散明显。
二、核心投资方向	1. 创新药主线： – A股关注热景生物、恒瑞医药等；港股关注康方生物、信达生物等。 – 肿瘤免疫治疗向三抗/多抗迭代（如上海谊众PD-1/VEGF/IL-2三抗）。 2. 边际改善标的： – CXO（药明康德、泰格医药）、医疗设备（迈瑞医疗、鱼跃医疗）。 3. 集采修复板块： – 耗材（南微医学、心脉医疗）、药品（人福医药、恩华药业）。
三、行业趋势展望	1. 创新驱动：恒瑞、科伦等完成创新转型，出海BD交易活跃。 2. 老龄化需求：心脑血管、骨科等慢性病赛道长期受益。 3. 支付端优化：医保稳健增长+商保多层次支付体系构建。 4. 技术赋能：AI推动研发效率，短期提振行业信心。

2025年8月14日

数据来源：华安证券 2025Q2公募基金医药板块持仓分析

标题	内容
2025Q2公募基金医药板块持仓分析总结
一、整体持仓趋势
1. 持仓占比回升	医药板块持仓占比9.77%（环比+0.72pct），连续两季度回暖
2. 行业分化明显	化学制药（+0.72pct）、生物制品（+0.67pct）获加仓；医疗服务（-0.45pct）减仓显著
3. 二级行业持仓分布	– 化学制药（3.94%） – 医疗器械（1.90%） – 生物制品（1.78%）
二、重仓个股表现
市值TOP10	1. 恒瑞医药（320.95亿元） 2. 药明康德（247.88亿元） 3. 迈瑞医疗（227.43亿元）
环比变动亮点	1. 市值增长前三： – 信达生物（+105.18亿元） – 三生制药（+71.89亿元） – 信立泰（+37.22亿元） 2. 市值下降前三： – 爱尔眼科（-49.08亿元） – 迈瑞医疗（-29.07亿元） – 药明康德（-28.56亿元）
三、资金流动特征
1. 持股量变化	– 石药集团（+4.19亿股）增幅最大 – 爱尔眼科（-3.50亿股）减持最多
2. 基金覆盖数变动	– 信达生物（+165只基金新增持有） – 东阿阿胶（-76只基金退出）

2025年8月10日

四家医药公司半年报业绩

公司动态	财务数据
甘李药业	营收20.67亿元（+57.18%），归母净利润6.04亿元（+101.96%）
上海谊众	营收1.60亿元（+31.48%），归母净利润0.38亿元（+10.13%）
华特达因	营收11.70亿元（+1.39%），归母净利润3.37亿元（+1.69%）
药石科技	营收9.20亿元（+23.48%），归母净利润7.25亿元（-26.54%）

2025年8月8日

分类	内容	数据/说明
标题	创新药行业研究	创新能力显著，海外BD增长迅猛
机构		源达信息
投资要点
	研发实力跃升	中国在研创新药数量全球第二（2024年4,804个），仅次于美国（5,268个）
		新兴疗法管线（ADC/双抗/细胞疗法）快速增长，成为全球第二大研发国
	技术领域分布	全球新兴疗法以基因/细胞疗法、RNA疗法、ADC为主，美国占比超40%
		中国在ADC、双抗领域表现突出，技术路线向多元化发展
	出海成果显著	License-out交易金额从2019年9亿美元增至2024年519亿美元（CAGR 125%）
		交易数量从22个增至94个（CAGR 33.7%），国际竞争力持续提升
	市场需求驱动	中国60岁以上人口占比达22%（3.1亿），老龄化推高慢性病发病率
		慢性病年轻化趋势（如高血压/糖尿病）拉动长期用药需求
投资建议
	重点关注企业	恒瑞医药、药明康德、恩华药业

2025年7月30日

西南证券：医药生物行业2025Q2公募基金持仓分析总结

分类	指标	具体数据/排名	环比变化
整体持仓概况
全行业持仓占比	医药生物A股公募持仓占比	10.05%	+0.82pp
	剔除医药基金后超配申万板块	1.06pp	——
外资持仓	陆股通持股市值占比	2.3%	-0.14pp
	外资持股市值	1491亿元	-0.3亿元
持仓集中度
流通股占比TOP3	百济神州-U	24.9%	——
	惠泰医疗	22.9%
	泽璟制药-U	22.6%
总股本占比TOP3	百济神州-U	24.9%	——
	海思科	22.4%
	三生制药	17.1%
市值分布
总市值TOP3	恒瑞医药	295亿元	——
	药明康德	277亿元
	信达生物	227亿元
市值增幅TOP3	惠泰医疗	+97.8亿元	——
	人福医药	+93.8亿元
	云南白药	+67.0亿元
子行业配置变化
医药基金增配TOP3	化学制剂	占比42.3%	+17.5pp
	其他生物制品	占比16.99%	+9.9pp
	医疗研发外包	占比16.5%	+5.5pp
医药基金减配领域	医疗耗材	占比2.34%	-0.36pp
	线下药店	占比0.4%	-0.11pp
非医药基金增配TOP3	其他生物制品	占比0.54%	+0.23pp
	化学制剂	占比0.74%	+0.11pp
	中药	占比0.17%	+0.02pp
非医药基金减配领域	医疗设备	占比0.54%	-0.04pp
	医疗研发外包	占比0.23%	-0.04pp
外资持仓亮点
外资重仓标的TOP2	迈瑞医疗	295亿元	——
	恒瑞医药	278亿元
外资增持市值TOP2	恒瑞医药	+85亿元	——
	药明康德	+44亿元
流通股占比增幅TOP2	荣昌生物	+4.4pp	——
	百普赛斯	+4.2pp

2025年7月30日

数据来源：中银证券医药行业

分类	核心内容	具体细节/标的案例
政策动态
第11批集采规则优化	• 新增”反内卷”原则，不以最低价为唯一标准 • 要求报价合理性说明+成本承诺机制	价差计算”锚点”优化，最低报价企业需公开说明并承诺
历史集采影响	前10批覆盖435种药品，”以价换量”导致盈利受压+质量问题	——
行业影响
价格预期	集采价格企稳，企业盈利能力修复	——
竞争环境	价格竞争回归良性，药品质量强化	——
行业周期	政策转向+研发收获期+海外BD加速，行业走出低谷	——
投资主线
稳健增长领域	• 器械：耗材集采影响出清 • 药品：成熟品种估值修复	佰仁医疗、威高骨科恒瑞医药、信立泰
周期反转领域	• CXO：投融资回暖驱动 • 设备：财政政策支持	阳光诺和、昭衍新药联影医疗、迈瑞医疗
创新兑现领域	• 创新药：医保谈判放量+出海能力 • 中药/原料药/服务等细分赛道	信达生物、康方生物

2025年7月28日

以下是天风证券行业调研提供的数据：

持仓分类	占比（2025Q2）	代表企业（持仓显著提升）	细分领域特点	数据来源与变动趋势
创新药	41%	信达生物、百利天恒、新诺威	聚焦肿瘤、自免等前沿领域，临床管线价值驱动	2025Q1占比34%，Q2环比+7pct，超配比例达20.56%（2025Q1）
传统制药	34%	三生制药、信立泰	仿制药转型创新+集采压力缓解，现金流稳定	2025Q1占比26%，Q2环比+8pct，超配比例4.14%（2024Q4）
CDMO	13%	药明康德、康龙化成、凯莱英	全球化产能布局，受益于海外订单转移和Biotech外包需求增长	2025Q1占比17%，Q2环比-4pct，超配比例10.69%（2025Q1）
中药	4%	固生堂、红日药业	政策支持（基药目录扩容）+消费属性强化	长期欠配，2024Q4超配比例仅0.07%
医疗设备	3%	迈瑞医疗、联影医疗	国产替代加速，高端影像设备出海突破	超配比例-0.3%（2025Q1），机构偏好低估值标的
CRO	2%	泰格医药、昭衍新药	受创新药投融资波动影响较大，头部企业抗风险能力强	超配比例1.63%（2025Q1），2024Q4曾达2.72%

关键数据补充说明：

创新药主导地位：2025Q2创新药持仓占比达41%，较Q1显著提升，信达生物、百利天恒等ADC/双抗企业受机构青睐。
传统制药回暖：三生制药（特病领域）、信立泰（高血压创新药）因产品结构优化获增持。
CDMO分化：药明康德仍为核心持仓，但地缘政治风险导致配置比例回落。
其他板块：中药（政策催化）、医疗设备（国产替代）配置比例较低，但细分龙头存在结构性机会。

2025年7月24日

以下是基于汇银林泰科技《高端医疗发展白皮书》整理的中国医疗市场规模核心数据

年份	关键细分领域表现
2020	– 医疗器械市场突破8000亿元 – 线上问诊、远程医疗、体外诊断设备快速普及
2021	– 医疗服务支出8.8万亿元 – 医疗器械市场8438亿元（+15%） – 医疗信息化基建加速
2022	– 医疗器械市场9573亿元（+10%） – 医药销售总额2.61万亿元 – AI辅助诊疗试点推广
2023	– 医疗器械市场1.05万亿元（家用设备2343亿元，+12.3%） – 医疗AI规模120亿元
2024	– 数字医疗市场4130亿元（预测） – 医疗AI市场12亿元→2028年1157亿元（CAGR>50%）

补充结构性数据

指标	数值/趋势	说明
个人医疗支出占比	27%（2020-2023年）	商业健康险赔付占比仅5.3%（2021年峰值），保障缺口显著
产业转型方向	从“以治病为中心”转向“以健康为中心”	数字医疗、AI诊疗、健康管理平台成为新增长点
高端医疗险市场规模	2023年78.28亿元→2029年186.11亿元（CAGR 15.53%）	定位“塔尖产品”，覆盖私立/国际医院，服务中高净值人群

注释与数据来源：

卫生总费用：2023年达9.06万亿元，个人负担比例居高不下；
医疗器械：家用设备（如血糖仪、呼吸机）增速显著，反映居家医疗需求上升；
医疗AI：2023-2028年复合增速超50%，临床辅助决策、影像识别为主要应用场景；
政策影响：DRG/DIP支付改革、外资医院开放直接推动高端医疗市场扩容。

行业估值与基本数据

从2026年1月开始，我们人工挑选的行业数据将不再对外公开。

2025年12月29日

2025年12月25日

2025年12月24日

2025年12月24日

2025年12月11日

2025年12月11日

2025年12月8日

数据来源：银河证券

2025年12月8日

数据来源：摩根斯坦利

2025年12月5日

2025年11月24日

2025年11月19日

💡 报告延伸信息

2025年11月18日

2025年11月6日

2025年10月20日

2025年10月15日

2025年10月14日

2025年10月9日

2025年10月9日

2025年9月24日

2025年9月15日

2025年9月14日

2025年9月3日

2025年9月2日

2025年9月1日

2025年8月18日

2025年8月14日

2025年8月10日

四家医药公司半年报业绩

2025年8月8日

2025年7月30日

2025年7月30日

2025年7月28日

2025年7月24日

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