机械研究框架

总体观点

机械是长期看好但短期可能会承压的板块。

长期看好的逻辑有两个：首先海外市场拓展空间极大，其次机械行业正处于电气化、智能化、数字化的关键节点，因此每个细分领域都可能跑出具有全球竞争力的公司来。短期承压的主要原因是内需不足。这个行业目前最明显的特征是“外热内冷”，市值前十的企业大多数成长是通过海外市场实现的。比如中国中车广受关注的点是雅万高铁、中老铁路以及墨西哥哥伦比亚的项目。三一重工的海外市场已经占其总营收的45.7%！这个趋势将持续下去。所以机械和建筑、建材这些行业未来的主要成长逻辑有相似之处。

分享几点个股或细分赛道方面认知：首先是通用工程机械赛道，三一重工的竞争优势可能是超过徐工机械与中联重科的；其次是扫地机器人是值得关注的领域，目前国内这个品类市场大概124亿人民币，和国际投行预测的100亿美元市场还有很大空间，且这个行业目前集中度非常高，前五名已经有92%的份额，这说明龙头的成长性会不错；最后是尽量规避为光伏或锂电行业做定制设备的企业，这种生意模式不好，未来它们在股票市场不会有很好的表现。总之，长期投资者是可以密切关注机械行业的。

机械行业估值

机械二级行业

工程机械

工程机械板块总营收3708亿，行业整体净利润273亿，整体毛利率24%，整体净资产收益率8.9%。过去3年行业营业收入复合增长率几乎为零！

这个板块三家代表性企业是三一重工、徐工机械和中联重科。这三家体现出来的行业共同特性有：国内市场营收大幅下滑，海外市场大幅上升。比如三一海外市场营收增长47%，国内下跌47%；徐工机械海外市场营收同比增50%，国内同比下滑32%；中联重科海外市场营收同比增72%，国内市场营收下滑47%！这和每家企业营收基数有关，和国内疫情影响有关，也的确反映了机械这个板块未来很大的需求来自海外市场。

其次是虽然三家产品布局都主要在混凝土、起重、土方领域，但每家产品都或多或少有些自己的差异化特色，目前并没有出现强者恒强的竞争格局。未来随着机械行业电气化、信息化、智能化的推进，这个格局可能有变化，但目前没有。

总体上我们认为工程机械仍然是一个增量市场，而且未来很长时间的增量会来自海外。工程机械是一个值得跟踪指数而不是挑选个股的领域。

专用机械

专用机械板块总营收6683亿，行业整体净利润518亿，整体毛利率26%，整体净资产收益率8%。过去3年行业营业收入复合增长率16.3%！

这是一个涵盖从矿山冶金、纺织服装、光伏、3C设备等领域的专用机械板块。投资这个领域的企业会遇到一个普遍难题：他们的经营活动受下游客户经营状况影响很大，有很多本质是定制开发的设备，生意不具备可扩展性。这个板块的议价能力相对弱很多，体现在财务数据上就是收到的现金流常年小于利润，过去三年板块所有企业的经营净现金流总和分别是390亿、377亿、382亿，而净利润总和是242亿、381亿、486亿，这里面会有很多企业最后收不到钱。

总体上，专用机械不是一个值得投资的细分领域。

通用设备

通用设备板块总营收4192亿，行业整体净利润285亿，整体毛利率26.5%，整体净资产收益率6.9%。过去3年行业营业收入复合增长率11.2%！

这个板块的恒立液压可能是整个机械行业最有竞争力的企业。核心液压元件虽然只有五种类型（液压泵、阀、马达、油缸、液压系统），但应用非常广泛，是很多设备的关键元件。恒立液压与国际高端产品相比虽然整体有差距但也慢慢形成自己的差异化优势。国内走国产替代，国外走性价比路线是符合商业逻辑的。

石头科技所在的扫地机器人也是一个快速增长的赛道。目前国内这个品类市场大概124亿人民币，和国际投行预测的100亿美元市场还有很大空间。这个行业门槛比较高，涉及算法、传感、AI、设计等综合学科，已经建立品牌和技术优势的企业有先发优势。

巨星科技是一家特别的企业，主要产品是用于家庭维护、建筑与汽车维修的工具。家用耐用工具是一个很长的赛道，很契合典型的欧美生活方式。他们毛利率26%左右，超过88%的营收来自欧美。他们的商业逻辑很清晰：面向海外市场，充分利用中国制造红利的ODM公司。

总体上，我们认为通用设备板块的商业模式在机械行业中算比较不错的。

运输设备

运输设备板块总营收6361亿，行业整体净利润318亿，整体毛利率18.5%，整体净资产收益率6.9%。过去3年行业营业收入复合增长率5.3%！

运输设备板块生意模式普遍不好。中国中车和中国船舶本身作为“大国重器”，不能作为单纯的商业目标来分析其投资价值。时代电气和中国通号都依赖轨道交通的投资，在当前经济放缓地方政府债务负担加重的环境下，业务增速大概率都会放缓。即便在好的年景，因为下游客户很集中，自己的议价能力并不强，所以盈利质量普遍不高。时代电气的经营状况相对更好，他们的牵引变流系统应用很广，可以覆盖机车、动车、城轨领域多种车型，且代表国内最好的水平。类似中集集团这种主营集装箱和物流运输设备的生意，在经济放缓的时候也首当其冲，且本身是重资产经营。

整体上，我们认为运输设备板块不是很好的投资板块。

仪表仪器

仪表仪器板块总营收631亿，行业整体净利润68.8亿，整体毛利率41.2%，整体净资产收益率6.4%。过去3年行业营业收入复合增长率13.2%！

仪器仪表板块是个典型的利基市场，总体上成长性一般，但行业内各家企业都有自己深耕的细分领域，毛利率整体都很不错。华测检测被众多投资者青睐，他们是一家很好的企业，但潜在的风险有两个：一是检测的效果和独立性始终是一个潜在黑天鹅，有可能一个很小的疏忽就导致巨大声誉风险，特别是华测很多客户都是食品、保健品、化妆品企业，对检测行业声誉就是一切；另外就是他们也将面临国外巨头的竞争。比较稳妥的是那些帮助制造业企业进行内部检测的公司，因为对生产企业来说这些检测仪器是刚需且转换成本很高。特别是对半导体集成电路、智能穿戴设备生产企业的仪器仪表测试服务都是不错的赛道。

总体上，仪器仪表板块是不错的领域。

金属制品

金属制品板块总营收1259亿，行业整体净利润20亿，整体毛利率8.2%，整体净资产收益率3.9%。过去3年行业营业收入复合增长率36.3%！

就我们调研行业内几家市值较大的企业情况而言，金属制品板块业务这几年呈实质性萎缩状态。虽然总营收和总毛利有一定的增长，但这主要是他们第二产业（通常是新能源电池、配电设备相关）贡献的营收与毛利。金属制品典型产品如东睦股份的金属粉末制品、泰嘉股份的锯切材料、宝馨科技的数控钣金等等，这些业务在正常年份也算不上很好的生意，对下游议价能力很弱，产品差异化普遍不强，到一定规模后很难继续上一个台阶。

总体上，我们认为金属制品不是很好的投资板块。

机械行业常识

#人形机器人#

人形机器人的上游是零部件，中游是人本体，下游是应用环节。上游的核心零部件主要包括芯片、电机，传感器，减速器等等。这些零部件和软件的质量会影响整个机器人的的效率和稳定性。下游的应用领域包括工业领域的仓储物流，还有一些医疗服务等等。

#农业机械#

农业机械算是少数和农业相关又值得关注的领域吧。核心逻辑是，粮食安全肯定是底线，没有啥疑问。现在农村务农人口在减少，而且人口结构也在老龄化，国家又在积极推进高标准农田建设，土地集中化趋势明显，所以农机产品的需求是一个长期趋势。这块差异化可以很多，比如大型化、智能化等等。土地流转、农机马力段需求上延和产业升级都构成国内农机行业的需求支撑。也有很多研究员提到出海，但是我个人感觉稍微有点远，国内市场就足够大了。农机出海的一个核心问题是，农业作业是有时效性的，你需要在当地有很完善的销售和服务、维修保养体系。这个显得有点重，先把国内做好就不错了。