1950年代，巴菲特应邀在财经报纸上分享过他当时看好的公司。大概有3篇文章，仔细读下来还是蛮有收获的。

70多年过去了，当时还很年轻的巴菲特其实就已经构建了严谨、务实、以数据和逻辑为基础的分析体系。70多年来，他始终专注于寻找具有持久竞争优势、由能干且诚实的人管理、价格具有吸引力的优秀企业，成就了一个世界级的传奇。

他所有的原文论述都紧密围绕这三点展开，并用具体的数据和对比进行支撑，构成了其投资哲学的坚实基石。下面算是我读了这三篇文章后的一些随笔记录。

记得刚入行时领导告诉我，巴菲特是典型的自下而上的选股风格。其实不完全是这样。巴菲特很重视行业稳定性与内在成长动力。他并不太追求高增长行业，而是寻找需求稳定、受经济周期影响小的领域。

比如，研究GEICO的文章，一开始就指出“汽车保险是一个受周期波动影响很小的行业。对于绝大多数投保人来说，汽车保险是必须买的。投保人每年都要续保，保险公司根据去年的出险情况调整保费。”这其实就定义了行业的必需消费品属性。很有趣的是，巴菲特投资苹果，也认为苹果公司是一家消费品公司，而非高科技公司。

巴菲特对油气资产管理行业的分析，也显示了他根据宏观经济环境选择受益行业的思路。他写到，“如果通货膨胀持续高涨，O&G很可能成为一种投资工具，为投资者带来与1940年代初高杠杆化的信托投资和权证一样的超强表现。” 这其实就是在预期通货膨胀环境下如何投资的一个实际案例。

总之，巴菲特优先选择需求刚性、商业模式简单、不太受技术淘汰威胁的行业。成长性需有具体市场空间数据支撑，而非泛泛而谈。而且，我发现巴菲特没有过多谈到行业的成长性，成长性应该落实到具体的公司。

比如，他通过GEICO的保费与投保人数历史数据证明其增长是真实的，并认为其“成长潜力还远远没有释放出来”。他提供了具体数据支撑：“1950年以前，在美国包括华盛顿特区和夏威夷在内的50个行政辖区内，该公司仅在其中的15个行政辖区获得了牌照。1950年年初，它在纽约州只有不到3000个投保人。纽约州人口密集，保费价格比人口稀少的州更高，GEICO保险应该更有竞争力。”

巴菲特在三篇文章中都花了很大幅来分析商业模式和竞争优势。

在讨论GEICO保险时，他说

“GEICO保险不聘请保险代理人，也不设分公司。因此，它的标准汽车保险合同的保费最多比一般保险公司的保费便宜30%。收到理赔后，该公司遍布全国的500多位业务员能快速处理。”

这就是GEICO最核心的商业模式。

为了验证这种商业模式的优势，他找了同行数据做对比：

“1949年承保利润率为27.5%，而138家上市财险公司的平均仅为6.7%”。他进一步用逆境表现证明优势的韧性：“1951年上半年，几乎所有保险公司都在主要业务线上出现亏损…而GEICO的利润率被削减至略高于5%。马萨诸塞州邦德保险公司则出现了16%的亏损…”

同样，在讨论油气资产管理公司(O&G)时，他深入解释了其独特商业模式：

“收购石油资产需要用大笔石油销售款支付，早年收入的很大一部分用于支付这些款项。这种收购方法类似于使用抵押贷款来支持购买大额房产…税法允许将所有付款作为成本直接从收入中扣除，从而极大地促进了这种方法在石油领域的应用。从会计角度看，其结果是，在资产净值大幅增长的同时，总收益却非常少。”

这篇文章他还说了一句我认为直到现在都应该引起注意的话：

“（季度）财务报表并不能准确显示O&G公司的经营状况，有兴趣的读者应该研究公司的年度报告。”

除了上面对行业定性判断和商业模式的思考，巴菲特还花了相当篇幅研究公司的财务。他的财务分析不止于单个公司的历史数据，更会放在行业中审视，而且有一个明显特征，巴菲特对盈利质量（是否可持续、是否源于竞争优势）的关注度高于单纯的盈利增速。

上面几个要素主要偏定量，巴菲特还极其看重管理层能力和诚信度。他认为这些因素是投资的重要基石，而且特别关注治理结构是否对齐股东利益。他认为诚信是管理层的第一品质，辅以被证明的运营能力。治理结构应透明、简洁，尽可能减少股东与其它利益相关方的潜在冲突。

比如，他当时这样评价西部保险证券的管理层：

“管理层由Ray DuBoc领导，是最高水平的。DuBoc先生自1924年公司成立以来一直掌舵，在保险行业享有诚信与能力出众的声誉。第二层级的执行官也是一流的。”