有朋友通过邮箱和我们交流高速公路的逻辑。他/她的核心是认为高速是高分红资产，业务稳定，像一只永续债券。

不过我们觉得这个要看具体标的。作为一个行业整体来说，高速公路未来的高分红不一定可以持续。核心逻辑是：高速公路的车流量和经济增速高度相关（至少从过去10年数据看是如此），所以未来高速整体的增速不会比过去好；其次，高速的维护保养成本其实在上升的；最后，基建能力越强，高速公路里程越多，车流量的分流就越来越影响已有公路的盈利能力。

高速公路行业的收入来自车流量及其产生的通行费，而车流量又和宏观经济整体增速高度相关。实际上，2013年到2023年，全国高速公路车流量的年均复合增长率是6.8%，这个和同期GDP年均5.8%的增速是大体匹配的。如果拆开来看，东部地区车流量增速稳定在6%-8%，中西部地区则保持8%-10%增速，这个数据也证明高速和经济增速是相关的。我看到一些深度报告做了更细致的分析，他们把客流量的增长因子拆分为宏观经济、汽车保有量、路网规模增速等等，但其实这些并不影响核心结论。

如果这是对的，而且接下来宏观经济增速可能进一步放缓，那么推导出的结论应该是明显的了。也就是高速公路整体的营收增速也会放缓。

收入的另外一面是成本。

高速的成本理论上包括建设成本和运营成本，可是因为我们分析的上市公司一般都是指已经建好的高速公路，所以建设成本通常体现在折旧摊销科目中。重点是运营成本（有些公司的报表中是“付现成本”，因为运营成本是需要每年有现金流出的）。各家公司的运营成本结构不一样，但都包括养护成本、系统维护成本、人力成本、融资成本，有些还有征收成本。

下面是粤高速的成本结构，很简单：

我们无意研究每家公司的成本，只是这里有一个需要我们注意的问题：养护成本、人工成本、征收成本这些都是会一直上涨的，因为收费员、路政人员和技术维护人员的综合人力成本都在上升。当然现在融资成本其实在下降，这是一个利好。

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