建材研究框架

总体观点

建材行业未来整体成长性一般，比建筑板块略好。这个行业投资机会在个股，特别是水泥、防水、玻璃纤维这三个品类的龙头企业值得重点关注。

这个板块未来成长空间是和中国的建筑企业一起开拓海外市场。下面分别讨论这三个细分领域。

首先，中国水泥行业整体是产能过剩的，2022年经历了最近十年最严重的需求断崖式下跌，行业整体利润下跌了60%！随着经济进一步放缓，这个局面短时间很难有改善。然而，水泥又是一个强者恒强的行业，像海螺水泥这种行业龙头，因为有遍布全国的营销网络，加上自身过硬的品牌、技术优势，能最大限度抵消区域性水泥企业的销售半径限制，获得规模和成本优势。

类似的逻辑还存在防水行业。防水是一个大行业，但是极度分散，所以像东方雨虹这种拥有16万分销网点的企业就容易在竞争中获得优势。竞争对手如果没有这种销售网络优势，就不得不走ToB的模式，这种模式无论是议价能力还是经营弹性都不如ToC，坦率说这几年建材ToB的企业能维持生存就算很优异的了。

最后是玻璃纤维。这个领域集中度非常高，全世界75%的玻璃纤维产能集中在中国，且下游分布很广，包括基建、交通、电子、工业设备等，因此这个行业的“周期性”较弱，具有很好的成长性和竞争格局。

总之，行业整体成长性一般，但细分龙头投资性价比不错。

建材行业估值

建材二级行业

结构材料

结构材料板块板块总营收5928亿，行业整体净利润209亿，整体毛利率16.1%，整体净资产收益率3.8%。过去3年行业营业收入复合增长率5%！

结构材料主要是水泥和玻璃。中国水泥行业整体是产能过剩的，2022年经历了最近十年最严重的需求断崖式下跌，水泥行业整体利润下跌了60%！随着经济进一步放缓，这个局面短时间很难有改善。然而，水泥又是一个强者恒强的行业，像海螺水泥这种行业龙头，因为有遍布全国的营销网络，加上自身过硬的品牌、技术优势，能最大限度抵消区域性水泥企业的销售半径限制，获得规模和成本优势。

虽然同样受到房地产的影响，但玻璃的生意模式和竞争格局比水泥好，因为玻璃可以差异化的场景多，除了主流的浮法玻璃，还有另外节能玻璃、高性能电子玻璃、药用玻璃、光伏玻璃等，这每个细分领域都有很大的发展空间。无论是水泥或是玻璃，“碳达峰”政策推进有利于行业供给的减少，对龙头企业反而是利好。

总体上，这个板块短期机会不大，重点应该是挖掘个股而不是行业。

装饰材料

装饰材料板块板块总营收1396亿，行业整体净利润87亿，整体毛利率25.8%，整体净资产收益率7.7%。过去3年行业营业收入复合增长率8.9%！

东方雨虹在防水行业具有很好的竞争地位。防水是刚需，用户会选择好的品牌以避免以后的麻烦。东方雨虹把C端作为优先发力方向，他们拥有16万分销网点，这种渠道优势至关重要，因为这倒逼竞争对手不得不走ToB的模式，而ToB模式无论是议价能力还是经营弹性都不如ToC！整体上，装饰材料受房地产拖累没有市场预期的那么大，因为无论新房销量如何，已有的存量空间就足够大了。然而就生意模式而言，最好的还是东方雨虹，其他无论是做石膏板材的北新建材，做塑料管道的伟星新材，还是做五金制品的坚朗五金，他们对下游的议价能力，市场空间和竞争地位都有明显不足和潜在风险。

总体上，装饰材料板块短期机会也不大，重点应该是挖掘个股而不是行业。

专用材料

专用材料板块总营收827亿，行业整体净利润80亿，整体毛利率23.2%，整体净资产收益率9.1%。过去3年行业营业收入复合增长率8.5%！

全世界75%的玻璃纤维产能集中在6家公司（中国占4家），中国的玻璃纤维70%集中在三家公司，这个行业集中度非常高且下游分布很广，包括基建、交通、电子、工业设备等，因此这个行业的“周期性”较弱。这是个典型的规模经济行业，规模越大成本越低，越有定价权，用户粘性越高。总之中国巨石所处的竞争地位很不错。

中材科技业务业务范围除了玻璃纤维，还有风电叶片（这是定制化产品，毛利率只有9.8%）和锂电池隔膜，他们的玻璃纤维营收是中国巨石的56%左右，整体上这家业务不太聚焦，商业模式有很大的不确定性。鲁阳节能生产的陶瓷纤维，主要作为耐火材料应用于下游的石化、冶金、有色、电力等行业的工业窑炉耐火保温、管道保温、绝热密封、辐射隔热等领域。

整体上，专有材料这个板块是有一定投资价值的。这个板块企业的投资逻辑是：虽然因为房地产或总需求放缓，但国内环保政策的收紧又导致行业产能减少，利好剩下来的细分品类龙头，而且这类企业普遍有规模经济效应，竞争地位不容易被颠覆。

建材行业常识

#消费建材#

21年是消费建材的高光时刻，之后就一直走低。今年有个明显特征，以前主要ToB的大公司，现在都在朝着C端转化，都知道开发商没钱了，下一轮竞争在普通家庭消费端。伟星、兔宝宝、三棵树都在这种转型。

#水泥行业亏损#

今年上半年水泥行业亏损10亿，创2010年以来最差的水平。亏成这样了为啥还有很多机构关注呢？因为供求格局在变好。 广发证券的一个研究说上半年整个水泥的需求下滑大概10%，但是内蒙、河南、重庆、贵州、新疆、云南、东北区域的减产的力度都超过了50%。

#汽车玻璃#

汽车玻璃的成本，主要是能源、化工材料（纯碱）、运费以及折旧。去年用气成本波动很，今年应该比较稳定。纯碱价格回落很多， 今年可能2200-2300，去年是2600- 2700 每吨。运费方面，今年欧洲航线有一段时间有些波动，整体应该变化不大。折旧取决于产能利用率，今年出货量增加后利用率上升，折旧摊销占成本比例应该会下降。总体毛利率应该是37%-38%左右。