我们的基本面量化模型中，澜起科技得分很高。

关于澜起科技，最重要的两个问题是：技术是否有被颠覆的风险，以及估值是否合理。澜起科技是做高速互连芯片的，主要覆盖内存互连、PCIe/CXL互连等领域。如果把数据中心比作一个“城市”，内存互连芯片就相当于城市内部的“交通枢纽”，负责CPU和内存之间的数据交换；PCIe/CXL互连芯片相当于城市之间的“高速公路”，负责服务器内部和服务器之间的高速数据传输。

这个市场有多大？

弗若斯特沙利文的数据显示，2024年全球内存互连芯片市场规模是12亿美元，到2030年预计增长到50亿美元，年均复合增长率26.8%。他们认为PCIe/CXL互连芯片市场更大，2024年是23亿美元，2030年预计到95亿美元，CAGR也是26.5%左右。两个市场加起来，从35亿美元增长到145亿美元。

仅仅看数据本身是不可靠的，特别还是预测数据。我们需要深入探究原因。内存互连芯片的驱动力主要来自两个方面。

一是DDR5代际升级。为啥要不断升级？直接原因是全球存储巨头已明确停止DDR4新品开发，将产能转向DDR5。根本原因是源于AI大模型和高性能计算对内存带宽与容量的需求在提升。因为在高并发请求下，目前的DDR4平台延迟明显偏高，无法满足AI推理等场景的需求。这样导致的一个后果是，在AI训练中，虽然GPU算力飞速增长，但如果内存带宽跟不上，就会导致算力“空转”。

目前看，DDR4的生命周期覆盖2013年至2025年，弗若斯特沙利文预测DDR5的周期将从2021年延续至2030年。2025年第一季度，在全球服务器DRAM市场中，DDR5产品出货量占比已超过90%，成为AI训练、云计算等高算力应用场景中的主流选择。这个趋势是不可逆且确定的。

第二个驱动力是AI服务器需求爆发。全球AI服务器出货量从2020年的50万台激增至2024年的200万台，年均复合增长率45.2%；预计到2030年将进一步增至650万台，CAGR仍高达21.2%。一台典型AI服务器配置的内存模组数量是通用服务器的2倍左右，这意味着AI服务器不仅出货量增长快，单台的需求量也更高，双重因素叠加推动内存互连芯片需求增速远超服务器整体增速。

PCIe/CXL互连芯片的驱动力是另外一个逻辑。因为随着PCIe协议从4.0演进到5.0、6.0，数据传输速率翻倍提升，信号在高速传输中的衰减问题越来越严重。PCIe Retimer芯片就是为了解决这个问题——它在CPU和终端设备（如GPU、SSD）之间重建信号，确保数据完整传输。AI服务器中GPU与CPU的连接需求激增，直接拉动了PCIe Retimer的市场需求。弗若斯特沙利文预计PCIe Retimer市场规模将从2022年的约7000万美元快速增长至2030年的18.9亿美元。

上面这些是澜起科技所处市场基本盘，它们解决的其他以及增长驱动力。

然后是市场格局。简单说，这些生意目前高度集中在少数几家手里。内存互连芯片市场，前三家（澜起、瑞萨、Rambus）合计占了93.4%的份额，澜起以36.8%排第一。PCIe Retimer市场更集中，前两家（Astera Labs、澜起）合计占了96.9%，澜起以10.9%排第二。

为什么会这么集中？主要还是技术壁垒高。内存互连芯片属于“高速、非线性模拟及数模混合电路”，其产品研发复杂度极高，不仅需要深厚的技术沉淀，还依靠长期积累的知识产权与设计经验。当然还有其他其他原因，这些逻辑共同决定了这种高集中度是否可以持续。比如JEDEC标准的锁定效应，内存接口芯片是标准定义的必要器件，新进入者不仅需要技术能力，还需要参与标准制定的资格；另外还有客户认证壁垒极高，下游DRAM三巨头（三星、海力士、美光）对供应商的认证周期长、要求苛刻；最后是规模经济效应，这个市场虽然不大，但研发投入固定，只有达到一定规模才能摊薄成本。我个人觉得后面三个原因可能比简单的技术壁垒更重要。

阅读澜起科技的年报和所有相关的东西，有几件事印象深刻，引起了我的好奇。一个是关于PCIe Retimer芯片的。他们能很快切入这个市场，而且迅速就拿到了10.9%的全球第二份额。研究下来大概有三个原因：一个是他们已有的技术可以复用，比如他们自研的PCIe SerDes IP在时延和信道适应能力方面有竞争优势；第二个是客户群体与内存互连芯片高度重叠，渠道也可以复用，所以省去了大量的营销和开拓成本；第三个算是天时，就是刚好撞到了国产替代窗口，澜起是国内唯一能够量产PCIe 5.0 Retimer的厂商。

技术颠覆风险是我们最关心的问题。CXL会不会替代传统内存互连？如果会，澜起能否也能继续保持领先地位。CXL的核心价值是解决“内存池化”问题，让多个CPU共享大容量内存池；而澜起的内存互连芯片解决的是“内存模组内部”的信号完整性问题。两者解决不同层次的问题，是互补关系而非替代关系。另外，澜起已在CXL领域布局，根据他们发布的信息，2025年三季度澜起就推出基于CXL 3.1的MXC芯片并已向主要客户送样，而且三星电子已采用该芯片用于其CXL 2.0 DRAM解决方案。大概的情况是，我们能感知的风险，管理层比我们更敏感且有付诸行动。

估值是核心问题。截至2026年4月，澜起市值1890亿，市盈率85倍。决定澜起科技是否便宜的核心问题是：2030年，澜起科技在内存互连芯片这个产品线上净利润多少，市场份额能做到多少？

我们采用弗若斯特沙利文的市场数据，结合澜起科技的份额，分两个口径（内存互连芯片和互连类芯片整体（含运力芯片））来预估。弗若斯特沙利文认为到2030年内存互连芯片全球市场规模能做到50亿美金，互连类芯片整体（含运力芯片）全球能做到145亿美金。前者如果按照40%的份额，保持现在的净利润率，澜起科技大概可以做到50亿的净利润。如果加上PCIe/CXL互连芯片，而且澜起科技在2030年能拿到全球PCIe/CXL互连芯片15%的份额，加起来2030年净利润可能做到95亿，对应1890亿市值大概20倍市盈率。

最后我们比较下澜起科技和圣邦股份。总体上看，他们代表了两种不同的国产芯片投资逻辑。圣邦所处的市场更大，但是竞争更激烈，而且龙头是海外巨头，他们本身处于追赶的地位。圣邦成长是阶梯式的，需要一个个关键节点去验证。澜起的起点很高，他们已经确立了标准制定者的地位。澜起的核心价值不是“高增长故事”，而是“高壁垒带来的盈利稳定性”。JEDEC标准体系是它最深的护城河，技术演进是代际升级而不是路线替代。目前对澜起科技的了解还不够深入，但这家公司值得放在观察名单里。