sun

1、 核电的物理原理
无论是核裂变还是核聚变,都能产生大量的能量。根据爱因斯坦的质能方程E=M*C^2,如果一个重原子核分裂为两个或多个较轻原子核,裂变后粒子的总质量小于裂变前粒子的总质量,那么根据质能方程这些质量就以能量的形式释放出去了。这就是核裂变。反之,如果两个轻原子核融合为一个较重原子核的过程,聚变前后同样存在质量差和质能的转化,这个过程同样会释放巨大能量。这就是核聚变。
核电站就是利用核反应堆产生的能量加热水,产生蒸汽,用蒸汽压力推动汽轮机旋转,然后汽轮机带动发电机旋转,将机械能转变成电能。这是一个很自然的想法,听起来原理并不复杂。核电站将核能转变为电能是分四步,这涉及到四个主要设备(以压水堆核电站为例):
(1)核反应堆—将核能转变为水的热能;
(2)蒸汽发生器—将一回路高温高压水中的热量传递给二回路的水,使其变成饱和蒸汽;
(3)汽轮机—将饱和蒸汽的热能转变为汽轮机转子高速旋转的机械能;
(4)发电机—将汽轮机传来的机械能转变为电能。
下图来自山东烟台核电研究中心:

我们需要了解的一个细节是,为什么核电站大多数建在海边?
这是因为目前人类可控的核聚变主要是利用氘和氚为燃料,而氘主要在海水中大量存在,科学家计算目前海水中氘的聚变可用几百亿年。我没有写错单位,是几百亿年!另外一个燃料氚可以由锂来制造,地球上锂的储量虽然比氘少得多,预计也有两千多亿吨。所以从这个意义上说,地球上的核聚变燃料是无限丰富的。
下图来自界面新闻,他们展示了截止2023年8月份中国的核电站在建项目分布:

这并不意味着核电站的燃料或原料不值得分析。因为核电站的运营不仅需要高温高压的环境,还需要精确的控制技术和先进的材料来维持反应,涉及很多需要特供的燃料(主要是铀)和专业处理设备。
我们以中国核电2023年年报披露的成本结构为例。因为中国核电还有新能源发电业务,但新能源业务不需要燃料,所以我们可以把“燃料及其他材料成本”那一项目看成全部是核燃料带来的成本项。2023年核燃料成本是92亿,核能发电成本是361亿,所以在核电项目中燃料成本占比是25.48%,而不是报表中披露的22.19%(剔除新能源发电成本)。

有意思的是,这里的核燃料成本是一个笼统概念。如果我们关注中国核电官方公众号的科普知识可以大致了解到,买来的天然铀是不能直接用的,它需要被浓缩才行。
专业的说法是这样:
核电站的核反应堆需要用铀-235,而天然铀主要由同位素铀-238组成。于是需要铀浓缩。铀浓缩是一个复杂而昂贵的过程。在浓缩之前,铀矿石必须被开采、碾磨并转化成气态,然后用气体离心机,数千个高速旋转的圆柱形装置来产生强大的离心力使六氟化铀气体分离成两股气流:一股是铀-235富集气流,另一股是铀-235贫化气流。浓缩流在离心机的中心收集,而贫化流在外壁提取。这个过程要重复几个阶段,直到达到所需的浓缩水平。
为什么这个细节重要呢?
我们了解到天然铀和浓缩加工的成本占比接近49:51,这意味着中国核电2023年92亿的核燃料成本中,只有45亿是来自天然铀,剩下的其实是浓缩加工天然铀带来的成本。对于中国核电,这项工作是委托母公司中核集团来做的。由于我们都能理解的原因,中核集团是中国唯一具有核燃料制造能力的公司。
这意味着,从投资的角度看,天然铀的市场价格波动引致的风险敞口大概占中国核电总成本的12%左右(25.48%的一半)。
那么天然铀的价格走势如何?
中金公司曾经做过一份很详尽的分析报告,他们提供了很多历史数据和对现在天然铀供给和需求结构的分析。他们认为铀价有长期上行的趋势,核心逻辑是全球核电复苏趋势带来对天然铀的需求增量,以及铀矿受到供给刚性强和资本开支低的约束。
下图是中金公司整理的2005年至今天然铀价格复盘:

我们关心的是,从上图标记出的影响天然铀价格拐点的事件中,哪些是可以提前预判的呢?
2006年到2007年“全球各国加速发展核电战略”算是一个,因为它和现在的情况非常相似。之后天然铀的价格一直飙升到了2007年的138美金/磅。
经济学不是物理学。我们无法把这种上涨单独归因于全球各国加速发展核电战略,因为同样的时期全球金融机构也在入市采购天然铀实物存货,而且当时全球范围内货币和财政呈现一种宽松的局面。我们能预测接下来金融市场会出现类似交易吗?不能。即使会出现也不能提前预测。我们更无法预判到的是“日本发生福岛核事故”,这直接导致之后10年天然铀价格的低位徘徊。
虽然很多随机性不可预测事件会对天然铀价格产生重大影响。但总体上我们能做出的最好判断是天然铀价格确实有上行的趋势。这里有一个逻辑:如果发生类似福岛的核事故,虽然天然铀价格会快速下跌,但全球范围内核电站运营也会受到重大挑战。这意味着,如果我们基于核电站正常运营的假设,那么天然铀的需求是长期存在的,而铀矿的供给弹性低,所以“我们能做出的最好判断是天然铀价格会上行”。
这是我们在能力范围内能做出的最好估计,但不一定是正确的估计。最好的估计是拉长时间看对的可能性最大的估计,而不是每件事都判断正确。
结合我们前一个小节的分析,我们得到了一个基本判断:天然铀价格每上涨或下跌10%,核电站运营成本会上涨或下跌1.2%。这个结论的前提是核电站固定资产折旧和燃料成本在总成本中占比相对稳定。因此天然铀价或多或少会影响估值,也是我们需要考虑的因素之一,但长期而言不需要高估,因为拉长时间线会有不同方向的事件抵消这种影响。
2、 核电的商业模型
核电站通过发电和卖电赚差价。
发电需要燃料(铀)和设备(核电机组),需要日常维护和操作,需要资金。电卖给当地电网公司。因为国家对核电有一定的支持政策,所以基本上核电不愁销,电价也基本稳定,所以核电营收主要取决于它的发电量。单一核电站的发电量取决于装机容量和利用小时数,整个核电行业的发电量取决于政策支持。
核电站还有一块被很多人忽视的盈利途径是供热。我们知道核电站是利用核反应产生的热能加热成水蒸气推电机发电的,所以供热比供电更直接,效率更高。以中国核电为例,他们发电只是利用了核热能的37%左右,但是如果直接用它反应产生的高温蒸汽用来石化基地炼油,它的效率就会大幅提升到80%左右。他用铀的效率也提高了60多倍,也就是原来用一年的铀如果用于供热可以用60多年。这意味着,供热的毛利率会比发电要高。
我们在估值的时候继续讨论这里涉及的细节。
核电产业链上游包括:燃料供应(天然铀生产采购和组件加工)、核电工程设计施工、高端核电设备(如DCS、PMC、3R)研发制造等;下游则包括抽水蓄能(核蓄联营)、电池蓄能、售电公司、电力大用户参股、碳排放交易等。
核电站的商业模式非常类似于水电站。项目全生命周期内需要项目选址、建设、发电运营、退役,大概要经历10年建设—40年运行—10年退役的过程。这里10年建设包括前期4-5年的选址设计,项目获得核准开工后还需要5年左右的实施。核电站的建设投资很大,二代半技术机组单位造价12000-14000元/千瓦,三代核电机组单位造价在20000元/千瓦以上。
这意味着每个核电站项目至少前面10年是不会有任何回报的。岳林康先生,时任广东核电集团有限公司党组成员、总经济师。他曾经接受国资委旗下的一个专业期刊采访时透露,“核电站的投资者在建设期投入资本金后,从电站投产起获得利润分红,其内部收益率IRR经历由负转正的过程,在投产25-30年后达到国家核定电价下IRR=9%的水平。核电站在投产约8年开始,利润稳定增长,使ROE(净资产收益率)达到10%以上水平。”
我们自己推测,核电定价机制就是根据这个资本回报率要求反推过来的。也就是说,现在国家制定的核电价格标准,其实是可以保障核电站股东的长期回报率维持在合理水平的。否则,核电站的积极性会受到影响,国家的核电战略落地也会被打折扣。
接下来我们看看核电站的主要成本结构:
固定资产折旧。这个因为前期投资很大,而且还要加上按国家规定的按照建设投资额的10%算退役费,所以分摊到40-60年的运行期内折旧费用很高。2023年中国核电固定资产折旧160亿是所有成本中最高的一项,占比38%。一般来说折旧不涉及现金流,但核电站购买维修保养材料、备品备件应该还是需要的。
燃料成本。我们刚才分析过燃料成本约占总成本的25%,其中买天然铀的成本大概占12%,还要加上国家统一规定上缴的燃料用完后的处理基金,这个是针对已投入商业运行五年以上压水堆核电机组的核电厂。根据国家能源局官网披露的信息,这笔费用按照实际上网销售电量收,标准为0.026元/度电。
财务成本。这个每座电站融资情况不一样。2023年中国核电年财务费用是71亿,占当年总的运营成本18%左右。但中国核电是不是代表了业内平均水平,或者中国核电本身是否会随着新建核电站增加以及融资政策调整而有变化,需进一步研究。
我们基本上按重要性对成本项做了排序。
这里最大的不确定性是天然铀价格的波动。前面分析过天然铀价格每上涨或下跌10%,核电站运营成本会上涨或下跌1.2%。其他的因素影响不大。
比如固定资产折旧,这个是按照前期建设核电站的资本开支分摊到电站是使用年限中,并没有什么不确定性或需要判断的。一般来说,二代核电站机组折旧年限25年,三代机组折旧年限约35年。核电站总体上折旧率在3%-4%之间。之前有长期跟踪核电的朋友说“因为中国核电的折旧率平均值为4.60%,中广核电力同期平均折旧率为3.33%,所以中国核电折旧政策更保守。”这个判断有待商榷,因为不同代的机组折旧年限本身就不同,每家公司的折旧率需要公司根据自己机组的运行情况判断,具体计提折旧计算方法如下:
核电机组预计总工作量=∑电机组功率×组功率小时×时×率×天×预计使用年限×负荷因 子)
当月单位工作量折旧额=(固定资产原值×月单位残值率-已计提折旧)/(预计总工作量-截至上月已完成工作量)
当月应计提折旧额=当月单位工作量折旧额×当月实际发电量
3、 中国核电的估值
我们最终要解决的问题简单但不容易:如果现在有足够的钱买下整个中国核电,付多少钱是合理的?这就是估值。
为此,我们需要做出判断的事项是:
在未来10年内,中国核电卖给电网公司总共可以挣多少钱?除了卖给电网公司能不能卖给特定需要稳定供电的企业?除了卖电之外,还有没有其他可以预见的盈利模式出现?当然,我们知道中国核电现在涉足了光伏和风电,但是从十年的眼光看这部分业务对中国核电并不会很重要,因此我们现在就只是简单按照面值来替代其内在价值,不会花时间去评估这些业务的未来表现。实际上,研究也要聚焦,要抓主要矛盾。
第一个小问题,我们可以自上而下和自下而上来看待它。
现在全国核电占总发电量的5%左右,国家计划到2030年提升到8%,到2035年提升到10%(全球平均水平),2060年提升到18%(发达国家平均水平)。而过去15年中国发电量年均复合增长率为5.6%,“十四五”期间年均增速可能下降到4.8%。“十四五”马上结束了,假设未来10年全国用电量增速是4%,那么未来10年核电发电量要增长到目前的3倍。这个空间90%以上是落在两家核电企业(中国核电与中广核)身上。于是,一个看起来合理的推测是未来10年中国核电的发电量是当前的3倍。这意味着中国核电的发电量年均复合增速将是11.6%。如果核电电价稳定,那么长期营收复合增速当然也是这么多。
我们再自下而上看中国核电的情况。从2019年重启核电核以来到2023年底,中国核电的实际上网电量复合增长率是8.26%,营业收入的复合增长率是12.94%,这里需要剔除他们在光伏和风电方面从无到有的超高速增长,我们测算下来核电板块发电量实际增速8%,营业收入复合增速11.9%。如果考虑到核电站机组本身核准之后到投产5年的建设期,所以发电量低于我们预期的长期11.6%复合增速是可以理解的。同时,过去4年11.9%的营业收入复合增长率也与长期11.6%的预期很吻合,这很可能源于政府在制定核电定价时对核电站项目内部回报率的考虑。
总之,未来10年核电板块营业收入达到目前的3倍,是我们对中国核电的基本看法。
核电生产出来卖给电网公司是中国核电的基本盘。第二个我们感兴趣的业务是小型模块化反应堆的商用。2024年10月中旬Alphabet与美国的一家核电初创公司Kairos Power达成协议,将在美国建设七个小型模块化核反应堆,以支持谷歌AI数据中心的能源需求。这些反应堆预计将在2030年至2035年间陆续建成并投入使用,总发电量将达到500兆瓦。
这里体现了核电稳定的优势,可以不间断发电,而这正是大型互联网公司建设数据中心需要的。这说明小型模块化核反应堆的商业化空间也是很大的。
当时有机构投资者特意就这件事问了中国核电领导层,领导给的回应是:
“公司正在小型模块化反应堆方面进行相应布局,并且小型反应堆具有功率范围广、经济性好、安全性高、用途广泛、适应性强等显著优势。目前小型压水堆示范项目已在建设过程中,预计2026年投入商用。”
如果能成功投入商用,这也是未来核电的一个业绩增长点。不过站在2025年初的时点上,我们没有办法对这块业务做具体判断。根据公司领导的讲话,“预计在2026年投入商用”,这至少是一个重要进展,我们也会及时跟进。
第三个我们感兴趣的业务是供热。核电站除了发电外,热能的产出效率和经济效益被很多人忽视。我们开篇提到过,核能发电本质上是先提供热能,利用热能产生水蒸气推动电机发电,所以核能供热的效率一定会比发电高。
中国核电的领导曾经在一次调研中也提到这件事,他说“因为卡顿循环的限制,我们发电只是利用了核热能的37%左右,但是如果直接用它反应产生的高温蒸汽用来石化基地炼油,它的效率就会大幅提升到80%左右。这个用铀的效率也提高了60多倍,也就是原来用一年的铀现在可以用60多年。高温气冷堆产生高温高压的蒸汽可以与石油化工行业耦合,对于产业尤其是化工行业的能源绿色转型、低碳转型起到了很好的作用。”
关键词是“耦合”。在工业领域耦合是一个很重要的概念,它意味着整体供应链带来的成本优势。在现在的核能技术中,高温气冷堆的出口温度可达到700℃~750℃,通过汽轮机抽汽,可用于100℃~400℃不同参数的工业和民用供热市场。如果核能高温气冷堆的蒸汽产量参数、温度和压力与现有的石化园区生产参数基本一致,就形成了某种“耦合”,这样就有可能替代当前的用煤烧锅炉的传统方式。
2024年6月19日在连云港启动建设的 中核集团的“和气一号”项目就是一个具体案例。盛虹石化成为行业首家接收利用核电蒸汽的企业。中核集团是这样描述的:
项目建成后,每年有480万吨的零碳清洁蒸汽将源源不断地从田湾核电基地输送到连云港石化基地,相当于每年减少燃烧标准煤40万吨,等效减排二氧化碳107万吨、二氧化硫184吨、氮氧化物263吨,相当于新增植树造林面积2900公顷,为石化基地每年节省碳排放指标70多万吨。
第四个核能制氢。当我们对某家公司感兴趣的时候,我们对这家公司相关的一切都有兴趣。我们来看看中核集团与制氢相关的重要时间线:
- 2018年《财经》有篇报道,说中核集团联合清华大学、中国宝武开展核能制氢、核氢冶金项目合作研究。
- 2018年,中核集团完成10NL/h制氢工艺的闭合运行,联合清华大学和中国宝武建成了产氢能力100NL/h规模的台架并实现86小时连续运行。中核集团目标建成一座600MW超高温气冷堆,与一座产氢50000Nm3/h的热化学制氢工厂匹配生产。
- 2019年全国两会上,中核集团科技质量与信息化部主任钱天林透露,他的提案关于将高温气冷堆核能制氢以及氢能冶金列入国家科技重大专项,加大政策支持和投入保障力度;并且尽快落实建设60万千瓦高温气冷堆核能工程。
- 2022年9月6日,东华能源(002221)披露,已与中国核工业集团有限公司(中核集团)签署《战略合作协议》。双方将共同推进高温气冷堆项目,未来五年内预计投资超千亿元,共同打造零碳产业园。通过对高温蒸汽的梯次利用,保障“东华茂名轻烃产业园”蒸汽、电力、制冷乃至氢能的清洁化供应。
- 2022年11月,东华能源与中国核电共同出资设立茂名绿能,推进高温气冷堆项目,进行丙烷脱氢工艺和匹配SOEC或碘硫循环制氢路线,实现大规模工业制粉氢。
- 2024年中核集团核能制氢技术取得突破性进展。2024年12月24日,田湾核电PEM核能制氢示范项目成套系统成功完成启动试运行,制备氢气浓度经纯化后达到99.999%,满足设计要求。PEM核能制氢示范项目是中核集团和中国核电核能产业创新发展的重要尝试。
这些讯息来自公开权威媒体,投资者们都可以查到。一方面制氢的市场空间应该是大的,有多大我们目前没有办法量化;另一方面,更显示的是,如果未来中国发电量相对过剩,核电有一个独特优势是可以把剩余的热能拿来供热和制氢,而不仅仅用来发电。
我们认为这些定性判断对中国核电的估值是很重要的,即使很少被人提及。
当我们知道自己在做什么的时候,计算反而是容易的。我们的假设如下:
- 未来10年核电板块营业收入达到目前的3倍;
- 核电总体电价保持不变,折旧等成本费率都保持不变;
- 中国核电没有破产风险,较高的资产负债率不构成估值负面因素
- 带息负债利率维持目前水平或者有向下趋势
- 天然铀价格每上涨或下跌10%,核电站运营成本会上涨或下跌1.2%
- 天然铀的价格在目前价格基础上50%涨幅以内
- 核能供热和制氢即使没有成功也不会构成上市公司过多的资本支出
基于上述假设,我们认为十年后中国核电经营净利润做到并稳定在400亿左右应该是有可能的,如果我们按照5%的折现率意味着核电这部分经营性资产值8000亿,扣掉带息负债3290亿(合同负债之类的不算),我们也没算他们现在手上的一百多亿现金,毛估估中国核电5000-6000亿应该是值的。重要的是,我们的估值不包含供热和制氢可能带来的盈利!
4、 进一步研究的事项
研究越多问题越多。我们还需要进一步观察的几件事情是:
- 小型模块化反应堆2026年正式商用之后的情况。
- 供热和制氢的进展。特别是田湾核电PEM核能制氢示范项目的运营情况。
- 核电的风险对上市公司的影响,通常只要世界上任何一个核电站发生事故,都会影响几乎所有国家核电站的运营。
当然也有其他因素,比如天然铀价格可能突然暴涨,以及核电电价机制有重大调整等,都属于需要观察的因素。我们的研究中也没有涉及中国核电的历史、股权结构、长期投资、管理层等方面,但是总体而言我们上面列举的三个应该是更重要的。
我们每个工作日为会员朋友推送3-5份机构调研,每周4-5次的原创调研,22个行业研究框架不定时更新。与此同时,我们的行业定性打分和估值也在持续更新。
众问估值计算器
企业估值=账面金融资产—账面带息负债➕预期经营净现金流/折现率
以下估值表格中“金融资产”、“带息负债”和“净现金流”数据来自中国核电上年年报。
免责声明:我们根据公开数据和简易模型提供估值工具,主要参数(成长率和折现率)取决于投资者自己基于对公司业务的认知做出的选择。在任何意义上都不构成投资建议。当您使用我们的工具默认您已经知晓并同意相关的免责条款。
标*的字段需要您输入。
国内钾肥是一个寡头垄断市场
有会员问我们对钾肥的看法。 2025年1月7日...
核电投资的机会与风险
2025年1月21日 很多投资逻辑是一环扣一环的。 我们跟踪研究的组合中同时包含中国神华和中国核电,背后反映的是我国电力行业未来的基本格局。也就是说,未来30年甚至更长时间,煤都会是我国的主要电力来源。但它的重要性会持续下降。按照政府的承诺,2020年非化石能源在一次能源消费中的占比需达到15%,到2030年将达到20%。...
甘李药业的药物出海进展
2024年12月22日 上次我们提到胰岛素出海非常重要,因为全世界的糖尿病和肥胖患者分布非常广泛,而出海的一个关键要素是通过美国FDA和欧洲EMA的审核。 甘李药业在胰岛素药物方面的出海进展比国内同行要做得好而且快。相关的最新进展包括(后续持续更新): 1、12月18日获得FDA药品临床试验批准。FDA于12月18日同意甘李药业的GZR18注射液进行Ⅱ期临床试验(IND...
海外人力资源企业调研
我们关注人力资源这个板块,起初是因为这个市场足够大,而且非常分散,前五大公司的市场份额加起来5%左右。我们还曾经对主要的公司做了一些很粗略的评论。(相关内容点击这里) 投资国内人力资源股都绕不开一个基本问题:我们本土有没有可能产生美国那样的人力资源巨头?我们不能给出明确的是或否,需要持续跟踪和观察。然而研究别人当前有哪些产品和服务以及背后的需求背景,大概是有价值的。 分享下最近调研的观察:...
海缆龙头集中度为什么这么高
我们依然认为风电是电力设备与新能源板块最好的细分领域之一,而海缆又是风电产业链里面竞争格局比较好的。相关调研请参阅:《风电投什么?》 周末还有会员问,电线电缆行业有上万家公司应该是极度分散的,为什么海缆这个领域的集中度就很高?...
为什么中石化估值高于中石油?
石化行业我们基本上还是聚焦于“三桶油”,前几天有朋友在邮件问我们“怎么解释中石化的估值高于中石油”,这是个很有趣的问题。 首先市场当前的估值不一定就是正确的,然后我们上半年也粗略谈到过石化板块的一些看法(点击这里)。另外,我们提简单对比过中美石油巨头的信息,先说结论,站在现在的时点我觉得中石化估值高于中石油有合理的成分。...
煤炭投资的未来
上次我们谈煤炭主要围绕中国神华展开的(点击这里)。今天继续分享我们的一些认知,供大家参考。 1、为什么我们关心资源品而不是工业品?这源于一个基本事实:改革开放以来,刨除最初工业品供不应求的时期,资源品整体上跑赢工业品的。具体来说,在经济过热和滞胀阶段, 能源的收益率大概率大于工业品; 在经济复苏阶段, 二者的表现并无明显差别; 而在经济衰退阶段,...
国内人力资企业的差距
我们关注人力资源这个板块,起初是因为这个市场足够大,而且非常分散,前五大公司的市场份额加起来5%左右。我们还曾经对主要的公司做了一些很粗略的评论。(相关内容点击这里)...
哪些指标反应连锁药店的竞争力?
每天有会员在邮件里问连锁药店有没有更新调研信息。 之前的两篇:《药店调研信息更新1》以及《药店调研信息更新2》。今天继续补充下药店的比较数据。 午饭后散步的时候,我问自己,哪些指标反应了一家连锁药店的竞争力?我想了下大概认为是毛利率、坪效和营收与利润增速的比较。理论上我们可以捣鼓无数的指标,但这几个我觉得重要。...
导航设备调研信息更新
上次我们谈过导航(点击这里),今天继续。 我们提到过海格通信(点击这里),他们很多订单来自军方,虽然国防支出增速有保障且规模庞大,但落在海格通信身上的订单波动很大,所以他们未来的成长性主要来自民用场景。可是一旦深入到民用市场,竞争开始变大。甚至某种程度上,我们目前认为海格通信在导航领域没有太大竞争力。...
关于胰岛素,有三件事很重要
国内胰岛素市场,我们关注比较多的公司是甘李药业。 基本上,全世界每10个人就有1个是糖尿病患者。《柳叶刀》给的数据是2022年全球成年糖尿病患者数量是8.28亿,中国成年糖尿病患者人数大概1.48亿。同时,糖尿病又是典型的慢性病,需要每天、每周、每月用药治疗。虽然听起来有些冷漠,但基数庞大的慢性病确实更有商业潜力。 关于胰岛素,有三件事很重要:...
药店的强者恒强逻辑
有会员在邮件里问连锁药店有没有更新调研信息。 之前SUN在《药店调研信息更新》中写道:“药店本质是一个强者恒强的投资逻辑。规模越大,对上游药厂的议价能力越强,采购成本和药品种类更丰富。同时,老百姓买药通常会选择大品牌的药房。” 围绕这个我补充一些最新的思考和数据:...
海缆的竞争格局不错
我们依然认为风电是电力设备与新能源板块最好的细分领域之一,而海缆又是风电产业链里面竞争格局比较好的。相关调研请参阅:《风电投什么?》 和大家更新下最近调研海缆的信息。 1、市场空间。毫无疑问很大。我们不用去统计每家公司的产能和区域布局,只看一个数据就好:现在中国的海上风电累计装机容量60GW,但很多机构测算中国的海岸线累计可装机容量是6000GW,相当于现在的渗透率是1%。...
投资游戏公司要看有没有老游戏
上一次我们在《游戏调研信息更新》中说,“看游戏公司是否值得投资,不是看新游戏,相反要看老游戏。好的游戏公司,手上一定要有‘老游戏’。” 有会员朋友希望我们对这方面多说点。 大概算是英雄所见略同了。在今年腾讯一季报发布后的电话会议上,有分析师问到了一个与游戏相关的问题,“如何看新游戏的发布策略?”当时,腾讯的首席战略官詹姆斯·米歇尔是这么回答的,他说...
港口投资的三个风险
有会员在邮件里问港口投资的风险。 之前在《港口的投资逻辑》中有同伴写道:“港口的生意很大程度上取决于它的腹地经济。”我个人觉得,港口投资大概有三个风险:一个是成长性不足的风险,这个主要是机会成本很大,因为同样的资金如果放在成长性更高的行业或者公司,可能回报更高;第二个就是同质化竞争加剧,这里典型的就是上海港和宁波港之间,两个世界级的大港挨得如此近,很罕见;第三个就是腹地经济增速放缓。...
投资工业软件的三个筛选标准
上次我们更新了软件调研信息。各位可在这里查看:软件调研信息更新...
关于中国神华的三个问题
有会员通过邮件问我们煤炭龙头中国神华的观点。 根据过往的调研和管理层最新披露的一些信息,结合我对煤炭行业的(肤浅)认知。个人觉得大概有这三个问题是重要的: 1、煤炭在逐渐枯竭,对中国神华而言,“长期”意味着什么? 2、竞争优势体现在哪里?哪些事实或者数据能体现这种优势,以及未来如何持续? 3、神华目前的销售价格机制如何?这里有行业共通的因素,也有神华结合自身禀赋和经营理念做得比较特别的地方。...
煤炭行业最新供求数据
今年煤炭价格一直处于收缩的过程中。我觉得主要原因是:1、今年煤炭进口量创新高了,1至10月份煤炭进口量达到4.35亿吨,同比增长13.5%;2、今年虽然用电量同比在增长,但今年水电上游来水充沛,替代了部分煤电需求;3、电煤中长协合同的签订使得电厂库存偏高,不急于采购煤炭,压制了煤炭价格。当然经济增速放缓(钢铁、建材是用煤大户)导致非电用煤需求下滑也是重要原因。...
导航设备调研信息更新
有会员通过邮件问我们关于导航设备的观点。 导航是一个很好的赛道。世界上成熟的全球卫星导航系统只有四个:美国的 GPS 系统、俄罗斯的 GLONASS 系统、中国的北斗系统、欧洲的 Galileo 系统。这里的核心技术和数据是不太可能给到国外同行的,所以研究这个赛道可以忽略国外技术的冲击,只需专注国内不同应用场景下的竞争。...
宝信软件要看在非钢领域的拓展能力
计算机分为硬件和软件。大家知道我们主要精力放在垂直领域的软件公司。不同赛道的软件企业有很大不同,我们主要看工业物联网领域的宝信软件以及金融领域的同花顺。以前还很看好金山办公,但自从长时间深度体验腾讯文档和新推出的IMA之后,我们认为金山办公的未来可能面临很大挑战。再一次,我们不是推荐这些公司的股票,而是把他们作为行业代表来研究。...
困境反转是钢铁的投资主线
关注钢铁行业和我们的投资理念有关。现在钢铁行业无论是业绩还是估值都非常低迷。16年那次钢铁去产能,直接把我们国家钢铁产能从7亿吨“去”到了10亿吨。直接导致现在钢铁行业腹背受敌:一方面下游需求不行(主要因为房地产),另一方面供给侧产能实在太大。总之,综合我们目前收到的各种信息,结论是钢铁行业基本面触底可能还需要等1-2年。市场何时反映则不好说。...
特钢板块数据更新
有会员在邮件里问对钢铁板块的看法。...
评估石油公司价值时可以忽略油价因素
受相关会员的要求,我们更新下石化的调研信息。...
旅游景区调研信息更新
最近陆续收到很多不错的景区调研信息。有一些加强了之前的看法,也有些调整。整体上今年旅游人次已经远远超过2019年,但人均花费比2019 年少很多。其他信息大体记录如下:...
中国人力资源市场集中度远低于欧美的原因
我们看好人力资源服务板块的原因有两个:1、这个市场足够大,而且极度分散(前五大公司的市场份额5%左右);2、规模和品牌似乎是很重要的护城河。 然而,随着调研的深入,我们的问题也越来越多,这些问题可能对我们的逻辑形成挑战或者支撑。记录如下并分享给我们的读者:...
游戏调研信息更新
最近游戏板块被市场调研的频次显著增加。一个基本的背景是,9月份国内游戏市场规模达到303亿,中国游戏历史上首次连续两个月超过300亿的体量。除了总量的显著增长,结构也发生了一些变化,比如9月份没有大厂出大作,基本都是二线厂商在推新品,而且腾讯和网易两大巨头的市场份额下降了3个点,降到了45%!...
运营商里中国移动占据有利优势
今天更新下运营商相关调研信息和投资逻辑。...
药房最大的挑战是消费力的下降
今天更新下药店相关调研信息和投资逻辑。 1、药店本质是一个强者恒强的投资逻辑。规模越大,对上游药厂的议价能力越强,采购成本和药品种类更丰富。同时,老百姓买药通常会选择大品牌的药房。这次调研我新增了一条认知,其实大药房的合规成本更低。因为现在政府对药房的监管变得更加规范,在面积、库房、系统、安保等方面都有更严格的要求,小药店更容易被“出清”。...
消费电子的投资逻辑
消费电子包括手机、电脑、平板以及跟踪可穿戴设备如手表、耳机等。电子这个板块我们最看好的是消费电子。一个基本的逻辑是,作为行业最大的甲方,如果消费电子本身都不行,那么上游的芯片、面板、元器件的卖给谁呢?如果消费电子本身发展不错,为什么要舍本求末去从他的供应商找机会呢? [tbcontent...
C919相关公司
C919相关产业链公司我们关注了三家,分别是中航西飞、中航机载、海格通信。并不是推荐它们,而是这三家公司的业务相对更有特色。研究是一个长期的过程,持续的积累才能帮助我们做好决策。 中航西飞的核心逻辑是:一台大飞机36%的价值在机身,而中航西飞承担了 C919...
C919产业链研究
军工我们的研究焦点在C919产业链。关于这个细分领域,很多机构做了深入细致的研究。然而不同机构对C919相关的投资逻辑有不少差异和分歧。我们的观点是,C919产业链投资的前提是大飞机一定能做成,能成是因为它遵循了波音和空客类似的发展逻辑。在这个前提下,我们只需要按照现在的大飞机制造价值量比例来建立投资组合就行。...
风电投什么?
今天他们推给我8份新能源的调研纪要。6个月前,我们在建立研究框架的时候写到“我们特别看好还处于卡位阶段的海上风电,因为它的发电效率高又靠近电力负荷中心。”(点击这里)到今天,我们依然认为风电是电力设备与新能源板块最好的细分领域之一。...
预测油价波动没有意义
不要基于对油价的预测做投资。每次我在电话会议上听到石化行业研究员开始预测国际原油价格的时候,我都会静音或直接关掉。这些分析和预测没有任何意义,所以基于油价的投资也没有逻辑可言。 不要误会,无论石油价格如何涨跌,国内市场上的“三桶油”都有他们自己的独特优势,因为他们的优势不是基于石油的涨跌,而是一些更基本、更持久、更具有垄断性的东西。这些才是价值的来源。...
煤炭的供求格局(极简版)
我们研究煤炭是因为这个细分领域在我们的行业投资框架中排名很靠前。顺便重复下,我们的指数投资框架相对简单:配置“性价比”最好的行业。“性价比”在我们这里就是“成长性/估值”,见下图(2024年10月) 群里经常有朋友私信我,说煤炭的数据眼花缭乱,不知道什么是重点。这里试着用比较简单的框架来描述我国煤炭行业的基本格局。...
电新行业10月调研信息汇总
投资笔记,仅供参考。我们对电力设备与新能源行业的调研围绕“代表性公司”开展。当前该行业代表性公司有:宁德时代、长缆科技、国电南瑞、宏发股份、峰岹科技、华宝新能。 1719字,4份调研文本可供下载。 #宁德时代# 首先还是动力电池格局。日韩动力电池市场份额在持续下降,国内电池厂市场份额在持续提升。这个和欧美整车厂的份额下降有关系,也和最近发生的电池爆炸事故有关。...
电新行业9月调研信息汇总
投资笔记,仅供参考。我们对电力设备与新能源行业的调研围绕“代表性公司”开展。当前该行业代表性公司有:宁德时代、长缆科技、国电南瑞、宏发股份、峰岹科技、华宝新能。 #光伏装机# 08年中国的光伏装机不到1 GW,到2023年底国内光伏装机已经做到了 216 GW。现在整个全球光伏产业链大部分企业都是中国公司,其中硅料、硅片、电池组件、玻璃都有超过 96%的产能在中国; #新能源汽车# 2023...
0条评论